Мультивалютные денежные системы

Специальные права заимствования

Особенности развития национальных экономик и различия в национальной политике влияют на валютные (обменные) курсы, или относительные цены, по которым происходит обмен валют. Однако, по политическим и экономическим соображениям, правительства обычно рассматривали сохранение стабильности валютных курсов как одну из национальных экономических целей, хотя и никогда не придавали ей первостепенного значения. В эпоху существования золотого стандарта руководящие кредитно-денежные учреждения каждой страны (центральные банки или казначейства) были обязаны обменивать выпущенные ими бумажные деньги на золото по установленному законом стабильному курсу.

Для этого требовалось иметь золотые резервы, т.е. определенное, установленное законом или другими нормативными актами, минимальное покрытие эмиссий бумажных денег. Однако это правило переставало действовать в таких ситуациях, как гражданские или межгосударственные войны, а позднее в тех случаях, когда ограничения на выпуск бумажных денег противоречили иным целям политики государства, например полной занятости или желательным темпам экономического роста.

После Первой мировой войны курсы валют ведущих стран Запада (и зависимых от них стран и территорий) обнаружили гораздо большую неустойчивость, чем это допускалось прежде. Кроме того, даже в тех случаях, когда расхождения в национальной денежно-кредитной политике, ценах и издержках делали неизбежными изменения в курсах, по которым продавались и покупались переоцененные и недооцененные валюты, внесение этих изменений нередко откладывалось. Правительства стран, стоимость валют которых была завышена, вводили ограничения на импорт товаров и экспорт капитала либо допускали значительное падение уровня резервов и аккумулировали большой внешний долг. В таких случаях обычно широко распространяются ожидания предстоящего изменения официальных валютных курсов (ревальвации или девальвации). Это провоцирует массовый обмен относительно слабых валют на относительно более прочные (например, на западногерманскую марку в конце 1960-х годов, или в 1992 г.), или на золото. В условиях функционирования Ямайской валютной системы встречаются аналогичные ситуации, правда, в основном с валютами, подпадающими под частично конвертируемый режим своего функционирования. Например, в Украине и России в 1998 и 2008 гг., 2014- 2015 гг. Вследствие оттока иностранного капитала, иных проблем, в том числе с платежным балансом, национальные валюты должны были обесцениться.

Это вызвало резкое повышение спроса на доллар (1998 г.), доллар и евро (2008г.; 2014-2015 гг.), что, в первую очередь, определялось желанием сохранить ценность своих накоплений (реальную стоимость) у основной массы физических и юридических лиц. В свою очередь, это спровоцировало не менее резкий рост спекулятивных операций. В результате скорость изменения валютных курсов возрастает, так как цена (и покупательная способность) пользующейся спросом валюты увеличивается, а валюты, от которой избавляются, - падает.

В период функционирования Генуэзской и Бреттон-Вудской валютных систем изменение валютных курсов обычно принимало форму девальвации.

Причем девальвация имела тенденцию распространяться с одной валюты на другую. Ревальвации применялись крайне редко и неохотно, в основном под давлением международного сообщества (например, ревальвация западногерманской марки в конце 50-х - начале 60-х гг.). Страна, испытывающая стойкий дефицит платежного баланса, могла оказаться в ситуации, когда она была вынуждена девальвировать национальную валюту из-за постепенного истощения ее золотовалютных резервов. Но девальвация валюты одной страны часто заставляла другие страны девальвировать свои национальные валюты. С другой стороны, страна, имеющая устойчивое активное сальдо платежного баланса, была способна препятствовать повышению выраженной в золоте стоимости своей валюты, просто продавая ее за золото и увеличивая свои золотовалютные резервы.

Еще одна серьезная проблема связана с отсутствием подлинно международных валютных резервов, которые бы все суверенные государства считали приемлемыми для обмена на национальные валюты. В начале 1920-х годов золотой стандарт фактически трансформировался в золотодевизный, или золотовалютный стандарт. При таком стандарте большинство центральных банков определенные доли своих международных валютных резервов держали в форме остатков на счетах в нескольких ведущих национальных валютах мира - преимущественно в британских фунтах стерлингов и долларах США. Однако в любой момент они могли потребовать от стран-должников (главным образом Великобритании и США) конвертации таких остатков в золото. Но использование национальных валют в качестве резервных, способствовало усилению нестабильности всей международной валютной системы, так как позволяло двум странам резервной валюты, Великобритании и США, легко переносить крупные и устойчивые дефициты платежных балансов. Эти дефициты финансировались путем накопления иностранными центральными банками все возраставших остатков в фунтах стерлингов и долларах, а после Второй мировой войны по преимуществу в долларах, которые в любое время можно было конвертировать в золото, даже несмотря на то, что золотые резервы США истощались. Но накапливая иностранную валюту, страна (центральные банки, банки второго уровня, иные юридические и физические лица) берет на себя валютные риски и попадает в определенную зависимость от денежно-кредитной и экономической политики иностранного государства являющегося эмитентом этой валюты.С другой стороны, валюта, например доллар США, покидая национальные границы, выходит из-под юрисдикции Соединенных Штатов, т.е. на него не распространяются банковские и финансовые нормативы принятые ФРС и ее мероприятия по регулированию денежно-кредитного обращения. Евродоллары, например, создаются тогда, когда доллары со счетов в банках США перечисляются в иной банк, расположенный за пределами страны и сберегаются там без конвертации в национальную валюту. Появлению рынка евродолларов, по утверждению Фредерика С. Мишкина способствовал Советский Союз. В начале «холодной войны» СССР, для обслуживания своей внешнеэкономической и политической деятельности, держал в банках США значительную сумму долларов. Начавшийся в 50-х гг. рост международной напряженности и конфронтации вызвал у советского правительства подозрения, что правительство США может заморозить эти активы. Поэтому долларовые активы были переведены в Европу. Но традиционный для того времени вариант длительного размещения средств заключался в конвертации иностранной валюты в национальную. Это было невыгодно правительству СССР, поэтому были открыты счета номинированные в долларах. Так в ряде западноевропейских частных банках появились долгосрочные долларовые активы. Кстати, страх блокировки средств был достаточно обоснован. В последующем США неоднократно прибегали к замораживанию активов иностранных государств: Ирана, Ирака, Ливии и ряда других. Таким образом, появились евродоллары. Иностранные банки стали выдавать кредиты, номинированные не только в национальной, но и иностранной (доллары) валюте. Это оказалось выгодным и расширило перечень осуществляемых банками клиентских операций. Поэтому в скором времени появились и другие евровалюты: евромарки, еврофунты, евройены и т.д., они в совокупности образовали рынок евровалют. Быстрому росту объема операций на рынке евровалют и усилению его значения способствовали нефтедобывающие страны, сберегающие значительную часть собственных активов в иностранных банках ЕС и США. Стоимость нефти традиционно исчисляется в долларах США, отсюда пошло выражение «нефтедоллары». Вследствие не подконтрольности данного рынка ссудных капиталов государственным органам национального или международного характера в западной экономической литературе его часто называют «ксенорынок» (от греч. хenos - чужой, чуждый). Вместе с тем, выход национальной денежной единицы на еврорынок означает быстрое расширение выраженных в ней международных операций за счет многократного депонирования поступивших ресурсов и нового их предоставления в качестве безналичных кредитов (кредитное расширение денежной массы посредством мультипликации). Такая частная эмиссия средств банковской системой в мировом масштабе позволяет многократно увеличить обращающиеся на еврорынке ресурсы по сравнению с фактическим объемом поступивших на данный рынок денежных средств.

Эти и другие проблемы международных валютно-кредитных и финансовых отношений исследовались и анализировались многими экономистами, в том числе Дж. М. Кейнсом, Ф. фон Хаеком, М. Стеэмпом, Р. Харродом, Ж. Денизе и другими. Суть этих исследований заключалась в поиске механизма способного если не разрешить полностью, то снизить остроту основного противоречия - между международным характером использования и национальной природой валют.

В начале 1960-х годов, американский экономист бельгийского происхождения Роберт Триффин сформулировал ключевое противоречие Бреттон-Вудской валютной системы, (его еще называют парадоксом или дилеммой Триффина). Это противоречие заключалось в том, что эмиссия ключевой валюты должна соответствовать золотому запасу страны-эмитента.

С одной стороны, чрезмерная эмиссия, не обеспеченная золотым запасом, может подорвать обратимость ключевой валюты в золото и вызвать кризис доверия к ней. С другой - ключевая валюта должна выпускаться в количествах, достаточных для того, чтобы обеспечить увеличение международной денежной массы для обслуживания возрастающего количества международных сделок. Поэтому её эмиссия должна происходить, не смотря на размер ограниченного золотого запаса страны-эмитента. Развитие этого противоречия в конечном итоге привело к разрушению Бреттон-Вудской системы. Однако актуальным до сегодняшнего дня остается другая интерпретация этого противоречия, также сформулированная Триффином: чтобы обеспечить центральные банки других стран необходимым количеством долларов для формирования национальных валютных резервов, необходимо, чтобы в США постоянно наблюдался дефицит платежного баланса. Но хронический дефицит платежного баланса подрывает доверие к доллару и снижает его ценность в качестве резервного актива.

Попыткой разрешения этого противоречия, еще в рамках Бреттон- Вудской валютной системы, было создание международной денежной единицы - специальных прав заимствования (Special Drawing Rights - СДР).

Теоретической основой их создания послужил проект формирования международного платежно-расчетного средства, выдвинутый еще Кейнсом в 1943 г., впоследствии модифицированный кейнсианцами.

Страны, участвующие в Бреттон-Вудской системе, нуждались в официальных резервах — авуарах правительства или центрального банка в золоте и широко признаваемых иностранных валютах, которые при необходимости могли бы использоваться для покупок национальной валюты на валютных рынках в целях поддержания обменного курса. Однако объемы международного предложения двух важнейших резервных активов — золота и долларов США — оказались недостаточными для обеспечения происходившего расширения мировой торговли и финансовых потоков.

Поэтому международное сообщество решило создать под эгидой МВФ новый международный резервный актив.

Одна из основных задач, которую изначально должны были решить СДР, — это использование нового коллективного расчетного средства в качестве основы международного валютно-кредитного механизма, т.е. осуществление перехода от золотодевизного (золотодолларового) стандарта к стандарту СДР. При этом предполагалось, что СДР выступят в качестве альтернативы золоту, доллару США, а также другим национальным валютам, выполняющим функцию международного резервного и платежного средства, как своеобразный универсальный эталон стоимости национальных валют, новый официальный резервный актив. Формирование коллективной валютной единицы предусматривало оказание стабилизирующего воздействия на мировую экономику, смягчение последствий нарушений равновесия платежных балансов и обеспечение своеобразной преграды на пути распространения диспропорций, вызываемых этими нарушениями, на национальные экономики.

В 1968 г. под эгидой МВФ была создана группа экспертов, которая разработала принципы создания новой мировой валюты. Чтобы проектируемая валюта получила законное право на существование и обращение, необходимо было внести поправку в устав МВФ. В соответствии с установленными правилами такая поправка принимает силу закона, если за ее введение проголосуют 85% акционеров Фонда представленных в Совете управляющих. В настоящее время США, обладающие около 17% голосов, имеют блокирующий пакет, впрочем, как и страны Евросоюза в совокупности.

Руководство МВФ осуществляется Советом управляющих, в состав которого входят по одному управляющему и одному заместителю управляющего от каждой страны-члена организации. Административные функции и повседневное управление возложены на директора-распорядителя и совет исполнительных директоров. Акции Фонда распределяются в соответствии с квотой взносов тех или иных государств в уставной капитал. Поэтому представители от той или иной страны в Совете управляющих имеют неодинаковое количество голосов. Основа определения квоты составляет доля страны-члена в создании мирового ВВП и объем в мировой торговле, т.е. чем богаче страна, тем выше ее квота. В июле 1969 г. в результате межправительственных договоренностей стран - членов МВФ, в устав МВФ была внесена такая поправка, придавшая юридическую силу СДР. Соглашение о СДР вступило в силу 1 января 1970 г., эмитентом денежной единицы выступает МВФ.

По принятому решению, все страны сразу же получали этот платёжный инструмент, пропорционально своим квотам. Это означало, что распределение СДР не зависело от положения платежного баланса страны. Больше всего этих средств приходилось на долю развитых стран. Такой принцип распределения обычен в условиях рыночной экономики, но он несправедлив в гуманитарном отношении и малоэффективен с экономической точки зрения. Его экономическая несостоятельность выражается, наоборот, в усугублении проблемы международной валютной ликвидности, поскольку самым нуждающимся в средствах странам достается наименьшая их часть.

Механизм эмиссии был следующим: странам-членам, в соответствии с их квотой в уставном капитале Фонда, на безналичной основе зачислялось определенное количество СДР в виде записи на текущем счете. Выделение СДР в распоряжение центральных банков стран-членов МВФ осуществляется безвозмездно, т.е. не обусловлено оплатой в виде поставок товаров и услуг, кредитом или депонированием в Фонде резервных активов, как это имеет место при обычных операциях этого учреждения. Несмотря на то, что у СДР нет реального обеспечения и за ним не стоит авторитет того или иного государства, как за национальной валютой, члены МВФ согласились их принимать в обмен а конвертируемую валюту.

СДР не является ни валютой, ни требованиями к МВФ. Они, скорее, представляют собой потенциальное требование к свободно конвертируемым валютам государств-членов МВФ. Держатели СДР могут получать эти валюты в обмен двумя способами: во-первых, посредством добровольного обмена между государствами-членами; во-вторых, посредством назначения Фондом государств-членов с прочными в международных отношениях внешнеэкономическими позициями для покупки СДР у стран с более слабыми позициями.

Поэтому СДР официально считаются резервным средством, а центральные банки имеют право включать выраженные в них суммы в свои официальные резервы. Национальное правительство, центральный банк, за счет выделенной квоты, может приобретать конвертируемую валюту, так как непосредственно в расчетах и платежах СДР не применяются. Иными словами, первоначально, наличие на счете СДР давало право центральному банку страны обменять их по соответствующему курсу на любую необходимую в данный момент валюту страны - члена МВФ, для осуществления платежей по внешним обязательствам на межгосударственном уровне и урегулирования сальдо платежного баланса. МВФ может назначить страну, которая в обмен на СДР предоставляет другой стране свою валюту.

Отказать в приеме СДР страна может лишь в том случае, если ее запас в СДР превысит вдвое выделенный ей лимит, то есть, общая сумма СДР на счете должна составить 300% по отношению к чистой кумулятивной величине выделенных ей средств. Кроме того, существует ограничение на использование СДР странами-должниками. Например, СДР может функционировать только в официальном секторе (использоваться центральными банками стран-членов МВФ и уполномоченными 16-ю международными финансовыми организациями, включая группу Мирового банка, Африканский банк развития и Африканский фонд развития, Арабский валютный фонд, Азиатский банк развития, Банк международных расчетов и ряд других). В частной сфере, т.е. во внешнеторговых и валютных операциях осуществляемых частным сектором, СДР не применяется. Но, в целях страхования от валютного риска, в международных торговых, кредитных и платежных контрактах, по соглашению сторон, может применяться валютная оговорка, т.е. включение в контракт пункта, согласно которому курс валюты контракта ставится в зависимость от СДР. Кроме того курс ряда национальных и региональных валют привязан к СДР.

