Сафарян А.А., Сафарян К.В.

Оценка роста капитализации инновационных предприятий: мультипликатор роста капитализации

РАНХиГС при Президенте Российской Федерации

В настоящей работе решается задача оценки роста капитализации инновационной компании. Таковыми считаются компании, в производственном процессе которой применяются любые инновации.

Прогнозирование реакции рынка на ту или иную инновацию – сложная задача, которую при определенных условиях можно свести к необходимости оценки роста капитализации.

Авторами предлагается метод оценки роста капитализации инновационного бизнеса в рамках сравнительного подхода.

Сравнительный подход применяется, когда существует достоверная и доступная для анализа информация о ценах и характеристиках объектов-аналогов. Экономическое содержание сравнительного подхода к оценке бизнеса состоит в том, что собирается информация о совершённых в недавнем прошлом сделках по продаже сопоставимых предприятий  (аналогов) или их акций на открытом рынке. По предприятиям аналогам рассчитываются соотношения между ценой продажи и важнейшими их финансовыми показателями. Эти соотношения называются мультипликаторами. Рыночная стоимость оцениваемого бизнеса определяется путем умножения указанных  показателей предприятия на  соответствующие мультипликаторы. Таким образом, сравнительный подход в большей степени опирается на рынок.

Обозначим через  значение рыночной стоимости рассматриваемого инновационного предприятия на момент времени t. Нам известно, что на дату оценки t указанный выше финансовый показатель  равен .

Далее производится поиск максимально близких к объекту оценки  аналогов на рынке капиталов. Про эти аналоги известны достоверные их цены совершенных недавно сделок по покупке и продаже этих компаний целиком, либо пакетов их акций. Так же про них известны величины рассматриваемых финансовых показателей (условно назовем их доходом).

Оценочным  мультипликатором для объекта-аналога с номером i назовем следующую величину:

Далее определяется средневзвешенное значение оценочного мультипликатора для выбранной группы объектов-аналогов. Каждому из мультипликаторов присваивается взвешивающий коэффициент . При этом:

Чем ближе по своим характеристикам найденный объект-аналог к оцениваемому объекту, тем больше значение соответствующего коэффициента α.

Величина

называется оценочным  мультипликатором для нашего объекта оценки. В качестве предварительной стоимости объекта, рассчитанного с применением сравнительного подхода и данного типа мультипликатора, берется следующая величина

При сравнительном  подходе  можно применять различные группы мультипликаторов. Выбор зависит оттого, какой именно финансово-экономический показатель D лежит в основе его определения. Ниже приведены несколько наиболее распространенных типов оценочных мультипликаторов.

Мультипликаторы цена/прибыль (денежный поток).

Мультипликаторы цена/дивиденды.

Мультипликатор цена/выручка от реализации.

Мультипликатор цена/физический объем производства.

Мультипликатор цена/чистая стоимость активов.

Для решения поставленной нами задачи в разной степени эффективности можно использовать любой из этих мультипликаторов. На первый взгляд может показаться, что сравнительный подход практически не применим при решении такой задачи. Ведь каждая инновация уникальна, и вряд ли можно на открытом рынке найти предприятия аналоги, похожие на инновационное предприятие.

Это утверждение справедливо, когда речь идет об инновациях, имеющих прорывной, революционный характер. Однако это не совсем так, когда говорим об инновациях вообще. Применение сравнительного подхода может дать достаточно достоверную картину при оценке роста капитализации компании, внедряющего инновационные проекты диффузионного характера. Диффузия – это способ, каким инновации распространяются по рыночным или нерыночным каналам от места их первой реализации различным потребителям.[1] Это значит, что данную инновацию в прошлом уже внедряли другие компании, и среди них вполне могут найтись предприятия, близкие по остальным характеристикам к нашему предприятию. Примеры диффузионных инноваций – выпуск товаров или услуг по лицензии, франчайзинг, использование опыта инновационных  решений в других компаниях. Пример такой инновации – внедрение пластиковых карт лояльного покупателя в магазине.  Очевидно, что поиск предприятий-аналогов не представляет большой сложности. А для магазина, внедряющего такую систему, этот проект, безусловно, является инновационным.