На момент создания новой системы международных расчетных единиц, под давлением США, стоимость единицы СДР была привязана к золоту и составляла 0,888671 г чистого металла, или 35 СДР за тройскую унцию.

Расчетная единица СДР соответствовала стоимости одного доллара США зафиксированному по Бреттон-Вудскому соглашению. Напомним, что соотношение 35 долларов за тройскую унцию было установлено в США еще в 1934 г. Это соотношение для СДР оставалось в силе до июля 1974 г. Однако 15 августа 1971 г., США официально отказались обменивать доллары на золото по фиксированному курсу. Период пресыщения долларом сменился периодом получившим название «бегства от доллара». Хотя доллары перестали обмениваться на золото по официальному золотому содержанию валюты, само это содержание еще сохранялось. Массовый сброс долларов, т.е. их обмен на другие валюты (прежде всего на западногерманскую марку) и покупка золота на свободном рынке, окончательно дестабилизировало американскую валюту.

В декабре того же года доллар девальвируется по отношению к золоту, оставаясь при этом необратимым в золото по новому курсу. Вследствие этого, единица СДР становится равной 1,08571 $. В 1973 г. проводится повторная девальвация доллара по отношению к золоту: 1 унция золота = 42,20 $. После этого единицу СДР можно было обменять уже на 1,20635 доллара. Но для рынка золота это уже не имело значения. К концу 1973 г. цена унции золота достигла 112,75 $. Поэтому фиксация стоимости СДР, исходя из определенного количества золота, потеряла смысл и привела к тому, что эти счетные единицы перестали выполнять свои международные функции. Кроме того, в дальнейшем, рост объемов торговли на международных финансовых рынках и расширение разнообразия ценных бумаг, механизмов кредитных операций облегчили заимствования кредитоспособным правительствам, что ослабило потребность в СДР. В 1974 г. было решено выражать стоимость СДР через национальные валюты 16 стран, имевших наибольшие доли в мировой торговле (более одного процента). Набор валют, составленный по определенным правилам, называется «валютной корзиной». СДР с этого времени стали мультивалютной счетной единицей (от лат. multum - много), а валютный курс стал рассчитываться пропорционально изменению средневзвешенного курса валютной корзины, как совокупная стоимость соответствующих сумм каждой из валют, выраженных в долларах США. Обменные курсы каждой из валют корзины устанавливаются ежедневно в долларах США, в полдень на Лондонской бирже и публикуется на веб-сайте МВФ.

Доля валюты каждой страны была примерно равна доле ее участия (экспорта) в международной торговле, кроме того для доллара принимается во внимание его роль в международных расчетах. Поэтому, первоначально, в единице СДР удельный вес доллара США составил 33,3%, немецкой марки (ФРГ) - 12,5%, японской иены - 7,5%, французского франка - 7,05%, канадского доллара - 6% и т.д. С 1 января 1981 г. число валют в «валютной корзине» было сокращено до пяти наиболее востребованных в международных операциях, в том числе и с целью упрощения расчета курса, после чего ее состав пересматривается каждые пять лет. Изменения состава валют, методики определения объема каждой валюты в корзине, может осуществляться и ранее установленного срока, если МВФ приходит к выводу о том, что изменившиеся экономические условия требуют более раннего пересмотра, для адекватного отражения относительного значения валют в мировой торговой и финансовой системе. Удельный вес доллара США был установлен на уровне 42%, марки ФРГ - 19%, а японской иены, фунта стерлингов Великобритании и французского франка, соответственно, - по 13%. После введения с 1 января 1999 г. ЕВРО, «валютную корзину» СДР составляют четыре валюты. На период 2006 - 2010 гг. было принято, что удельный вес доллара США - 44%, ЕВРО - 34%, фунта стерлингов Великобритании и японской иены - по 11% соответственно.

Состоявшееся в 2010 г. изменение корзины затронуло только процентные соотношения валют. Удельный вес доллара США составил 41,9%; ЕВРО - 37,4%; фунт стерлингов - 11,4%; японская йена - 9,4%.

В ходе последнего пересмотра (завершенного в ноябре 2015 года) было принято решение, что с 1 октября 2016 года китайский юань будет отнесен к категории свободно используемых валют и будет включаться в корзину СДР в качестве пятой валюты наряду с долларом США, евро, японской иеной и фунтом стерлингов.

В рамках пересмотра 2015 г. была также принята новая формула для расчета весов. Она основана на стоимости экспорта, сумме резервов в соответствующих валютах, принадлежащих другим государствам-членам МВФ, обороте валютного рынка, а также международных банковских обязательствах и международных долговых ценных бумаг, выраженных в соответствующих валютах. Соответствующие веса для доллара США, евро, китайского юаня, японской иены и фунта стерлингов составляют: 41,73 процента, 30,93 процента, 10,92 процента, 8,33 процента и 8,09 процента. Эти веса будут использоваться для определения сумм каждой из пяти валют, включенных в новую корзину оценки стоимости СДР. Данная корзина начала действовать с 1 октября 2016 года. До этой даты, расчет валютного курса СДР происходил в соответствии с нормативами 2010 г.

Следующий пересмотр в настоящее время намечено провести к 30 сентября 2021 года.

Действующие на настоящий момент критерии включения валют в корзину СДР были приняты Советом МВФ в 2000 году. Они предусматривают, что корзина СДР включает валюты, эмитентами которых являются государства-члены или валютные союзы с наибольшей стоимостью экспорта товаров и услуг за пятилетний период, которые отнесены МВФ к категории «свободно используемых».

«Свободно используемая валюта» определяется в Статьях соглашения МВФ как валюта, относительно которой МВФ устанавливает, что (i) она действительно широко используется для платежей по международным операциям и что (ii) она является предметом активной торговли на основных валютных рынках.

Концепция свободно используемой валюты относится к фактическому международному использованию валюты и операциям с ней и отличается от того, является ли курс валюты свободно плавающим, а также является ли она полностью конвертируемой.

Валюта может широко использоваться, и с ней могут проводиться большие объемы операций, даже если на нее распространяются некоторые ограничения, касающиеся счета операций с капиталом (в прошлом такие валюты, как фунт стерлингов и японская иена, были отнесены к категории свободно используемых, когда действовали некоторые ограничения, касающиеся счета операций с капиталом). С другой стороны, валюта, являющаяся свободно конвертируемой, необязательно широко используется, и с ней необязательно широко проводятся операции.

В 2011 году Исполнительный совет МВФ утвердил использование нескольких индикаторов в качестве важных факторов в оценке свободного использования валют. К ним относятся: доли валют в объемах резервов, валютное выражение международных долговых ценных бумаг и международных банковских обязательств — в качестве индикаторов для оценки широты использования валюты, а объем (оборот) операций на валютных рынках — в качестве индикатора для оценки того, насколько широко проводятся операции с валютой. В рамках последнего пересмотра, завершившегося в ноябре 2015 года, Исполнительный совет МВФ также принял во внимание дополнительные индикаторы, такие как официальные резервы в виде активов в иностранной валюте; выпуск международных долговых ценных бумаг; трансграничные платежи; и финансирование торговли в дополнение к показателям, принятым в 2011 году.

Начиная с 1981 г. удельный вес доллара США в «корзине» СДР не опускался ниже 39% (период 1996 - 2000 гг.). Это говорит о том, что США, предпринятыми политическими шагами и экономическими реформами (рейганомика) удалось восстановить доверие к доллару, чему способствовала и долларовая экспансия в страны бывшего социалистического блока после его ликвидации и крушения СССР, интенсивное втягивание Индии и Китая в международный долларовый оборот. Практически за стандартом СДР скрывается модифицированный долларовый стандарт, а противоречие Триффина остается неразрешенным.

Современный финансовый кризис, трансформировавшийся сначала в экономический, а затем кризис государственных финансов вновь обострил проблему поиска альтернативных доллару США мировых или региональных валют, в том числе и за счет изменения принципов функционирования СДР, а также проблему кардинальной модификации Ямайской валютной системы.

Но, с другой стороны, механизмы Бреттон-Вудской, а затем Ямайской валютных систем настолько прочно связали международные валютнофинансовые отношения и все мировое сообщество с долларом США, что вряд ли найдется страна, с более-менее нормальным политическим устройством, желающая резко отказаться от доллара. Как процесс официальной демонетизации золота занял период с 1922 - по 1978 г., так и процесс перехода от доллара США, как ключевой мировой валюты в какое-либо иное качество - будет длительным.

Особенностью эмиссии СДР является ее неэластичный характер. Она осуществляется в результате договоренности между государствами-членами МВФ. Порядок эмиссии отражает кредитный характер данной единицы, поскольку ее выпуски осуществляются без какого-либо обеспечения, а полученные таким образом ресурсы безвозмездно предоставляются членам Фонда. Отсюда официальное название таких эмиссий - распределения.

Согласно правилам, распределение должно производиться поэтапно - ежегодными траншами на протяжении базовых периодов в пять лет. В виде исключения первый такой период длился только три года (с 1 января 1970 г. по 1 января 1973 г.). В течение этого периода между участниками было распределено 9,3 млрд. СДР. В связи с ростом международной ликвидности, вызванной увеличением дефицитов платежного баланса США, начавшимся мировым экономическим кризисом, который характеризовался помимо прочего высокой инфляцией, дальнейшие выпуски СДР не осуществлялись до 1979 г. В этих условиях, создание дополнительных платежных средств в виде новой эмиссии СДР могло бы лишь усугубить ситуацию. В последующие три года (1979 - 1981 гг.) были распределены еще 12,1 млрд. СДР, а их получателями стало 141 государство-член МВФ. Всего было распределено 21,4 млрд. СДР, из них 20,6 млрд. на счета государств и 0,8 млрд. на счетах МВФ. Дальнейшее распределение не производилось до 2009 г.

Дело в том, что в связи с принципом распределения выпущенных СДР между странами пропорционально их взносу в капитал МВФ, на долю развитых стран приходится свыше 2/3 выпущенных СДР, в том числе США получили около 23%, ровно столько, сколько 100 развивающихся стран в совокупности, что вызвало недовольство последних. Начиная с 1981 г. вновь вступившие страны, а это более 20% государств-членов (в том числе и страны бывшего Советского Союза), вообще не получили СДР. Поэтому, ежегодно, развивающиеся страны при поддержке ряда развитых стран, поднимали вопрос об их дополнительном выпуске, предлагая ввести принцип связи распределения СДР с оказанием помощи и финансированием развития.

В 1996 г. временный комитет Совета управляющих МВФ по международной валютной системе рекомендовал провести специальное распределение еще 21,4 млрд. СДР, чтобы ликвидировать несправедливость в отношении новых членов организации, вступивших в МВФ после 1981 г. В 1997 г. была внесена Четвертая поправка в Устав МВФ, дающая право такого выпуска. Но до 2009г. она не была реализована в связи с разногласиями между странами-членами. Она была заблокирована, с одной стороны, развивающимися государствами, которые настаивали на увязке эмиссии с нуждами внешнего финансирования их экономического развития, а с другой - позицией США, Германии и некоторых других развитых стран, считавших, что долгосрочной потребности в пополнении резервных активов не существует.

Мировой валютно-финансовый кризис внес свои коррективы. Во второй половине 2008 г. значительно снизилась ликвидность ведущих финансовых институтов, грозившая глубоким спадом в международной торговле. На апрельском 2009 г. саммите Группы 20, лидеры ведущих стран приняли обязательство увеличить международную глобальную ликвидность. А затем, в середине 2009 г., Четвертую поправку утвердили США. Тем самым был преодолен 85% барьер, придающий легитимность поправке.

Седьмого августа 2009 г. Совет управляющих МВФ утвердил общее распределение СДР на сумму 161,2 млрд. СДР, эквивалентную 250 млрд. долларов. Общее распределение было произведено 28.08.2009 г. государствам-членам Фонда, пропорционально существующим квотам (приблизительно 74% квоты) для соответствующей страны. Средства получили все 186 государств-членов. Часть распределенных средств, эквивалентная 100 млрд. долларов США была предоставлена развивающимся странам и странам с формирующимся рынком, в том числе страны с низкими доходами получили более 18 млрд.В связи с вступлением в силу Четвертой поправки к Статьям соглашения

МВФ предусматривалось специальное разовое распределение СДР, утвержденное тем же актом от 7.08.2009 г. Специальное распределение в размере 21,5 млрд. СДР было произведено 9 сентября 2009 г. Этим распределением было ликвидировано несоответствие между странами, вступившими в МВФ до 1981 г. и после. С дат общего и специального распределения, зачисленные государствам-членам средства стали считаться их резервными активами. В рамках этих распределений, например, Украина получила - 1,309 млрд. СДР, а вся кумулятивная сумма распределений СДР достигла 204,1 млрд. (около 316 млрд. долларов США по курсу на момент распределений). Таким образом, за время функционирования СДР было произведено 3 распределения и одно специальное.

Но вопросы изменения реального механизма использования СДР так и остались без ответа. В итоге для стимулирования экономики эти виртуальные деньги все равно придется менять на настоящие (скорее всего, на те же доллары) для покупки товаров или услуг, что опять-таки создает дополнительный спрос, прежде всего на американскую валюту, не ослабляя, а возможно усиливая ее мировую гегемонию со всеми вытекающими из этого последствиями. Задуманные и созданные для решения проблем мировой валютной системы Специальные права заимствования до настоящего времени не превратились в эффективную форму международных денег. Этому способствовала эгоистическая политика, проводимая в Фонде рядом развитых стран; неспособность, часто нежелание и неумение развивающихся стран договариваться между собой; односторонний упор на мероприятия государственного характера, игнорирующего роль частного рынка в укреплении международных валютных функций СДР.

Развитие валютной интеграции ЕС

Идея создания объединенной Европы высказывалась еще в эпоху Возрождения, но потребовались две разрушительные мировые войны, прокатившиеся по европейским странам в ХХ веке, чтобы она обрела черты реальности.

Валютная сфера в отличие от материального производства в наибольшей степени тяготеет к интеграции. Поэтому, еще в 1949 г. Жан Монне, один из отцов-основателей Европейского союза, заявил, что без общей валюты не может быть действительного объединения Западной Европы.

Элементы валютной интеграции в Западной Европе формировались задолго до создания ЕС. Западноевропейской интеграции предшествовало соглашение о многосторонних валютных компенсациях между Францией, Италией, Бельгией, Нидерландами, Люксембургом и присоединившимися к ним с 1947 г. западными оккупационными зонами Германии. В 1948 и 1949 гг. были заключены соглашения о внутриевропейских платежах и компенсациях между 17 государствами Организации европейского экономического сотрудничества (в настоящее время - Организация экономического сотрудничества и развития, ОЭСР, в которую входят 34 страны). Организация создана в 1948 г. для координации проектов экономической реконструкции Европы в рамках плана Маршалла. В условиях острой недостаточности валютных средств и абсолютного господства доллара в международных экономических отношениях, при поддержке США в 1950 г. был создан Европейский платежный союз (ЕПС) осуществлявший многосторонний клиринг в 1950—1958 гг. между странами Организации. Клиринг, от англ. clearing — очистка, означает взаимозачет за проданные друг - другу товары, услуги, ценные бумаги. Администрация США внесла в качестве первоначального капитала 350 млн. долларов и, кроме того, предоставила помощь государствам-членам ЕПС, имеющим структурный долг. Платежный союз выдвинул идею равновесия торговых балансов своих членов и устранения дискриминации в торговле. Несмотря на то, что ЕПС располагал незначительными ресурсами и оказал скромное влияние на достижение поставленных целей, его функционирование как схемы многосторонних расчетов считается успешным.

Использовавшаяся система многосторонних расчетов сводила к минимуму потребности в дефицитной свободно-конвертируемой валюте - долларе США и золоте, которые применялась лишь для погашения некоторой части сальдо внешнеторговых операций. Балансировка же подавляющей части взаимной торговли осуществлялась на основе многосторонних зачетов финансовых требований и обязательств сотрудничающих стран, а также кредитов, предоставлявшихся ЕПС.

ЕПС создавался как временная система расчетов, предназначенная для оказания европейским странам содействия до тех пор, когда они полностью не восстановят свои экономики и не введут обратимости валют. Счетная единица ЕПС - эпунит (англ. The European Payments Union, EPU) приравнивалась по своему золотому содержанию к доллару США. В ЕПС кроме государств вошли экономические интеграционные институты: Европейское объединение угля и стали (в 1951 г., был подписан пятидесятилетний договор, на срок с 1952 г. - по 2002 г.) и Европейское сообщество по атомной энергии (1958 г., Евратом).

Многосторонний валютный клиринг был основан на зачете взаимных требований и обязательств, балансировании международных платежей странчленов. Сведения о сальдо каждой страны ежемесячно передавались Банку международных расчетов г. Базель. Банк выполнял функции агента и посредника ЕПС, но не кредитора, т.к. сумма активных и пассивных сальдо совпадала. Банком осуществлялось регулирование сальдо по клиринговому счету каждой страны в соответствии с ее квотой. Общая сумма квот превышала 4 млрд. эпунит. Взносы стран в капитал устанавливались в зависимости от объема международных платежей страны (Великобритании - 1 млрд. эпунит, Франции - 520 млн. и т.д.). Квоты ЕПС, в отличие от Международного валютного фонда, не оплачивались, но в их пределах определялась доля платежей золотом и долларами США, а также кредитов, которые страны с активном платежным балансом предоставляли странам с пассивным. С одной стороны, благодаря взаимным зачетам по 45% требований были сэкономлены золотовалютные резервы стран-участниц и фактически введена частичная конвертируемость их валют. С другой - по мере восстановления конвертируемости удерживать стабильность европейских валют становилось все сложнее. Под давлением стран-кредиторов (ФРГ, Бельгии, Нидерландов), в 1955 г. было подготовлено Европейское валютное соглашение (англ. The European Monetary Agreement, EMA) в качестве нового инструмента валютного сотрудничества, а доля оплаты сальдо золотом и долларами увеличилась с 40% установленных в 1950 г. до 75%, за счет соответствующего уменьшения автоматического кредитования страндолжников (Франции, Великобритании, Турции, Норвегии, Греции и др.).

Европейское валютное соглашение (ЕВС) должно было вступить в силу после того, как страны, представляющие более 50% квот ЕПС, объявят о своем намерении ввести конвертируемость своих валют.

По мере послевоенного восстановления европейских экономик, стали складываться условия для сближения элементов национальных валютных систем и методов валютной политики. 25 марта 1957 г. Бельгией, Италией, Люксембургом, Нидерландами, Францией и ФРГ был подписан Римский договор о создании Европейского экономического сообщества (ЕЭС; EEC - European Economic Community), который также стали называть Общий рынок.

В последующем к договору присоединились и ряд других западноевропейских стран. В валютной сфере, договор обязывал руководствоваться интересами

Сообщества, что на практике выразилось в попытках согласования целей валютной политики, в частности путем проведения консультаций, а в последующем, унификации, т.е. проведении единой валютной политики.

В декабре 1958 г. была введена свободная конвертация основных европейских валют по текущим операциям. Поэтому ЕПС был скасован и заменен с 1 января 1959 г. Европейским валютным соглашением. Оно оставалось в силе до конца 1972 г.

Европейское валютное соглашение ставило задачи содействовать развитию международных экономических связей путём расширения многосторонних расчётов, либерализации торговли и движения капиталов. С этой целью, были установлены пределы курсовых колебаний валют по отношению друг к другу в диапазоне ±0,75%; создан Европейский фонд в сумме 607,5 млн. расчётных единиц, из которых 271,6 остались после ликвидации ЕПС и 335,9 представляли собой часть подписного, но неоплаченного капитала. Он мог быть востребован Фондом, но необходимости в этом не возникало. За всё время существования Европейского фонда наибольшая общая задолженность по кредитам не превышала ста с небольшим млн. Расчетная единица была заимствована у ЕПС. Управление Европейским фондом было возложено на Правление директоров, назначаемых ОЭСР. Техническим агентом по операциям ЕВС остался Банк международных расчётов.

Условия взаимных расчетов в рамках ЕВС и сменившего его в январе 1973 г. валютного соглашения ОЭСР отличались от условий ЕПС, в частности:

• было прекращено автоматическое кредитование стран с пассивными платежными балансами в размере 25% дебетового сальдо взаимных расчетов, которое полностью стало покрываться конвертируемой валютой;
• Банк международных расчетов стал пересчитывать сальдо по взаимным расчетам в доллары не по среднему курсу, а по курсу покупателя страны-кредитора, что невыгодно стране, по инициативе которой совершается зачет;
• если через ЕПС проходили все требования и обязательства странчленов, то механизм взаимных расчетов в рамках ЕВС охватывал лишь незначительную часть их международных расчетов, а основная их часть стала осуществляться децентрализовано, путем покупки валюты на валютном рынке.

Таким образом, соглашением стимулировалось преимущественное использование для расчётов между его членами открытого валютного рынка, а не механизма многосторонних клиринговых зачётов.

Дальнейшая экономическая интеграция ЕЭС привела в 1962 г. к формированию системы единых цен на сельскохозяйственную продукцию в рамках общей сельскохозяйственной политики стран-членов. К 1967 г. сложился аграрный общий рынок. В том же году три европейских сообщества (Европейское объединение угля и стали, Европейское экономическое сообщество и Европейское сообщество по атомной энергии) объединились в Европейские сообщества. Самым важным из этих трёх европейских сообществ являлось Европейское экономическое сообщество, позднее (в 1990-е годы) оно стало именоваться просто Европейским сообществом (EC — European Community). В 1968 г. образован Таможенный союз, были отменены таможенные пошлины и ограничения во взаимной торговле, введен единый таможенный тариф на ввоз товаров из третьих стран в целях ограждения ЕЭС от иностранной конкуренции. Предпринимались дальнейшие шаги, направленные на либерализацию рынков капитала и рабочей силы, были сняты многие ограничения на их движение в рамках ЕЭС.

Усиление интеграционных процессов, с одной стороны и нарастание дестабилизации Бреттон-Вудской валютной системы - с другой, вызвали необходимость создания наднациональных организационных институтов и регулирующих механизмов в ЕЭС, более тесного сотрудничества в валютной сфере. В 60-х гг., в ходе разработки и обсуждения направлений действия в области создания экономического и валютного союза, было выявлено принципиальное расхождение между рядом стран. Одни, во главе с Францией считали, что сначала необходимо создать валютный союз на базе фиксированных валютных курсов. Другие, во главе с представителями ФРГ, предлагали начать с формирования экономического союза при плавающих валютных курсах. В 1969 г., в Гааге на конференции стран-членов ЕВС было принято компромиссное решение о параллельном создании экономического и валютного союза и утверждена Программа действий. Конференция поручила разработку скоординированного с Программой плана создания валютного союза ЕЭС специальной комиссии, во главе с премьер-министром Люксембурга Пьером Вернером. Комиссия завершила работу в 1970 г. Совет министров ЕЭС 10.02.1971 г. утвердил подготовленный комиссией документ, который с этого времени стал именоваться планом Вернера. По срокам, практическая реализация плана была рассчитана на 10 лет. Его основной целью являлось создание единой валюты экономического и валютного союза Общего рынка, в котором передвижение товаров, услуг, рабочей силы и капиталов было бы свободным.

В валютной сфере план Вернера предусматривал три этапа и решение следующих задач:

1. Сокращение пределов взаимных колебаний валют и реализация полной взаимной обратимости валют государств-членов ЕВС, а также образование единого рынка капиталов.

2. Достижение окончательно зафиксированных соотношений курсов денежных единиц стран Сообщества и создание единой валюты.

3. Объединение всех официальных золотовалютных резервов государств-членов; создание коллективного Фонда валютного сотрудничества для поддержания твердо зафиксированных курсов валют и равновесия платежных балансов, координации национальных кредитно-денежных и валютных политик.

Формирование валютного союза планировалось завершить к 1980 г.

Положительное решение последней задачи было возможным только при ограничении государственного суверенитета стран Сообщества.

Предполагалось изъятие из компетенции национальных правительств вопросов связанных с проведением денежно-кредитной и валютной политики и передача их наднациональным органам, объединение Центральных банков в систему, аналогичную ФРС США, образование единой валюты и совместное представительство стран входящих в ЕЭС в международных валютнофинансовых организациях. Таким образом, на заключительном этапе, кроме проведения экономических мероприятий требовалось принятие политического решения об ограничении национального суверенитета странучастников Сообщества.

С одной стороны, план Вернера имел глубокое научное обоснование, несмотря на то, что содержал более-менее конкретную программу действий только на первый этап. С другой - нарастание негативных тенденций в рамках реттон-Вудской валютной системы не были учтены. Поэтому, хотя план не удалось реализовать, актуальность его положений сохранялась еще долгое время. Например, многие его положения в несколько измененном виде вошли в план Делора (1989 г.).

Начало исполнения плана (10.02.1971 г.) почти совпало с окончательной отменой конвертации долларов в золото (15.08.1971 г.) по официальной цене.

После этого, страны с положительным сальдо платежных балансов, которые еще не перешли к плавающим курсам своих валют, оказались вынужденными сделать это. На переговорах между представителями западных стран (18.12.1971 г.) в Смитсоновском институте г. Вашингтона были согласованы условия многостороннего пересмотра валютных курсов, повлекшего за собой девальвацию доллара США к золоту на 7.89% и одновременное повышение курсов валют многих стран. В результате стоимость ведущих валют мира относительно прежнего долларового паритета выросла на 7-19%. Некоторые страны прибегли к корректировке паритета своих валют, другие повысили или понизили курсы национальных валют к доллару. Кроме того, были установлены новые пределы допустимых колебаний курсов на уровне +/- 2,25%, (4,5%) от нового валютного курса (напомним, что по Бреттон-Вудскому соглашению колебания курсов допускались в пределах +/- 1%), что теоретически исключало свободное плавание валют.

Чтобы соблюдать данное соглашение и одновременно достичь предусмотренного планом Вернера сокращения пределов взаимных колебаний курсов, 24.04.1972 г. ЕЭС образовало не предусмотренный первоначально режим совместного плавания курсов валют. Для государствчленов ЕВС были установлены пределы отклонения курсов друг от друга в размере +/- 1,125%, или, в общем, на 2,25%. Совместное плавание валют, отраженное на графике, напоминало очертания змеи, поэтому и получило неофициальное название, сначала «змеи в туннели», а затем - «европейской валютной змеи». Иными словами, совместное плавание валют в коридоре +/- 1,125% - это «змея», а их допустимые колебания по отношению к доллару и иным валютам в пределах +/- 2,25% - это «туннель», в котором происходят движения европейской валютной змеи. Осуществление этого режима вызвало серьезные трудности и противоречия. Европейское валютное соглашение не было продлено и с 1 января 1973 г., вступило в силу новое валютное соглашение, но уже в рамках Организации экономического сотрудничества и развития. На то время в ОЭСР входило 17 государств, часть из которых территориально располагалась за пределами Европы, либо не входило в ЕЭС.

Поэтому практическая реализация плана Вернера осуществлялась относительно автономно в рамках Сообщества.

С самого начала режим совместного плавания курсов валют согласились поддерживать 6 стран ЕЭС (ФРГ, Франция, Италия, Нидерланды, Бельгия, Люксембург) из 9 членов организации. В мае 1972 г. к нему присоединились Великобритания, Ирландия и Дания, а с марта 1973 г. — Норвегия, Швеция.

Однако этот состав оказался нестабильным: постепенно из него вышли все присоединившиеся страны, кроме Дании. Франция дважды покидала «змею» (19 января 1974 г. и 16 марта 1976 г.) и один раз возвращалась (9 июля 1975 г.). Причиной частых выходов стран из системы являлось их нежелание тратить золотовалютные резервы для поддержания узких пределов колебаний курса своих валют.

На Парижском совещании «группы десяти», состоявшемся 16 марта 1973 г., были отменены пределы колебаний курсов своих валют по отношению к доллару и другим валютам ("туннель" перестал существовать 19 марта).

Пределы взаимных колебаний курсов были установлены в рамках +/- 2,25%. В обновленном режиме совместного плавания Великобритания, Италия и Ирландия не принимали участия. В таком виде европейская валютная «змея» просуществовала до марта 1979 г. Это плавание представляло собой систему стабильных, но регулируемых курсов, поскольку в рамках «змеи» каждая страна имела право провести официальное повышение или понижение курса национальной валюты, чтобы в последующем осуществлять его поддержание в заданных пределах по отношению к другим валютам системы. Колебания определялись через кросс-курс с участием доллара США в качестве промежуточной базы измерения курсов. Кросс-курс - это соотношение между двумя валютами выраженное через третью. Например, если наблюдается следующий валютный курс: 1 доллар стоит 75 рублей, а в гривнах 1 доллар стоит 25 гривен, то кросс-курс (рубль : гривна) будет 3:1.

Чтобы не нарушать пределы колебаний валют по отношению друг к другу, центральные банки стран-участниц соглашения осуществляли валютные интервенции, скупая или продавая национальные денежные единицы, если их курс достигал соответственно нижних или верхних пределов. Для проведения таких операций центральные банки должны владеть необходимым объемом резервов в иностранной валюте, что не всегда наблюдалось. Поэтому между центральными банками стран-участников Соглашения, были заключены краткосрочные (до 45 дней) валютные свопы.

В данном случае, под своп соглашениями понимается обмен одной валюты на другую с обязательством произвести обратную операцию на ту же сумму и по аналогичному курсу. Также была достигнута договоренность о предоставлении краткосрочных ссуд до двух, а в исключительных случаях - до пяти месяцев. Но ресурсов, для функционирования такой системы взаимной валютной поддержки, все же оказалось недостаточно. Поэтому, 6 апреля 1973 г. был образован Европейский фонд валютного сотрудничества (ЕФВС: 1973 - 1995 гг.). Фонд осуществлял взаимозачет требований по взаимному сальдо центральных банков стран ЕЭС, а также кредитовал эти банки на срок от 3-х до 9-и месяцев. После введения ЭКЮ ЕФВС было предоставлено право эмиссии этой денежной единицы и право предоставления среднесрочных кредитов другим эмиссионным банкам ЕЭС на срок от 2 до 5 лет.

По мере ослабления, а в последующем краха Бреттон-Вудской валютной системы, счетная единица ЕЭС становилась все менее эффективной для обслуживания взаимных операций стран-членов. Поэтому 21 апреля 1975 г., на базе корзины валют ЕЭС, была введена новая европейская расчетная единица (ЕРЕ, англ - EUA, имелось и французское наименование - UCE).