Новизна нашего подхода заключается в том, что мы ищем два типа предприятий аналогов, которые составляют две группы. Первая группа – предприятия, которые близки по всем основным своим показателям к нашему предприятию и уже внедрили данный вид инновации. Вторая группа – предприятия, которые тоже близки к нашему предприятию по основным показателям, однако они отказались от внедрения данной инновации.

Выберем любой из оценочных мультипликаторов в качестве инструмента оценки. Зафиксируем момент времени t. Мы делаем предположение, что в момент времени t = 0 предприятия аналоги первой группы приняли решение о применении рассматриваемой инновации, а предприятия второй группы – отказались.

Обозначим через  значения выбранных оценочных мультипликаторов для первой группы компаний аналогов. Значения этих мультипликаторов определяются по формуле (1). Аналогично через  обозначим значения выбранных оценочных мультипликаторов для второй группы компаний аналогов.

Мы выбирали аналоги таким образом, что в начале времени, соответствующем точке ноль, эти компании были близки по основным своим характеристикам. Это значит, что можно сделать предположение, что

Обозначим текущий доход компании через D. Это экономический показатель, соответствующий одному из перечисленных рыночных мультипликаторов (например, дивиденды компании за определенный период).

В первой группе предприятий аналогов единица дохода D обеспечивала рост капитализации компании (рост рыночной стоимости), равный

Аналогично, во второй группе единица дохода D обеспечивала рост капитализации компании (рост рыночной стоимости), равный

Разницу между этими двумя величинами можно считать показателем роста (падения) капитализации компании на единицу дохода D при условии, что она внедряет данную инновацию. Следовательно, можно определить рост капитализации инновационной компании как

Учитывая равенство (3), получаем

Величину Δμ(t)  назовем оценочным мультипликатором роста капитализации инновационного бизнеса.

Данную формулу можно применять при оценке роста капитализации инновационных предприятий как одну из возможных. Она достаточно точно отражает реальную рыночную картину, поскольку все данные о предприятиях аналогах берутся из реальной экономики.

1. Самуэльсон, Пол, Э., Нордхаус, Вильям, Д. Экономика.: Пер. с англ.:16-е изд.: Уч.пос. - М.: Издательский дом “Вильямс”,2000

2. Кэмпбелл Р. Макконнелл, Стэнли Л.Брю “ Экономикс: принципы, проблемы и политика. В 2т.: Пер. с англ. 11-го изд.- М.: Республика,1995

3. Руководство Осло. Рекомендации по сбору и анализу данных по инновациям. 3-е изд., совместная публикация ОЭСР и Евростата / Пер. на рус. яз. — М.: ГУ «Центр исследований и статистики науки», 2010.

4. .Т.Коупленд, Т. Коллер, Дж. Муррин. «Стоимость компаний». Олимп-Бизнес. Москва. 2008.

5.  А. Дамодоран. «Инвестиционная оценка». Альпина паблишерс. Москва, 2010.

6. «Оценка бизнеса». Учебник под редакцией А. Грязновой и М Федотовой. Финансы и статистика. Москва. 2006.

7.  Ю. Козырь. «Стоимость компаний: оценка и управленческие решения». Альфа-Пресс. Москва. 2009.

8. Ф. Питер Боер. «Оценка стоимости технологий: проблемы бизнеса и финансов в мире исследований и разработок». Олимп-Бизнес. Москва. 2007.

9. Р. Брейли, С. Майерс. «Принципы корпоративных финансов». Олимп-Бизнес. Москва. 2007.

10.  У. Шарп, Г. Александер, Дж. Бейли. «Инвестиции». Инфра-М, Москва. 2009.

11. К. Сафарян. «Инновационный бизнес: практические аспекты оценки активов». Дело. Москва. 2010.

12. Larry Downes and Paul F. Nunes  .Big-Bang Disruption. Harvard Business Review. Mart 2013

13. Marco Bertini and John T. Gourville. Pricing to Create Shared Value. Harvard Business Review. June 2009

14. Ahlfeldt, Gabriel M. and Wendland, Nicolai Looming stations: valuing transport innovations in historical context. Economic Letters, 105 (1), 2009.

15. Innovation In India. National Knowledge Commission, June 2007. Government of India

[1] Руководство ОСЛО 2010