Удельный вес конкретной валюты в корзине определялся вкладом страны в ВВП Сообщества и степенью ее участия в Общем рынке. Первоначально курс расчетной единицы был приравнен к единице СДР (1 ЕРЕ : 1 СДР).

Дальнейшая динамика курса ЕРЕ рассчитывалась по ежедневным котировкам валют корзины на брюссельской бирже. Таким образом, появилась еще одна (первая в Европе) мультивалютная система, имевшая в начале своего существования только региональное значение.

На основе валютной корзины ЕЭС создало собственный, адекватный Ямайской валютной системе официальный коэффициент взаимного пересчета валют стран-членов. Тесная связь динамики курса ЕРЕ с валютами корзины и относительная независимость от доллара, позволила точнее отражать состояние этих валют, что повысило эффективность ЕРЕ как валютного инструмента. В свою очередь это послужило толчком к широкому применению новой единицы в операциях государств Сообщества и его административных органах.

Несмотря на определенные положительные сдвиги в интеграционном процессе, «план Вернера» потерпел провал. Это было обусловлено разногласиями в ЕЭС, в частности между национальным суверенитетом и попытками наднационального регулирования валютно-кредитных отношений, дифференциацией экономического развития стран-членов, кризисами 70-х — начала 80-х годов и другими факторами.

Режим «европейской валютной змеи» оказался малоэффективным, так как не был подкреплен координацией валютно-экономической политики стран ЕЭС. В итоге часто изменялись курсовые соотношения в целях уменьшения спекулятивного давления на отдельные валюты, ряд стран ее покинул, предпочитая индивидуальное плавание своих валют.

Поэтому в конце 70-х годов активизировались поиски путей создания экономического и валютного союза. В проекте председателя Комиссии ЕЭС Р. Дженкинса (октябрь 1977 г.) упор был сделан на создание европейского органа для эмиссии коллективной валюты и частичного контроля над экономикой стран — членов ЕЭС. Эти принципы валютной интеграции были положены в основу проекта, предложенного Францией и ФРГ в г. Бремене в июле 1978 г.

В итоге затяжных переговоров была создана Европейская валютная система (ЕВС), а с 13 марта 1979 г. стала осуществляться эмиссия нового платежного и расчетного средства - ЭКЮ. В отличие от своей предшественницы, ЭКЮ получила единую аббревиатуру, происходящую от английского наименования: European Currency Unit (ECU). Оно без возражений было принято и Францией, поскольку являлось омонимом выпущенного в обращение Людовиком ІХ Святым золотого денье, получившего свое наименование в соответствии с изображенным на монете геральдическим щитом Бурбонов (есu фр. - щит). Монета пользовалась большой популярностью и обращалась в Западной Европе со второй половины XIII до второй половины XVII века.

Основными целями создания ЕВС были следующие: обеспечить достижение экономической интеграции; создать зону европейской стабильности с собственной валютой в противовес Ямайской валютной системе, основанной на долларовом стандарте; оградить «Общий рынок» от экспансии доллара.

Учредители ЕВС не отказались от идей выдвинутых планом Вернера, но решили не ориентироваться сразу на создание единой совместной валюты, а идти к этой цели через создание и обращение валюты, параллельной национальным денежным единицам.

Если ЕРЕ рассчитывалась на основании котировок валют корзины, ее курс ежедневно колебался вместе с этими котировками, и она применялась для взаимного пересчета валют стран-членов соглашения, то ЭКЮ отводилась иная роль. Из вновь образованной денежной единицы, небезуспешно, попытались сделать стандарт, стержень во круг которого, в заданных пределах, осуществлялось регулирование валют стран ЕВС. В таком стержне стали гаситься разнонаправленные колебания валют корзины. Поэтому курс ЭКЮ в отличие от ЕРЕ, стал относительно более стабильным, валюты ее корзины стали колебаться не вместе с ней, а вокруг нее, находясь с ней как бы в паритете, т.е. была установлена обратная связь между курсами национальных валют и ЭКЮ. Таким образом, произошла трансформация валюты-корзины (ЕРЕ) в валюту паритет (ЭКЮ).

На базе центральных курсов в ЭКЮ рассчитывались взаимные курсы национальных валют в форме матрицы с установленными интервенционными точками. Эти точки определялись на основе показаний предупредительного индикатора отклонений, когда фиксировалось достижение 3/4 пределов колебаний курсов в ЭКЮ. В этом случае проводились превентивные регулирующие меры, в частности внутримаржинальная валютная интервенция путем изменения процентных ставок с целью влияния на валютный курс.

Пределы допустимых колебаний курсов валют остались прежними (± 2,25). Но учитывая нестабильность валютно-экономического положения, для итальянской лиры с 1978 по 1989 гг. был установлен льготный режим ± 6%; в 1989 г. аналогичный режим установлен и для испанской песеты, а с 1990 г. для фунта стерлингов.

Осенью 1992 г. разразился очередной валютный кризис в ЕЭС. 7 февраля 1992 г. в городе Маастрихт (Нидерланды) был подписан договор, положивший начало созданию Европейского Союза (ЕС), официальное название - «Договор о Европейском Союзе» (более подробно о нем будет сказано ниже). Но Дания, на первом национальном референдуме о ратификации этого договора, 2 июня 1992 г., его не ратифицировала (большинство голосов было против вступления в ЕС, в последующем позиция изменилась). После этого начался масштабный кризис ЕВС. Финансовые рынки восприняли данный референдум как сигнал к тому, что введение единой европейской валюты может не состояться. В свою очередь, это приведет к тому, что наиболее слабые из западноевропейских валют будут девальвированы. Первыми включились валютные спекулянты, специализировавшиеся на конвертационных операциях с валютами и краткосрочными ценными бумагами, валютных кредитах, решивших на этом заработать дополнительный доход. Вскоре начались массированные атаки на фунт стерлингов и другие валюты, привязанные к ЭКЮ. Итальянская лира и фунт стерлингов были девальвированы и временно вышли из «европейской валютной змеи». Затем были девальвированы ирландский фунт, все валюты других стран Южной Европы, шведская крона. В 1993 г. объектом атак на валютных рынках, прежде всего, стал французский франк. От девальвации, совместными усилиями центральных банков и значительными затратами валютных средств, его все же удалось удержать. Поэтому, 2 августа 1993 г., чтобы избежать краха ЕВС, были существенно расширены пределы колебаний курсов, до ± 15%. Центральные банки стран ЕЭС для сохранения механизма европейской валютной системы израсходовали на валютные интервенции огромную для того времени сумму, порядка 150 млрд. долларов (как в долларах, так и других валютах в эквиваленте). Эти расширенные пределы колебаний сохранялись до фиксации курсов при переходе к ЕВРО.

Итальянская лира вернулась в конце 1993 г. Великобритания так и не вошла в европейскую валютную змею и зону ЕВРО, но участвовала в формировании ЭКЮ.

Первоначально в корзину ЭКЮ входили 9 западноевропейских валют (Немецкая марка - 33%, Французский франк - 19,9%, Фунт стерлингов - 13,2%, Голландский гульден - 10,4%, Итальянская лира - 9,8%, Бельгийский франк - 9,1%, Датская крона - 3,1%, Ирландский фунт - 1,1% и Люксембургский франк - 0,4%). После принятия в ЕВС Греции, Испании и Португалии количество валют корзины достигло 12 и оставалось неизменным до введения ЕВРО.

В отличие от СДР не имевших материального обеспечения, эмиссия ЭКЮ обеспечивалась 20% золотого и 20% долларового резерва странучастниц ЕВС. Взносы осуществлялись в форме возобновляемых трехмесячных сделок «своп», чтобы сохранить право собственности стран на золотодолларовые резервы. По истечении каждого квартала предыдущий объем эмиссии ЭКЮ аннулировался, оформлялись новые трехмесячные возобновляемые кредиты своп, служившие обеспечением очередного выпуска данных единиц. Полученные в обмен на эти средства ЭКЮ, зачислялись в официальные резервы. Такая технология, с одной стороны, упростила техническую процедуру отказа от участия в эмиссии ЭКЮ в случае, если правительство какой-либо страны, входящей в ЕВС, сочтет это необходимым.

С другой - эмиссия ЭКЮ приобрела более эластичные черты, чем СДР, так как сумма выпуска официальных ЭКЮ не устанавливалась заранее, а корректировалась в зависимости от изменения золотодолларовых резервов стран-членов ЕВС и рыночных котировок по золоту и долларам.

Золото оценивалось по наиболее низкой из следующих котировок лондонского рынка:

1. Средней цены за предшествующее полугодие.

2. Среднедневной цены, зафиксированной за двое суток до наступления даты предоставления гарантии эмиссии ЭКЮ.

Доллары оценивались по курсу, сложившемуся на национальном валютном рынке соответствующей страны-члена ЕВС на 14 ч 30 мин. в последний рабочий день перед датой передачи установленного объема валюты для обеспечения эмиссии ЭКЮ в ЕФВС.

Эмиссия ЭКЮ осуществлялась не только с целью создания европейской валюты-паритета, но и для обслуживания операций центральных банков стран-членов ЕВС и официальных органов ЕЭС, а также для создания нового вида официальных резервов.

Влияние на объем эмиссии колебаний цены золота и курса доллара ряд экономистов (Шмелев В. В., Красавина Л. Н.) расценивал как недостаток созданной валюты. Но на долгосрочных временных интервалах объем эмиссии оставался достаточно стабильным (вследствие разнонаправленности краткосрочных колебаний), а функционирование в официальном секторе (на уровне правительства и уполномоченных официальных органов), не позволяло осуществлять спекулятивные операции и атаки на сконструированную валюту.

ЭКЮ использовалось только в качестве расчетного средства между официальными органами ЕЭС, а также для осуществления расчетов по сальдо взаимных операций центральных банков ЕВС и для пополнения их официальных резервов. Причем, ЭКЮ запрещалось использовать центральным банкам в качестве валюты интервенции. Такие ограничения привели к тому, что значительная часть эмиссии не использовалась, находясь в резервах. Это делало краткосрочные колебания в объеме эмиссии непринципиальными, не влияющими на экономическую конъюнктуру.

Отсутствие экспансии ЭКЮ с одной стороны, стабильность курса и относительная независимость от доллара, не оказывавшего прямого воздействия на ее курс - с другой, создало возможность и усилило желание использовать ЭКЮ в частном секторе, в бизнесе, в том числе и как альтернативной доллару валюты.

Коммерческое или частное ЭКЮ внесла наиболее значительный вклад в усиление роли и значения новой денежной единицы в международных экономических и валютных операциях, что свидетельствовало о росте доверия и преимуществах искусственно сконструированной мультивалютной единицы по сравнению с СДР и национальными валютами ведущих стран мира.

Свидетельством этого явилось то, что коммерческое ЭКЮ создавалось и использовалось частным сектором добровольно, при отсутствии каких либо законодательных или иных официальных гарантий приема этой денежной единицы к оплате. Более того, например, правительство ФРГ, опасаясь конкуренции ЭКЮ с маркой, а также считая, что счета в ЭКЮ будут способствовать усилению инфляции, продолжительное время запрещало частным банкам открывать такие счета. Это, с одной стороны, не помешало крупнейшим западногерманским банкам успешно использовать частную

ЭКЮ через систему своих заграничных филиалов, с другой - привело к массовым выступлениям бизнес кругов за отмену такого решения. Поэтому Дойче Бундесбанк в 1985 г. перестал применять санкции к нарушителям данного запрета, а в июне 1987 г. правительство ФРГ официально признало коммерческую ЭКЮ.

Частное ЭКЮ возникло практически сразу после создания ЕВС, а ее успехи привели к тому, что открытие коммерческих счетов в этой денежной единице стали допускать страны не входящие в ЕВС. Первыми такой шаг сделали Австрия и Япония.

Технически, проникновение ЭКЮ в частные банки произошло через официальные институты ЕЭС, традиционно хранящие свои средства в частных банках Бельгии и Люксембурга, где расположены официальные органы ЕЭС (ЕС). С января 1981 г. бюджетные ресурсы и капиталы различных институтов ЕЭС стали выражаться только в ЭКЮ, частные организации, получавшие ассигнования из бюджета и фондов ЕЭС также имели аналогичные счета. Принимая такие вклады, частные банки уже с 1979 г. стали осуществлять активные операции с новой валютой.

По желанию клиентов частные банки Европейского экономического сообщества стали конструировать депозиты в коммерческой ЭКЮ. Для этого они покупали национальные валюты стран ЕВС в соответствии с их объемами в официальной корзине ЭКЮ. В результате таких операций по эмиссии частной ЭКЮ, выраженные в ней банковские активы, превышали пассивы.

При необходимости осуществить платеж в ЭКЮ или закрыть счет, первоначально предоставлялся эквивалент всех валют входящих в официальную валютную корзину. В последующем стали перечислять и выдавать либо ЭКЮ, либо, по согласованию сторон, одну из валют корзины.

Последний случай получил название «слом корзины ЭКЮ», а частная эмиссия - «конструирование ЭКЮ».

Если размеры эмиссии частной ЭКЮ были никак не связаны с выпусками официальной, то фактический курс коммерческой ЭКЮ не мог выйти за официальные пределы. В противном случае одной из сторон сделки станет выгоднее «сломать корзину», чтобы получить премию, эквивалентную такому отклонению в результате продажи валют стран ЕВС по их фактическим котировкам на валютном рынке.

Так возник самостоятельный рынок коммерческой ЭКЮ. Специфика его функционирования заключалась в том, что частная ЭКЮ, являясь более активным валютным инструментом, чем официальная, не могла существовать без последней. Официальная ЭКЮ служила фактическим обеспечением курса коммерческой, не будучи сама кем либо гарантированной.

Наибольшее развитие коммерческая ЭКЮ получила на кредитном рынке в форме облигационных займов. Несмотря на то, что первым значительный облигационный заем, номинированный в ЭКЮ, осуществил в июне 1981 г. Банк международных расчетов, преобладающая роль в этих операциях принадлежала физическим и частным юридическим лицам. Они, особенно в начале 80-х гг., стремились использовать коммерческую ЭКЮ по преимуществу в качестве страховки от валютных и процентных рисков. Но затем, после возникновения в середине 80-х гг. вторичного рынка ценных бумаг номинированных в ЭКЮ, количество переросло в качество, и данная денежная единица стала исполнять все функции денег, в том числе и мировых.

Этому способствовало широкое распространение деривативов и их модификаций, позволявшее не только страховать, но и извлекать прибыль из операций с ЭКЮ.

Следующим по важности каналом эмиссии и использования коммерческой ЭКЮ стали банковские вклады и предоставляемые под них кредиты.

Достаточно быстро коммерческое ЭКЮ проникло и нашло широкое применение на товарных биржах и во внешнеэкономической сфере. Сделки, номинированные в ЭКЮ (особенно в форме фьючерсов и опционов)

позволяли фирмам самостоятельно защищаться от валютных рисков, без использования дополнительных и более дорогих операций хеджирования.

Первые опционы в ЭКЮ появились на европейской бирже опционов в Амстердаме в 1985 г. В следующем (1986) году фьючерсные сделки стали осуществляться на Нью-Йоркской хлопковой бирже, валютном рынке и товарной бирже в Чикаго, лондонском международном рынке фьючерсов и ряде других площадок.

С марта 1985 г. ЭКЮ стала использоваться как реальное покупательное средство во взаимных операциях государственных фирм. Первыми были французский Газ да Франс и нидерландский Газюни. Цены и фактические расчеты по поставкам газа во Францию стали осуществляться в ЭКЮ. В результате некоторое время Газ де Франс была главным покупателем коммерческой ЭКЮ на парижском рынке. В дальнейшем такая практика широко распространилась в западноевропейских странах.

Первоначально официальная ЭКЮ конструировалась как исключительно безналичная денежная единица, в этом же направлении развивалась и коммерческая ЭКЮ, но ее успехи создали предпосылки проникновения и в наличный денежный оборот. С 1985 г. ряд кредитных организаций стран ЕЭС и других стран стали выпускать туристические чеки достоинством в 50 и 100 ЭКЮ (Французское общество туристических чеков, Америкен экспресс и ряд других).

Таким образом, по своей экономической сути официальная и коммерческая ЭКЮ имели единую курсовую базу в виде корзины валют стан - членов ЕВС. Но официальная - по преимуществу выступала как валютапаритет, слабо участвующая в международных валютно-экономических отношениях. Коммерческая - возникшая по собственной инициативе частного бизнеса «с низу», как более стабильная валютная альтернатива доллару, находилась за пределами юрисдикции страны-эмитента, став влиятельным игроком в международных валютно-экономических отношениях. Это способствовало превращению ЭКЮ в одну из главных мировых резервных валют, полноценно исполняющую все функции мировых денег.

Если мы внимательно присмотримся к иным резервным валютам, имеющим национальные корни, то обнаружим поразительное сходство с ЭКЮ, они одновременно, в той или иной степени исполняют и функции паритета и все иные функции денег. При этом выходя на наднациональный, международный уровень также выходят за пределы юрисдикции страныэмитента, а курсы евродолларов, еврофунтов и т.д. идентичны и находятся в прямой зависимости от национальных прототипов. Состояние национальной валюты оказывает непосредственное воздействие на использование и размеры эмиссии ее клона или «двойника» в мировом масштабе, осуществляемой частными банками посредством кредитной (денежной) мультипликации.

Специфика ЭКЮ, по сравнению с иными резервными валютами заключалась в том, что, во-первых - официальная ЭКЮ исполняла функции международного резервного и платежного средства, иные функции денег в ограниченных масштабах, во-вторых - являлась коллективным валютным (мультивалютным) инструментом. Но для коммерческой ЭКЮ эта специфика была не принципиальна, поскольку официальная ее часть исполняла роль только курсообразующего фактора. Более того, наоборот, специфические черты связанные с мультивалютностью, ограниченностью в обращении и невозможностью спекулятивных атак на финансовых рынках, сыграли положительную роль, придавая коммерческой ЭКЮ большую курсовую стабильность, устойчивость и надежность.

Успехи частной ЭКЮ свидетельствовали о соответствии этой денежной единицы тем экономическим функциям, которые она была призвана исполнять в качестве региональной и мировой валюты, основанной на новом, мультивалютном основании.

Однако валютная интеграция не была завершена. В ЕВС оставалось немало трудностей, противоречий и нерешенных проблем. Периодически происходили официальные изменения валютных курсов (16 раз за 1979 —1993 гг.). Наиболее слабые валюты (датская крона, итальянская лира, ирландский фунт, бельгийский франк и др.) девальвировались, а более сильные (марка ФРГ, голландский гульден) ревальвировались.

Несмотря на имевшиеся в функционировании ЕВС противоречия, она выполнила поставленную перед ней задачу. До 1992 г. в ЕС наблюдалась относительная стабильность обменных курсов. За 5 лет (1987 - 1992 гг.) центральные курсы основных валют не изменились тогда, как в это же время доллар успел потерять и снова набрать 30% от своей стоимости по отношению к французскому франку и немецкой марке. К началу 90-х гг. предполагалось перейти от зоны стабильности в Европе к более высокому уровню интеграции.

Эти настроения получили свое выражение в программе действий по созданию экономического и валютного союза. Программа была разработана специальной независимой комиссией экспертов, образованной в июне 1988 г.

Председателем комиссии стал Жак Делор. Обнародованный в апреле 1989 г. итоговый документ комиссии именовался Докладом об экономическом и валютном союзе Сообщества. В дальнейшем этот доклад стали называть планом Делора.

Но надежды на быстрое создание Валютно-экономического союза не оправдались. Причиной явились кризисные ситуации в Европе 1992-1993 гг. и жесткость требований к показателям, необходимым для перехода к союзу:

1. Стабильность обменных курсов.
2. Стабильность цен: уровень инфляции не должен превышать более чем на 1,5% средний уровень инфляции трех государств, наиболее благополучных в этом отношении.
3. Дефицит государственного бюджета не более 3% от ВВП.
4. Государственный долг ниже 60% от ВВП;
5. Процентная ставка в длительном периоде не должна превышать более чем на 2% ставку трех стран, имеющих наименьший уровень инфляции.

Кроме того, была поставлена задача учредить наднациональный Европейский валютный институт в составе управляющих центральными банками и членов директората для координации денежной и валютной политики (учрежден в 1994 г., с июля 1998 г. реорганизован в Европейский центральный банк, ЕЦБ).

Для создания валютного союза было необходимо:

1. Участие валют в «европейской змее».
2. Соблюдение странами единых пределов колебаний курса валюты.
3. Соединение официального и частного секторов функционирования ЭКЮ по линии унификации порядка, субъектов эмиссии и введение их взаимной конвертируемости.

На основе «плана Делора» к декабрю 1991 г. был выработан Маастрихтский договор о Европейском союзе, предусматривающий, в частности, поэтапное формирование валютно-экономического союза. Договор о Европейском союзе подписан 12 странами ЕС в Маастрихте (Нидерланды) в феврале 1992 г., ратифицирован и вступил в силу с 1 ноября 1993 г. Позднее к ЕС присоединились Австрия, Финляндия, Швеция. Договором была поставлена задача образования политического союза ЕС к 2000 г.

В соответствии с Маастрихтским договором экономический и валютный союз прошел три этапа своего становления.

Первый этап фактически начался в июле 1990 года одновременно с полной отменой валютных ограничений по движению капиталов в ЕС.

Основное внимание уделено сближению уровней экономического развития, снижению темпов инфляции и сокращению бюджетного дефицита.

Второй - начался с января 1994 года и был посвящен дальнейшей, более конкретной подготовке стран-членов к введению евро, в частности был создан Европейский валютный институт во Франкфурте-на-Майне в составе управляющих центральными банками стран-членов. Целью создания Европейского валютного института была подготовка к организации Европейской системы центральных банков и эмиссии банкнот ЭКЮ. Был принят ряд законодательных актов направленных на ужесточение государственной финансовой политики стран-членов, в частности: а) отменили привилегированный доступ предприятий и организаций государственного сектора к средствам финансовых институтов; б) запретили брать на себя обязательства государственного сектора одной из стран-членов другой страной-членом или ЕС в целом - эта мера получила название «оговорки об отказе от поручительства»; в) запретили поддержку деятельности государственного сектора путем кредитования центральными банками его предприятий и организаций в странах-членах, равно как и прямое приобретение, центральными банками долгов государства.

Все данные запреты, на третьем этапе создания валютного и экономического союза распространялись и на Европейский центральный банк.

Европейский совет, проходивший в декабре 1995 года в Мадриде, подтвердил решение о введении единой европейской валюты с 1 января 1999 года. Участники совета решили заменить название “ЭКЮ” на ЕВРО, сделав новую валюту не параллельной, наднациональной валютой каковой являлось ЭКЮ, а именно единой, общей для всех членов Евросоюза, которая окончательно заменит марки, фунты, франки и т.д.

После утверждения 2 мая 1998 г. состава зоны евро (11 из 15 стран ЕС) была усилена взаимосвязь их валютных курсов. Одновременно были сокращены различия в процентных ставках стран вступающих в зону ЕВРО.

Предпочитая общеинтеграционные цели национальному эгоизму Европейский центральный банк, стал устанавливать единые валютные курсы и процентные ставки.

В последний рабочий день финансовых рынков Евросоюза в 1998 г. были окончательно зафиксированы национальные курсы валют по отношению друг к другу и к ЭКЮ. А с 1 января 1999 г. начался третий этап перехода к единой валюте. С этого момента ЭКЮ было заменено на ЕВРО в соотношении 1:1. ЕВРО было введено в безналичный оборот 11стран (по состоянию на первую половину 2015 года, ЕВРО введено в 19 из 27 стран ЕС с населением около 330 млн. человек). Национальные валюты, банковские и иные счета, ценные бумаги государств зоны евро, все государственные и частные финансовые активы и пассивы, безналичное движение денежных средств внутри зоны, по зафиксированным курсам стали переводиться в ЕВРО. В период 1999 - 2002 гг. национальная валюта сохранялась только в качестве параллельной денежной единицы.

Приступила к своей деятельности Европейская система центральных банков (ЕСЦБ) и наднациональных банковских институтов ЕС, которая стала использовать ЕВРО для формирования единой денежно-кредитной политики стран-участниц и поощрения внедрения ЕВРО на мировые валютные рынки.

С 1 января 2002 г. стал происходить выпуск в наличное обращение банкнот и монет, номинированных в ЕВРО, параллельное обращение с национальными валютами стран-членов, обмен последних на ЕВРО и окончательное изъятие национальных валют из обращения к 1 июля 2002 г. С 1.07.2002 г. произошел полный переход хозяйственного оборота на ЕВРО.

Единая денежная и валютная политика Евросоюза стала формулироваться странами-членами через Совет ЕС при принятии решений квалифицированным большинством голосов и после консультаций с Европарламентом и Европейским центральным банком (ЕЦБ). Основными целями экономической, денежной и валютной политики является стимулирование экономического роста и занятости при обеспечении стабильности цен и укреплении международных позиций ЕВРО. Конкретное наполнение этой политики и ее реализация переданы ЕСЦБ, которая включает в себя ЕЦБ и национальные центральные банки стран зоны ЕВРО.

Еврозона - понятие, обозначающее в настоящее время 19 стран Европейского союза, официальной валютой которых является евро. Эти государства имеют право выпускать монеты и банкноты, номинированные в евро. Европейский центральный банк отвечает за денежно-кредитную политику стран еврозоны.

ЕЦБ является независимым центральным банком, ему принадлежит исключительное право определять монетарную политику в еврозоне, основной задачей которой является обеспечение стабильности цен. Под стабильностью цен ЕЦБ понимает прирост уровня инфляции не превышающий 2% в год (гармонизированный индекс потребительских цен).

ЕСЦБ определяет квоты допустимой эмиссии для каждой страны-члена, проводит наблюдение за конъюнктурой кредитных и валютных рынков ЕС, инфляционными процессами, принимает меры к минимизации последствий и устранению обнаруженных негативных тенденций, усилению позитивных.

Основными инструментами политики ЕСЦБ являются: а) таргетирование (установление целевых ориентиров основных денежных агрегатов с целью контроля над инфляцией); б) установление пределов колебаний основных процентных ставок, в том числе с целью их сближения по всей зоне евро; в) операции на открытом рынке; г) установление минимальных резервных требований для банков.

Цементирующим инструментом зоны евро стала система взаимных расчетов «ТАРГЕТ», управляемая ЕСЦБ.

ТАРГЕТ (англ. TARGET — Trans-European Automated Real-Time Gross Settlement Express Transfer System) - межбанковская платежная система позволяющая в режиме реального времени осуществлять международные расчеты внутри ЕС, это децентрализованная система, которая базируется на национальных системах валовых расчетов в режиме реального времени стран, использующих для расчетов евровалюту. Основная причина децентрализации заключается в том, что расчеты проводятся по счетам, которые каждый из коммерческих банков имеет в своем национальном центральном банке, так как в ЕЦБ у коммерческих банков нет счетов. Введена в действие 1 января 1999 г.

Вторая версия, ТАРГЕТ 2, функционирует с 19 ноября 2007 г. Она унифицирует технологию платежных расчетов по ЕВРО между 26 центральными банками стран ЕС и ЕЦБ.

Фактически, при замене ЭКЮ на ЕВРО произошла обратная трансформация мультивалютной денежной единицы в моновалюту.

Безусловным положительным моментом такой трансформации является то, что за «спиной» вновь сконструированной валюты теперь стоит вся экономическая, кредитная и политическая мощь объединенной в зону евро Европы. К тому же к отрицательным качествам ЭКЮ как параллельной валюты эксперты ЕС (в том числе и при разработке плана Делора) относили ее обращение вместе с уже существовавшими национальными денежными единицами. Это, по их мнению, было способно породить тенденции, противодействующие достижению конечных целей ЕВС. Прежде всего, поскольку объемы выпусков официальной ЭКЮ не были напрямую связаны с экономической активностью стран-эмитентов, то дополнительное поступление в обращение массы денег выраженных в параллельной валюте должно вызывать усиление инфляционных тенденций. Наличие в обороте денежной единицы со специфическими характеристиками, значительно отличающимися от национальных, может осложнить координацию национальных валютных политик. Единая валюта, исключающая одновременное обращение национальных денег, лишена этих недостатков.

Таким образом, идея параллельной валюты, выдвинутая в качестве альтернативы единой валюте в период, когда реализация плана Вернера зашла в тупик, стала подвергаться критике, как только появились реальные предпосылки (между прочим, не без успехов достигнутых обращением ЭКЮ) создания валютного союза.

Использование единой валюты во многих странах имеет как достоинства, так и недостатки для стран-членов. К настоящему моменту существуют различные мнения по поводу эффектов, вызванных введением евро, поскольку для понимания и оценки многих из этих эффектов потребуется длительный период времени. Высказывается множество теорий и предположений.

К достоинствам единой валюты относится прекращение расшатывавших валютные курсы спекулятивных атак на различные национальные валюты, функционировавшие в системе «европейской змеи». Как правило, такие атаки вступали в глубокое противоречие с проводимой национальными денежнокредитными органами валютной политикой. Они предпринимались исходя из целей извлечения дополнительной курсовой прибыли, сохранения и увеличения ценности финансовых активов, выраженных в национальной валюте при ее пересчете на иностранную. Наиболее часто объем спекулятивных операций резко возрастал при приближении той или иной валюты к граничным пределам установленного валютного коридора, делая неизбежным изменение курсовых пропорций атакуемой валюты. Но став моновалютой, ЕВРО утратил присущую ЭКЮ относительную стабильность курса по отношению к иным свободно конвертируемым валютам, и стал объектом аналогичных спекулятивных операций с использованием иностранных (прежде всего доллара США) валют. Мировая экономическая и политическая конъюнктура, локальные и масштабные кризисные явления стали оказывать на валютный курс ЕВРО более сильное воздействие. На 1.01.1999 г. ЕВРО обменивался на доллар США в пропорции 1 ЕВРО:1,18 доллара, но сразу наметилась тенденция на обесценение новой валюты, достигнув в 2002 г. исторического минимума - 0,82 доллара за ЕВРО. В 2002 г. начался этап роста евровалюты, к концу 2004 г. курс ЕВРО - доллар достиг отметки 1,37 доллара. Затем, после некоторого отката назад, летом 2007 г. ЕВРО опять вырос до 1,37 и с сентября начал укрепляться, достигнув в середине апреля 2008 г. рубежа в 1,6 доллара. После чего начался период обесценения в результате которого, в июне 2010 г. ЕВРО вернулся к первоначальному курсу 1999 г. (1,1875 доллара за ЕВРО). Затем произошел очередной разворот в результате которого, в начале мая 2011 г., ЕВРО приблизился к отметке 1,5 доллара и опять стал обесцениваться, достигнув в конце июня 2016 г. соотношения 1EUR:1,1 USD, при этом, в отдельные периоды курс снижался до 1,05-1,07 доллара за ЕВРО. Таким образом, за 12 лет функционирования в безналичном обороте диапазон колебания (волатильность) курса ЕВРО - доллар достиг 95%, между минимальным и максимальным значениями.

Еще к моменту введения евро расчеты показывали, что при существовавших тогда темпах экономического развития в еврозоне за счет устранения обменно-курсовых рисков ее дополнительный доход составит до 1% ВВП. Кроме того, до перехода на евро из-за циркуляции различных валют страны ЕС ежегодно теряли до 35 млрд. долл. только на расходах по хеджированию, ведению бухгалтерского учета и коммерческой документации в различных денежных единицах, а также на банковских комиссионных по обменным операциям (ежегодно расходы по конвертации валют в пределах объединенной Европы составляли 14-18 млрд. долл.). Экономия на данных операциях, по расчетам должна была бы привести к увеличению роста ВВП на 1-2%. В последующем было признано, что расчеты по экономии средств от введения единой валюты были несколько завышены, а ожидания экономического эффекта слишком оптимистическими.

Если рассматривать еврозону в целом, то снижение рисков связанных с курсами обмена валют, безусловно, облегчает инвестирование между странами и перелив капитала. С другой стороны, инвестиции из одной страны могут уйти в другие страны с более либеральными рынками и более благоприятным режимом функционирования. Это может способствовать развитию одной территории в ущерб другой.

Финансовые рынки, объединенные единой валютой, унифицированными монетарными стандартами, денежно-кредитной политикой и информационными технологиями становятся более доступными, устойчивыми и более ликвидными. На них усиливается конкуренция за счет появления банков и иных финансовых институтов, функционировавших ранее только на национальных рынках. Кредитные ресурсы становятся интернациональными и объемными, это приводит к снижению издержек по финансовым операциям не только для физических и юридических лиц, но и для государств зоны, обслуживания государственных долговых обязательств.

Национальные и корпоративные облигации, номинированные в ЕВРО, значительно более ликвидны, имеют более низкую процентную ставку, по сравнению с аналогичными, но номинированными ранее в национальной валюте. Компании имеют больше возможностей для получения кредитных ресурсов в заграничных банках, не подвергая себя валютным рискам. Это заставляет национальные банки снижать процентные ставки, чтобы быть конкурентоспособными.

Рост капитализации и инвестиций способствует увеличению и укрупнению финансовых институтов, что повышает их конкурентоспособность. Расширение масштабов единого финансового рынка привлекает на него дополнительные (внешние) банковские и финансовые организации, их кредитные ресурсы. С другой стороны, в ряде случаев, эти процессы снижают привлекательность обслуживания малого и среднего бизнеса со стороны крупных банковских и иных финансовых организаций.

Считалось, что при введении ЕВРО произойдет выравнивание уровня цен во всей еврозоне, а общий уровень цен должен снизиться, в результате усиления конкуренции или консолидации компаний, что, как предполагалось, будет сдерживать инфляцию. Однако практика конвертации национальных валют в ЕВРО показала, что на переходном этапе в большинстве стран еврозоны цены на потребительские товары не только не снижались, но наоборот повышались.

К сожалению, в связи с неблагоприятной экономической конъюнктурой в еврозоне, общемировым ростом цен на сырье и прежде всего энергоресурсы, на продовольственные товары, происходившие в нулевых годах, до финансового кризиса, подтвердить или опровергнуть точность многих разработанных теоретических положений и высказанных предположений представляется затруднительным.

В 2003 году, М. Фридман высказал предположение, что ЕВРО валюта просуществует не более 15-20 лет, а затем произойдет обратный процесс реставрации национальных валют. По его мнению, это связано с различиями в экономическом развитии стран-членов, их неравномерности. Поэтому, если в одной стране региона (в результате снижения темпов экономического роста, появление признаков рецессии, иных негативных тенденций) следует проводить мягкую денежно-кредитную политику, то в другой (например, если наблюдаются признаки экономического бума и перегрева экономики), в это же время более жесткую, политику кредитной рестрикции. Но в условиях существования единой региональной валюты одновременно проводить эти, взаимоисключающие друг друга мероприятия невозможно.

Здесь следует отметить, что централизация денежно-кредитной политики, это был первый шаг к созданию единого государства, так называемых «Соединенных Штатов Европы». Но сначала Франция, а затем Нидерланды в 2005 г. проголосовали против разработанной Конституции Евросоюза. Конституция содержала изменения в системе голосования, упрощение структуры ЕС и увеличение сотрудничества во внешней политике.

Конституцию пришлось заменить Лиссабонским договором (2007 г., вступил в силу 1.12.2009 г.). Политический союз, как единое федеративное государство Европы, пока так и не состоялся. Однако, создание такого единого государства, безусловно, снизило бы риск распада зоны евро.

Стоит заметить, что данные риски были известны и глубоко изучены экономистами ЕС. К тому же, не стоит забывать, что в самих США вся территория страны была поделена на 12 Федеральных Резервных Округов. В каждом Округе был учрежден собственный центральный банк (Федеральный Банк). Эти 12 Федеральных Банков были объединены в систему, которая получила название ФРС или просто Федерального Резерва. Во главе ФРС стоит Совет Управляющих. До 1933-1935 гг. он имел относительно слабое влияние на проводимую Федеральными Банками в своих округах денежнокредитную политику. Федеральные Банки обладали широкой автономией и даже, в отдельных случаях, конкурировали друг с другом, например, за казначейские векселя и государственные облигации. Именно Великая Депрессия привела к усилению централизации в функционировании ФРС. С одной стороны интеграционные связи между разными территориями в США глубже. На общегосударственном уровне функционирует единое правительство с единым федеральным бюджетом и фискальной политикой, что пока отсутствует в ЕС. С другой - широкая автономия отдельных штатов, сохраняется неравенство в экономическом развитии, как штатов, так и образованных в 1913 г. денежных округах. Это пока не привело ни к распаду США и образованию отдельных государств, ни к введению 12 отдельных денежно-кредитных систем.

Конечно, не стоит однозначно переносить опыт создания и функционирования ФРС на перспективы дальнейшего развития зоны ЕВРО.

Если, с точки зрения только организации денежно-кредитной системы явно прослеживаются общие черты развития, то в управлении национальными экономиками региона и, особенно в политической сфере объединения значительно больше различий по сравнению с США как единого государства.

В настоящее время, главная проблема еврозоны состоит в том, что регулированием денежного обращения и кредитных отношений занимается ЕЦБ, а финансовая, бюджетная и, прежде всего, налоговая политика находится в руках министров экономики и финансов государств-членов ЕС, т.е. функционирование валютного союза с единой валютой и отсутствие политического союза. Иными словами, уровень наднациональной централизации управления в денежно-кредитной сфере значительно превосходит уровень экономического и политического влияния наднациональных органов на национальные государства Союза, что и стало одной из причин текущего долгового кризиса в Греции, Ирландии, предкризисного состояния государственных финансов в Португалии, Испании, а так же Италии.

Вторая проблема еврозоны состоит в том, что страны в нее входящие не являются оптимальными, т.е. сама зона евро (входящие в нее государства) не является оптимальной. Основы теории оптимальных валютных зон была разработана еще в 60-х гг. Робертом А. Манделлом (род. в 1932г., Канада), получившим в 1999 г. Нобелевскую премию «за анализ денежной и фискальной политики в рамках различных режимов валютного курса, а также анализ оптимальных валютных зон». Введение единой валюты желательно, если потеря гибкости курса не затрудняет адаптацию страны к внешним шокам, нарушающим макроэкономическое равновесие. В периоды экономического спада курс национальной валюты снижается в связи с отрицательным сальдо платежного баланса. Однако удешевление национальной валюты стимулирует экспорт, таким образом, помогает компенсировать сокращение внутреннего рынка из-за снижения спроса и содействует выходу из рецессии. Фактически Фридман, в своем предположении, исходил из данной теории. Если страна лишается такого амортизатора, то она должна иметь другие рычаги расширения спроса и борьбы с безработицей в случае спада. По неоклассической теории, для этих целей необходимо, чтобы цены товаров (услуг) и заработная плата гибко реагировали на изменение экономической конъюнктуры. Но уже Кейнс проводил свой анализ теории занятости, процента и денег исходя из невозможности такой реакции. В самом деле, в настоящее время цены на товары и услуги понижаются крайне редко, в связи с олигополизацией товарных рынков, а заработная плата - из-за практики многолетних контрактов и позиции профсоюзов. В ЕС товары и услуги передвигаются свободно, капиталы - почти без ограничений, но мобильность рабочей силы невелика из-за языковых барьеров, деятельности профсоюзов и государственного регулирования. Правда, в последнее время мобильность рабочей силы стала увеличиваться.

Наибольшие проблемы для перспектив дальнейшего существования ЕВРО вызывает ситуация в Греции. И дело даже не в том, что греческий государственный долг приближается к 185% ВВП. В Японии он, например, превысил 240%. Дело в том, что Греция отличается от других проблемных государств еврозоны почти полным отсутствием конкурентоспособных производств. В государствах находящихся в аналогичной ситуации, но имеющих собственную национальную валюту определенное время наблюдается хронически пассивный платежный баланс. Экспорт, в валютном измерении, меньше импорта.

Для покрытия дефицита платежного баланса расходуются золотовалютные резервы государства, а когда они приближаются к критической отметке, государство и финансовый рынок девальвирует, обесценивает национальную валюту. Импорт становиться дороже, спрос на него снижается, экспорт - дешевле, что повышает спрос. Удешевление национальной валюты также стимулирует развитие туризма и смежных с ним бизнесов, а, следовательно, и валютных поступлений. Если обесценение национальной валюты приводит к быстрому росту цен на импорт, то цены на внутренние товары и услуги реагируют более медленно, к тому же номинальная заработная плата государственного сектора практически не сокращается. Происходит снижение реальных доходов связанное с инфляционным всплеском, который в свою очередь провоцирует ажиотажный спрос, рост продаж и способствует рассасыванию товарных запасов.

На национальном рынке появляются свободные ниши. Снижение конкурентного давления иностранных фирм дает национальному производству возможность занять освободившееся на внутреннем рынке пространство, возможно менее качественной, но более дешевой продукцией. Таким образом, происходит одновременный рост производства экспортной и ориентированной на внутренний рынок продукции. Страна получает импульс к развитию, снижается уровень безработицы и выплаты социальных пособий, начинают расти доходы государства, платежный баланс приходит в норму, возможно, становится активным. Рост валютной выручки и фискальных доходов государства, напрямую связанных с начавшимся экономическим ростом, снижает остроту проблемы государственного долга и внешних займов.

Именно такого денежно-кредитного рычага лишилась Греция, вступив в еврозону. Цены, заработная плата, иные доходы выражаются в ЕВРО.

Ограничить вход на внутренний рынок иностранным товарам и фирмам не представляется возможным. В результате Греция и другие, так называемые проблемные страны ЕС, не могут повысить конкурентоспособность за счет валютного обесценения из-за правил, существующих в зоне евро.

Отсюда единственный выход, экономия расходов, сокращение штатов, снижение номинальной заработной платы, прежде всего в бюджетной сфере, иных трудовых издержек, и сокращение внутреннего рынка потребления, рост безработицы, банкротства ряда фирм в результате снижения платежеспособного спроса населения, его доходов, как следствие: дальнейшее сокращение ВВП, усугубление экономического кризиса вместо его преодоления. Такие меры воспринимаются большинством населения крайне болезненно, что обостряет политическую обстановку в стране и создает дополнительные трудности в привлечении внешних займов. Более того, усиление политической нестабильности приводит к оттоку капиталов за пределы страны как раз в тот период времени, когда страна больше всего в них нуждается.

Безусловно, реальная действительность значительно многообразней и сложнее очерченной выше схемы. Многие экономические, политические, идеологические факторы, традиции и менталитет народа играют непосредственную роль в возможности государства преодолевать кризисные явления, и если государство на это неспособно, то даже самые благоприятные конъюнктурные условия, в лучшем случае, дадут некоторое ослабление тяжести кризиса.

Как уже отмечалось, введение ЕВРО в экономически более слабых странах ЕС способствовало повышению инфляции издержек производства и, как следствие, росту цен. Переход на ЕВРО способствовал более мощному проникновению на внутренние рынки экономически более слабых стран зоны крупных и более сильных игроков. Это связано с исчезновением курсовой разницы, более прозрачными ценами и возросшей мобильностью капитала.

Формирование более емкого и однородного внутреннего рынка ЕС пошло им на пользу, тогда как слабые компании и страны столкнулись с ростом конкуренции на своих рынках. Против них действовала и отмеченная выше инфляция издержек. Поэтому, после введения евро разница в состоянии платежных балансов отдельных стран существенно выросла. Например, баланс текущих операций Греции, Испании, Португалии на протяжении 90-х гг. сводился с отрицательным сальдо в размере, приблизительно, 2% ВВП. Это приводило к обесценению национальных валют. После введения ЕВРО, отрицательное сальдо баланса за первых десять лет увеличилось до 6-10% ВВП. Но в Маастрихтском договоре не содержалось никаких указаний по регулированию сальдо платежного баланса, хотя его связь с динамикой производительности труда и удельных затрат на рабочую силу была хорошо известна.

Накопление более слабыми странами большой задолженности по счету текущих операций означало, что их частный и государственный секторы жили не по средствам. Чтобы каким-либо образом уравнять спрос на заемные средства с поступлениями, местные банковские системы ежегодно наращивали внешние пассивы, принимая на себя неоправданно высокий риск, который, в последующем, привел к возникновению двойного долгового кризиса - суверенного и коммерческого.

Введение ЕВРО, т.е. более качественной валюты, для государств с более слабыми экономиками привело к исчезновению валютного риска и введению интернациональной денежной единицы, имеющей обращение в мировом масштабе, а не только в пределах национальной территории отдельно взятой страны. Поэтому, до введения евровалюты, импортеры таких стран осуществляли свои операции по преимуществу за иностранные, свободно используемые валюты. Это накладывало определенные ограничения на импорт товаров, услуг и капитала, кредитную политику и приводило, с учетом возможности обесценения национальной валюты, к более продуманным импортным и кредитным операциям (в частности, функционирование более высоких процентных ставок, как платы за риск), как со стороны национальных импортеров, так и со стороны экспортеров в эти страны. Считалось, что введение ЕВРО должно было бы оказать позитивное влияние на экономическое развитие европейской периферии, снять курсовые препятствия на импорт необходимого для модернизации экономик оборудования, технологий, организации бизнеса. Однако на практике возникли неучтенные ранее осложнения, связанные с тем, что курсовой риск действует как автоматический регулятор внешних займов. Национальный бизнес не хотел брать кредиты в свободно используемой валюте, опасаясь обесценения национальной, а иностранные кредиторы, по той же причине не предоставляли кредиты в национальной валюте.

После перехода на ЕВРО национальные бизнес структуры (как финансового, так и нефинансового сектора) стали брать займы в национальной валюте, что привело к увеличению их объемов. Политика ценовой стабильности ЕЦБ, с которой он успешно справился, способствовала общему снижению процентных ставок. Сокращение маржи, финансовые организации пытались компенсировать расширением объемов кредитования, что в свою очередь приводило к снижению требований, и как следствие, качеству заемщиков. Таким образом, экономически более слабые страны зоны евро получили допуск к изобильным и необоснованно дешевым кредитным ресурсам. В докризисный период, инвесторы оценивали собственные риски применительно к валюте, а не к стране заемщику, что в свою очередь способствовало кредитной экспансии на периферию зоны ЕВРО и недооценке существовавших суверенных рисков.

Таким образом, еще одна особенность кризиса в зоне евро - его связь с накоплением огромных долговых обязательств. Они стали результатом значительного (а порою и безудержного) роста заимствований, которое долгое время практиковалось в широких масштабах практически на всех уровнях.

Домашние хозяйства приобрели вкус к ипотечному и потребительскому кредитованию, банки охотно прибегали к пополнению своих активов за счет внешних источников, а государства все более безответственно относились к соблюдению бюджетной дисциплины.

Первые признаки ипотечного кризиса в США стали проявляться еще в конце 2006 г. В 2007 г. они усилились, начались проблемы сначала у финансовых институтов, специализировавшихся на выдаче кредитов под залог ипотеки, работающих с ипотечными закладными хедж-фондов, банков. Было признано, что ипотечный рынок США вступил в фазу рецессии. Через эффект домино, негативные тенденции неминуемо отразились на благополучии финансовых институтов Западной Европы наиболее взаимосвязанных с ипотечным рынком США, быстро распространяясь на весь финансовый рынок. В августе 2007 г. французский банк BNP Paribas, ссылаясь на проблемы с субпраймом, заморозил средства своих хедж-фондов на 2,2 млрд. долларов и временно запретил выплату паев их клиентам. В октябре 2007 г. ряд крупных международных банков объявил о значительных потерях, связанных с инвестициями в облигации субпрайма. Убытки UBS, второго по величине банка Швейцарии, составили 3,4 млрд. долларов. Об аналогичных и еще больших убытках сообщили ключевые американские банки. На протяжении всей второй половины 2007 - первой половины 2008 г. напряжение на мировых кредитных и фондовых рынках продолжало нарастать. Из-за проблем с ипотечными бумагами объявили о банкротстве многие банки и инвестиционные компании. Пик кризиса пришелся на середину сентября 2008 г. когда объявил о банкротстве старейший инвестиционный банк США, Леман Бразерс (Lehman Brothers). Котировки на фондовых рынках резко пошли вниз, такая тенденция наблюдалась в течение 2008 - начале 2009 года. Для компаний существенно сократились возможности получения капиталов при размещении ценных бумаг, банковских кредитов. Мировой финансовый кризис сразу же затронул экономику реального сектора. Во второй половине 2008 г. стали резко идти вниз спрос и цены на сырьевые ресурсы, упал спрос на многие виды потребительских товаров, постепенно стало сворачиваться производство, возросла безработица. Эти процессы проявились настолько мощно, что мир оказался на пороге экономического коллапса. Чтобы поддержать национальные экономики, государства ЕС, в том числе и зоны ЕВРО резко увеличили свои расходы как в социальной (пособия по безработице и иные социальные выплаты), так и в экономической сферах (национализация некоторых финансовых институтов, банков, государственные гарантии и кредиты ряду ведущих корпораций, повышение верхнего предела страхования банковских депозитов физических лиц и т.д.).

Фактически, при снижении доходной базы (когда налоговые поступления не увеличивались или вообще сокращались) резко повысились государственные расходы, что соответствует рекомендациям кейнсианской теории для таких случаев. Большинство государств превысили установленные Маастрихтским договором критерии. Однако во времена Кейнса не было ни таких огромных государственных долгов и дефицитов бюджетов, ни задолженности физических лиц по потребительским кредитам. Только банковский сектор (в основном банки Франции и Германии) владел государственными облигациями Греции, Ирландии, Испании, Португалии, а также Италии на сумму около 2 трлн. ЕВРО.

В 2008 г. совокупный государственный долг еврозоны составил порядка 6,4 триллиона евро, или 69,4% от общего ВВП; в 2009 г. - более 7 триллионов евро и 79,3% соответственно; в 2010 году совокупный государственный долг еще более увеличился, достигнув 85,1% от совокупного ВВП, с перспективой дальнейшего роста.

Бюджетный дефицит стран еврозоны, с 2% в 2008 году, вырос в 2009 г. до 6,3%, несколько сократившись в 2010 до 6% ВВП, что, тем не менее, в 2 раза больше предельно допустимого уровня согласно Маастрихтских критериев.

На конец 2010 г. наибольшим госдолгом в процентах к ВВП обладала Греция более 350 млрд. ЕВРО (142,8%, в 2015 г. - 182%, несмотря на то, что сам госдолг несколько сократился до 324,1 млрд. долларов на 31.12.2014 и 312,7 млрд. на 20.04.2015 г., затем, правда, стал опять увеличиваться), Италия (119,0%, в 2013 г. - 130,3%), Бельгия (96,8%, в 2015 г.- 107%), Ирландия (96,2%, в 2013 г. - 125,1%) и Португалия (93,0%, в 2013 г. - 127,2%).

Государственный долг Германии в первой половине 2010 г. составил 1,721 трлн. ЕВРО, увеличившись по сравнению с 2009 г. на 29,6 млрд., или на 1,7%.

В процентах от ВВП, государственный долг Германии с 66,4% в 2008 г., поднявшись до максимума в 83,4%, в 2010 г., стал снижаться, достигнув в 2015 г. значения 71,7% от ВВП, в абсолютных цифрах составил 2,025 трлн. ЕВРО.

По состоянию на середину 2011 г. наибольшие опасения вызывала Италия. На тот момент времени страна имела общий государственный долг в 1,8 трлн. евро, являясь третьим крупнейшим заемщиком в мире после США и Японии. Итальянский государственный долг имеет в среднем только шесть лет до погашения, ежегодно стране приходится пролонгировать долги более чем на 20% своего ВВП. По состоянию на июнь 2015 г. государственный долг Италии достиг 2,218 трлн. евро, что составило 132,1% от ВВП страны.

Тем не менее, предпринятые после прохождения острой фазы шаги по сокращению бюджетных дефицитов и, соответственно, соотношения государственного долга/ВВП начиная с 2014 года стали давать позитивные сигналы. Так, по сообщению Евростата (Агентство статистики еврозоны - Eurostat), в 2015 году расходы государств еврозоны превысили их доходы на 215 млрд. евро (244 млрд. долларов США), что составляет 2,1% ВВП региона (в 2014г. - 2,6%). Таким образом, дефицит бюджетов второй год подряд был ниже установленного в ЕС верхнего предела 3% от ВВП, но это в совокупности по всей зоне, тогда как отдельные страны все еще не вписываются в нормативные требования. Например, в 2014 г. дефицит бюджета Кипра был на уровне 8,9% ВВП, Португалии - 7,2%, Испании - 5,9%, Греции - 3,6%.

В абсолютном выражении совокупный государственный долг еврозоны продолжал расти и в 2015 году достиг 9,4 трлн. евро против 9,3. трлн. евро годом ранее, но в относительном выражении он сократился до 90,7% ВВП с 92% в 2014 году. Это было первое относительное снижение показателя с 2007 года.

Но вернемся к началу кризиса. После банкротства Леман Бразерс (четвертого по величине банка США), американские банки, оказавшись в затруднительном положении (из-за понесенных убытков, возникшем недоверии к платежеспособности финансовых институтов, в том числе банковских, невозможности реальной оценки многих видов ценных бумаг, проблем с правом собственности и страховки на деривативы), отказали в обычных для банковского сектора ежедневных кредитах европейским партнерам. Истощение каналов денежного обращения сковало банковскую систему ЕС и зоны евро. В ответ на недостаток ликвидности европейские банки стали наращивать пассивы и ограничивать рост активов. Займы местным нефинансовым компаниям увеличивались только по мере роста депозитов домохозяйств и бизнеса. Но в целом с середины 2008 г. до середины 2010 г. объем межбанковских кредитов уменьшился на 106 млрд. ЕВРО.

Такое положение дел сказалось на европейской экономике хуже, чем на американской, поскольку в ЕС главным источником финансирования бизнеса являются банки, а в США - фондовый рынок. В целом, 2009 г. стал самым тяжелым для экономики ЕС. Совокупный ВВП Союза сократился на 4%, инвестиции на 13%, безработица выросла с 7,1% до 9%. В 2010 г. появились признаки оживления экономики, но Греция, в связи с финансовыми махинациями правительства Г. Папандреу, усугубившими и без этого плачевное состояние экономики и финансов, оказалась на грани дефолта. За Грецией потянулись и другие страны Южной Европы. С декабря 2009 - по июнь 2010 г. курс ЕВРО снизился по отношению к доллару США с 1,5 до 1,2.

Одновременно стали расширяться спрэды по долгосрочным государственным облигациям. Если до кризиса, инвесторы недооценивали риск по долгам экономически слабых стран еврозоны, смешивая валютный риск самого ЕВРО, или фиксацию национальной валюты к ЕВРО перед вступлением в валютный союз, с суверенным риском конкретной страны зоны, то теперь маятник качнулся в другую сторону. Их оценки возможного суверенного дефолта стран Южной Европы (Греции, Италии, Португалии, Испании) резко возросли. Поэтому к концу 2010 г. доходность по новым выпускам 10-летних облигаций правительства Греции достигла 9% годовых, Португальские облигации размещались около 7%, Итальянские и Испанские - в районе 5-6%, тогда как доходность немецких аналогичных бумаг не превышала 3%.

Получилось, что страны, наиболее остро нуждавшиеся в финансовых ресурсах, не могли получить кредитные ресурсы, в связи с высокой ценой заемных средств. Кроме того, преддефолтное состояние той или иной страны приводит к бегству из этой станы капиталов, как раз в тот момент, когда страна наиболее в них нуждается. Так происходило в Греции, Испании, Португалии (в последних двух - особенно после информации о потере части средств в банках Кипра, в результате кризиса). Такой отток средств, при свободном переливе евровалюты между странами зоны просто осушал ликвидность многих банков.

В 2010 г. Греции для обслуживания государственного долга при дефиците бюджета в 10,5% ВВП необходимо было произвести выплаты на сумму в 23 млрд. ЕВРО. В мае ситуация вокруг долговых обязательств страны резко ухудшилась. Чтобы не допустить дальнейшего обострения кризиса государственных финансов и его распространение на другие страны еврозоны, после соответствующих решений Совета ЕС (законодательный орган) и Комиссии ЕС (исполнительный орган), ЕЦБ вынужден был прибегнуть к нетрадиционным мерам - стал выкупать государственные долговые обязательства проблемных стран валютного союза. Центробанк не раскрывает ни сроки действия программы, ни бумаги, каких именно государств он приобретает. Считается, что в 2010 г. ЕЦБ скупал в основном греческие, а позднее - ирландские и португальские бонды. Такое нововведение прямо противоречит духу и букве первоначально заключенного Маастрихтского соглашения.

По оценкам экономистов Financial Times общий выпуск облигаций стран еврозоны в 2011 г. составил 814 млрд. евро. Крупнейшим заемщиком стала Италия, которой потребовалось 215 млрд., за ней следует Франция с 194 млрд., Германия с 185 млрд. и Испания с 80 млрд.

Здесь стоит отметить, что такие крупные суммы нужны не только для финансирования дефицита бюджета, но и на рефинансирование ранее взятых кредитов. Например, если у нас госдолг 100 млрд., из которых 20 млрд. необходимо погасить в этом году, а дефицит бюджета 10 млрд., то мы можем (если найдем покупателя) в течение года взять заем в 30 млрд. Но если в бюджете страны предусмотрены средства на погашение 15 млрд., то остальные 15 - берем в долг. При этом весь государственный долг у нас уменьшается до 95 млрд. В процентах к ВВП госдолг может уменьшаться и в том случае, если в долг берется вся необходимая сумма (в нашем случае 30 млрд.), но прирост ВВП составил большую сумму. Также на госдолг влияет валютный курс (как в сторону увеличения, так и снижения), при условии внешних займов в любой другой кроме национальной, валюте.

В 2011 г. спрос со стороны частного капитала продолжал оставаться недостаточным для того, чтобы покрыть новые выпуски облигаций. Поэтому ЕЦБ стал регулярно покупать государственные облигации, понижая проценты по ним, а также принимая их в залог под собственные кредиты банковской сфере. С одной стороны это выступает гарантией от дефолта для проблемных стран, с другой - не допускает чрезмерный рост доходности государственных облигаций, что способствует снижению тяжести обслуживания долга. Однако большинство экспертов, такие действия ЕЦБ расценивали негативно, так как, уступая политическому моменту, банк теряет свою независимость, что сказывается на стабильности евровалюты. С точки зрения председателя Дойче Бундесбанка - Акселя Вебера, которое было высказано в начале 2011 г., подобные действия ЕЦБ являются, в сущности, формой субсидирования правительств, которые даже не пытаются сократить бюджетные дефициты, а лишь влезают в новые долги. В том же году он ушел в отставку с поста центрального банка Германии. В принципе, когда разрабатывался механизм будущего валютного союза, западноевропейские экономисты находились под впечатлением инфляционных процессов поразивших западные страны в 70-х, начале 80-х гг. Это явление получило название стагфляция - сочетание инфляции с рецессией, стагнацией, или слабым, неустойчивым ростом.

Поэтому создание общей валюты должно было обеспечить долговременную ценовую стабилизацию. Ценовая стабилизация стала главной и единственной целью ЕЦБ. С этой целью он успешно справился, при целевом ориентире в 2% годовой инфляции, среднегодовая инфляция за последние 10 лет составила 1,41%. Только в 2008 - начале 2009 г. инфляция достигла 3,2%. В 2014 г. наблюдалась небольшая дефляция, около 0,2%. Однако страх перед инфляцией остался и когда, в связи с кризисом, начались дополнительные вливания ликвидности в банковскую сферу. Многие экономисты и политики отнеслись к этому крайне негативно. Было много опасений по поводу раскручивания инфляционной спирали.

Важно подчеркнуть, что вмешательство ЕЦБ на рынки суверенного долга разительно отличается от «количественного смягчения», предпринятого ФРС. Европейский регулятор проводит так называемые стерилизованные интервенции, компенсируя покупку облигаций за счет изъятия резервов из банковской системы. Иными словами - ФРС своими действиями способствует росту долларовой денежной массы, а ЕЦБ фактически перераспределяет евро.

В то же время, ценой такой политики ЕЦБ является то, что денежные средства, которые были доступны для предоставления займов частному сектору, переходят в неэффективный государственный сектор. Эффект замещения частных инвестиций государственными расходами, усиленный денежным мультипликатором, заметнее всего проявляется там, где в активах банков велика доля суверенного долга проблемных экономик. Данный эффект может оказать негативное влияние на экономический рост еврозоны.

Кризис суверенных долгов показал, что справиться с возникшими в еврозоне проблемами только ужесточением бюджетной политики и монетарными методами не представляется возможным.

В ходе экстренного заседания Совета ЕС (10.05.2010) на уровне глав Министров финансов стран Евросоюза в связи с угрозой распространения греческого финансового кризиса на остальные страны еврозоны было принято решение о создании Европейского фонда финансовой стабильности (European Financial Stability Facility, EFSF) в размере 750 млрд. евро. Для формирования фонда Еврокомиссия привлекает кредиты на сумму 60 млрд. евро, двустороннее финансирование стран еврозоны в виде кредитов и госгарантий составит 440 млрд. евро. Дополнительную сумму общим объемом до 250 млрд. евро будет предоставлять МВФ по специальной программе займов и кредитов для стран еврозоны, в том числе на двусторонней основе (МВФ - страна). В дальнейшем (26 октября 2011 г.) Евросоюз увеличил государственные гарантии в два раза, до 780 млрд. евро. Также были расширены полномочия фонда. У фонда появилось право выкупа государственных долговых бумаг, право оказывать помощь в рекапитализации банков, и право предоставления "упреждающих" кредитных линий странам Еврозоны, которые не вошли в спасательные программы Евросоюза и МВФ. В принципе, Европейский фонд финансовой стабильности имеет временный, трехлетний статус (должен был быть закрыт 30.06.2013 г.). Его правопреемником стал Постоянный стабилизационный фонд ЕС - Европейский стабилизационный механизм (ESM). Европейский механизм финансовой стабильности должен был начать функционировать с июня 2013 года. Однако реально ESM приступил к работе 8.10.2012 г. Ожидается, что ESM сможет привлечь еще 700 млрд. евро и примет на себя займы EFSF, который, таким образом будет функционировать до погашения последнего обязательства.

Европейский фонд финансовой стабильности стал продавать обеспеченные гарантиями стран - участников еврозоны облигации, а средства от продажи направляются на предоставление кредитов государствам ЕС, оказавшимся в тяжелом финансовом положении.

В начале января 2011 г. EFSF выпустил облигации на сумму в 5 млрд. евро - первые в истории валютного союза общие облигации еврозоны.

Доходность по этим бумагам со сроком погашения в декабре 2015 года была установлена на уровне 2,5%. Вырученные средства пошли на стабилизацию финансового рынка Ирландии. По состоянию на первый квартал 2014 г. были размещены 44 выпуска облигаций фонда на различные сроки обращения.

Появление на рынке общих облигаций является первым шагом к созданию единого облигационного рынка еврозоны.

Для разработки постоянного стабилизационного фонда ЕС Совет ЕС принял решение внести поправку в 136 статью базового Лиссабонского договора сообщества. Лиссабонский договор, как уже отмечалось, (официальное название — «Лиссабонский договор о внесении изменений в Договор о Европейском союзе и Договор об учреждении Европейского сообщества) подписан на саммите ЕС 13.12.2007 г. Он заменил собой не вступившую в силу Конституцию ЕС и внес изменения в действующие соглашения о Европейском союзе в целях реформирования системы управления ЕС. Необходимость внесения изменений в основополагающие договоры ЕС была вызвана тем, что всего за два с половиной года (апрель 2004 — 1 января 2007 гг.) число стран-членов возросло с 15 до 27, а их совокупное население достигло почти полмиллиарда человек. После подписания и ратификации парламентами Договор о реформе перестаёт существовать как единый текст, а нововведения вносят изменения и включаются в Римский договор и Договор об учреждении Европейского сообщества по атомной энергии (1957 г.); Маастрихтский договор (1992 г.).

Поправка вызвана необходимостью пересмотреть положение Маастрихтского соглашения, заложившего основу зоны евро, которое запрещает странам ЕС оказывать прямую финансовую помощь другим государствам сообщества (оговорка об отказе от поручительства) и, таким образом, находится в прямом противоречии с самой идеей создания стабилизационного фонда. Лидеры ЕС поручили экспертам разработать точный и предельно краткий текст поправки к Лиссабонскому договору, чтобы избежать необходимости созывов референдумов для ее ратификации. Тем не менее, процедура дополнения договора потребовала его ратификации национальными высшими законодательными органами ЕС, которая завершилась в начале 2013 г.

В условиях растерянности политиков, отчасти ряда экономистов и бизнеса, на начальном этапе острой фазы финансового кризиса, ЕЦБ уже в сентябре-октябре 2008 г. внес изменения в механизмы денежно-кредитной политики. Меры, предпринятые ЕЦБ, были направлены в основном на стабилизацию финансового рынка и, прежде всего, банковского сектора, как основы европейской банковской системы, посредством предоставления ей дополнительной ликвидности. Для увеличения ликвидности в период с октября 2008 года по май 2009 года ЕЦБ снижает ставку рефинансирования с 4,25% на 3,25 процентных пункта, опуская ее до 1%.

Вместе с тем, ЕЦБ применяет комплекс мер, ставших известными как «расширенная кредитная поддержка». Главная цель этих мер - поддержка банковского сектора стран - участниц Евросоюза. Были увеличены объемы ликвидности, предоставляемой банковскому сообществу посредством стандартных недельных тендеров и суточных кредитов. Сроки операций длительного кредитования были увеличены с трех до шести месяцев. В октябре 2008 г. ЕЦБ отказался от традиционной для него практики проведения кредитных тендеров с множественной ставкой и неполным удовлетворением заявок. Отныне все заявки кредитных учреждений стали удовлетворяться полностью и по фиксированной ставке. Одновременно были понижены требования к залоговым активам, которые банки могли использовать для получения ликвидности от национальных центральных банков. Таким образом, банки получили практически неограниченный доступ к ликвидности центрального банка. Первоначальный всплеск инфляции достигнувший в октябре 2008 г. 4%, резко замедлился уже в ноябре того же года, а уже к осени 2009 г. стала вызывать серьезные беспокойства угроза дефляции. По всей видимости, опасения по поводу раскручивания инфляционной спирали о которой говорилось ранее, в практическом аспекте функционирования европейской валютной системы оказались необоснованными в силу недостаточного понимания специфической природы кризиса.

Несмотря на улучшение ситуации в европейских экономиках к 2010 году, в результате мер ЕЦБ по поддержке банковской кредитоспособности и введению новых механизмов финансирования, в странах Евросоюза происходит стремительный рост бюджетных дефицитов. Это было обусловлено с одной стороны применением странами зоны ЕВРО антикризисной фискальной политики, с другой - снижением доходов бюджета в результате рецессии. Рост бюджетных дефицитов спровоцировал наращивание объемов государственного долга во всех странах ЕС, что в конечном итоге привел Европу к крупномасштабному долговому кризису.

Иными словами, появившаяся в банковском секторе ликвидность не пошла в реальный сектор экономики, ставший более рискованным в результате снижения потребительского спроса населения и, соответственно, спроса на инвестиционные товары. Банки посчитали менее рискованным направление этих средств на покупку возросшего объема суверенных ценных бумаг, т.е. на финансирование увеличившихся дефицитов бюджетов. Вспомним, что сумма дефицитов бюджетов прошлых лет и составляет государственный долг.

Поэтому в этот период ЕЦБ вводит программу выкупа облигаций с покрытием - Covered Bond Purchase Programmes (CBPP 1), призванную облегчить условия финансирования для кредитных учреждений и предприятий. Пик этой программы пришелся на период с 4 июля 2009 г. по 30 июня 2010 г., когда ЕЦБ в рамках прямого финансирования банковского сектора выкупил облигаций с покрытием на сумму 61 млрд. евро.

В начальный период кризиса суверенных долгов (май 2010 г. - август 2011 г.), несмотря на его стремительное развитие, ЕЦБ старался не вмешиваться, за исключением покупки у банковского сектора государственных бондов на вторичном рынке (программа SMP). Эти средства подлежали стерилизации в рамках еженедельных депозитных операций.

Программа стартовала 9 мая 2010 г. и была призвана поддержать страны с высоким уровнем долга и обеспечить дополнительную ликвидность на рынке, но длительность ее реализации и количество выкупаемого долга не были четко определены, что вносило неопределенность на рынок государственных облигаций. В связи с некоторым, как оказалось временным, улучшением к середине 2011 г. программа была завершена, а учетная процентная ставка была повышена до 1,5% годовых, как средство противодействия некоторому росту цен.

С августа 2011 г., сложилась критическая ситуация в результате двойного кризиса - суверенных долгов и банковского, что заставило ЕЦБ активизировать свое воздействию на экономику. Первоначально, ЕЦБ предоставлял банкам 3-х летнее РЕПО под фиксированную ставку. Операции РЕПО осуществляют все центральные банки и не только в кризис. Однако эти операции, как правило, осуществляются на краткосрочном временном интервале (неделя, месяц, три месяца, редко более). Операция РЕПО (от англ. repurchase agreement, repo) - сделка купли (продажи) ценной бумаги с обязательством обратной продажи (купли) через определенный срок по заранее определённой в этом соглашении цене. Иначе говоря, соглашение РЕПО условно может рассматриваться как краткосрочный заём денежных средств под залог ценных бумаг принадлежащих продавцу (облигаций, векселей, депозитных сертификатов) (хотя юридически соглашение РЕПО оформляется как купля и продажа, а не заём), чаще всего краткосрочных долговых бумаг денежного рынка. А процентная ставка по операциям основного рефинансирования (MRO), - это недельные краткосрочные операции на открытом рынке, которые обеспечивают воздействие на ставку процента в рамках ограниченного, предварительно заданного периода, снижена до 0,75%. Эти меры улучшили ситуацию на межбанковском рынке, но были неспособны улучшить положение с суверенными долгами.

Поэтому в июле 2011 года ЕЦБ возобновляет программу SMP, и уже в феврале 2012 г. по этой программе было куплено максимальное количество государственных облигаций на сумму 220 млрд. евро. Также была введена вторая программа выкупа облигаций с покрытием - Covered Bond Purchase Programmes (CBPP 2), максимум операций по этой программе составил 16 млрд. ЕВРО.

Дальнейшее развитие кризиса провоцирует критическое состояние банковской системы и государственных финансов Испании в начале 2012 г.

Для преодоления ситуации с долговыми обязательствами в сентябре 2012 г. ЕЦБ начинает новую программу выкупа государственных облигаций - программа прямых денежных операций (OMP). Программа ОМТ пришла на замену программе SMP, объем которой к тому моменту составил 219,5 млрд. евро.

Несмотря на то, что целью обеих программ являлось снижение риск - премии по государственным облигациям и снижение стоимости привлечения новых долгов, программа OMT ограничивалась покупкой облигаций сроком погашения до 3-х лет, в то время как программа SMP была направлена на выкуп долгосрочных облигаций. Также были введены более жесткие критерии по участию государственных облигаций в программе: ЕЦБ выкупал облигации лишь в том случае, если страна - эмитент полностью соблюдала перечень фискальных правил и макроэкономических целей, введенных Европейским фондом финансовой стабильности и Европейским стабилизационным механизмом. Более того, в случае соблюдения данных правил объем интервенций ЕЦБ не был ограничен, что позволило решить, как проблемы фискальной дисциплины южно-европейских стран, так и успокоить финансовые рынки и инвесторов, воспринимавших предыдущую программу как временную и ограниченную. В целом, на рубеже 2011 - 2012 гг. ЕЦБ, под руководством уже нового президента М. Драги, провел беспрецедентные по масштабу операции рефинансирования на общую сумму 2 трлн. евро.

В первой половине 2013 г. наблюдалась повышение избыточной ликвидности в банковской сфере и банки начали погашать ранее взятые у ЕЦБ кредиты. Погашение кредитов привело к снижению избыточных резервов в банковской сфере и к повышению рыночных процентных ставок. Для их снижения ЕЦБ стал снижать свои, а ставка по депозитам в центральном банке опустилась до 0,0%. В июне 2014 г., чтоб вообще отбить охоту хранить деньги на депозитах в ЕЦБ, была установлена отрицательная ставка в -0,1%. Для выхода на целевую инфляцию в 2%, преодоления стагнации в экономике, в том же июне были понижены еще ряд основных ставок ЕЦБ на денежном рынке. В том же 2014 г. была введена программа целевого долгосрочного рефинансирования (Targeted Long Term Refinancing Operation или TLTRO). В ее рамках ЕЦБ начал выкуп обеспеченных активами ценных бумаг (ABS).

Размер программы оценивается в 1 трлн. ЕВРО. В отличие от других аналогичных программ, ЕЦБ ввел для коммерческих банков ограничение на использование полученных средств, заставляя банки тратить полученные деньги на кредитование реального сектора экономики.

В январе 2015 ЕЦБ анонсирует начало программы количественного смягчения (QE 4). В дополнение к программам покупки облигаций, обеспеченных активами (ABSPP), а также программе покупки облигаций с гарантированным покрытием (CBPP 3), он объявляет о начале программы покупок в публичном секторе (public sector purchase programmes или PSPP).

Программа PSPP предполагает покупки на открытом рынке ЕЦБ суверенных облигаций правительств еврозоны и ценных бумаг европейских институтов и национальных агентств ежемесячно на сумму до 60 млрд. до конца сентября 2016 года или дольше в случае необходимости.

Стратегия реформирования и развития ЭВС на предстоящее десятилетие состоит из трех блоков: создание интегрированной структуры финансовых рынков, оздоровление государственных финансов стран-членов, укрепление общей экономической политики.

Интегрированная структура финансовых рынков (integrated financial framework), действующая на основе единого свода правил, создается с целью сохранить целостность финансового пространства Евросоюза (и прежде всего еврозоны) и обеспечить бесперебойное функционирование ЭВС. Для этого формируются две новые, единые для всего ЕС системы. Еще в феврале 2009 г. рабочая группа во главе с бывшим управляющим директором МВФ Ж. де Ларосьером представила Европейской комиссии доклад, в котором предлагалось учредить Европейский совет по системным рискам и Европейскую систему финансового надзора.

Европейский совет по системным рискам (European Systemic Risk Board, ESRB) действует с декабря 2010 г. Он осуществляет макропруденциальный надзор за финансовой системой в целях предупреждения и снижения системных рисков для финансовой стабильности в ЕС. Единый надзорный механизм — ЕНМ (Single Supervisory Mechanism) должен взять на себя координацию действий национальных надзорных органов и выработку единых стандартов в данной области. К началу 2013 г. определены его нормативные рамки, а в течение года — разработана операционная система.

ЕНМ сможет напрямую и дифференцированно осуществлять банковский надзор в отношении кредитных учреждений стран Евросоюза.

Оздоровление государственных финансов проводится путем формирования интегрированной системы бюджетных рамок (integrated budgetary framework). В декабре 2011 г. вступила в силу обновленная версия Пакта стабильности и роста, состоящая из шести законодательных актов — пяти регламентов и одной директивы.

План создания более прочного экономического союза проработан заметно слабее первых двух. Его суть состоит в проведении согласованных макроэкономических реформ, направленных на решение следующих задач: 1) повышение конкурентоспособности, 2) рост занятости, 3) повышение устойчивости государственных финансов, 4) стабилизация финансовых рынков.