Вечканов А.С.
Оценка инвестиционных проектов в системе оценки бизнеса
Поволжский государственный университет сервиса (ПВГУС), Россия
Оценка инвестиционных проектов в системе оценки бизнеса
-->Интеграционные процессы, происходящие во всем мире, требуют от российских специалистов в области экономических измерений принятия и использования в своей практике (будь то финансовый директор или специалист по оценке проектов или учету и отчетности) международных стандартов, терминов и понятий, отражающих мировую практику и международные требования в соответствующей области знаний и ведения бизнеса. По мнению Г.И. Микерина, - главной особенностью последних лет стала интернационализация нормативного экономического знания, приведение российских терминов, методов и методик в соответствие с международными. Наиболее острая дискуссия идет по вопросам понятийного аппарата, базовым терминам и определениям в области оценки, инвестиционного анализа, финансового менеджмента.
В данной статье под термином оценка рыночной стоимости бизнеса компании (Vc) понимается комплексная (т.е. с применением методов разных подходов) стоимостная оценка результатов предпринимательской деятельности соответствующего хозяйственного субъекта. Под термином оценка рыночной стоимости имущества компании понимается стоимостная оценка отдельных составляющих активов и пассивов компании и использование известной формулы MVс = MVe + MVd. Причем под термином «стоимость компании», который используется очень широко, необходимо понимать не стоимость имущества (которое само по себе без приложения к нему предпринимательского мастерства менеджеров и акционеров не генерирует никаких денежных потоков и продуктов), а именно стоимость бизнеса компании. Под термином оценка рыночной стоимости акционерного (собственного) капитала (Ve) понимается комплексная (т.е. с применением методов разных подходов) расчетная стоимостная оценка собственного капитала компании. Капитализация компании (в конкретный момент времени) есть произведение рыночной цены акций данной компании в данный момент времени (средневзвешенное по торговым площадкам) на количество акций данной компании, обращающихся на рынке.
Современный бизнес характеризуется такими особенностями, как инновационность, гибкость, широкое применение информационных технологий, мобильность, сфокусированность, стратегическая ориентация на рост стоимости бизнеса. Важнейшей особенностью современного бизнеса является ускорение темпов обновления продукции и услуг, сокращение жизненного цикла продуктов, рост проектной направленности бизнеса, проектная ориентация и организация бизнеса, повышение роли инвестиционных и инновационных проектов в реализации главной финансовой стратегической цели — росте рыночной стоимости бизнеса компании и ее акций. По-существу, корпоративная стратегия компании реализуется через портфель проектов (инициатив), сформированных по результатам стратегического анализа. Целью инвестиционных решений и всей деятельности компании является рост ее стоимости, определяемый увеличением прогнозных дисконтированных денежных потоков от различных видов деятельности. Поэтому следует оценивать влияние на рост стоимости компании повышения эффективности ее операционной и инвестиционной проектной деятельности в комплексе.
Рассмотрим современное определение понятия проект, а также его параметры и характеристики, которые необходимо учитывать при оценке проектов. В соответствии с международным стандартом по управлению проектами PMBoK 2004, проект определяется как «ограниченное по времени предприятие, предназначенное для создания уникального продукта, услуги или результата». По определению Мирового банка, проект — это комплекс взаимосвязанных мероприятий, действий, ориентированных на достижение неповторяющейся цели и результата в течение заданного ограниченного периода времени при установленном бюджете, и представляющий собой однократную деятельность.
Основными характеристиками и параметрами проекта являются его жизненный цикл, участники, стоимость, результат (цель), эффективность и эффект. Из всего разнообразия проектов выделим инвестиционные, связанные с развитием отраслей и предприятий реального сектора экономики (прежде всего, его инновационной части) и требующие для своей реализации осуществления инвестиций. Под инвестициями понимают вложение свободных денежных средств в различные активы (приобретение различных активов) с целью получения долгосрочных доходов в будущем. Понятие жизненного цикла инвестиционного проекта является определяющим в процессе обоснования видов денежного потока и ставки дисконтирования при оценке эффективности проекта. От того, на какой стадии жизненного цикла проекта, кем и с какой целью проводится его оценка, зависит выбор вида денежного потока и обоснование ставки дисконтирования. Большинство оценщиков, не практикующих в области оценки проектов, игнорируют международные стандарты управления проектами, понятие и структуру жизненного цикла проекта, не учитывают особенности каждой фазы, стадии проекта при оценке и, возможно, поэтому не видят тесной связи оценки бизнеса с оценкой проектов. Тем более важно издание третьей редакции Методических рекомендаций по оценке эффективности инвестиционных проектов, в которой предусматривался учет особенностей оценки проектов на разных стадиях их осуществления.
– эффективность проекта в целом (называемая в проекте третьей редакции Методических рекомендаций общественной эффективностью проекта);
– эффективность участия в проекте (называемая в проекте третьей редакции Методических рекомендаций коммерческой эффективностью участия в проекте).
Под эффективностью проекта в целом в [3] понимается «эффективность проекта, реализуемого «единственным участником как бы за счет собственных средств». По этой причине показатели эффективности определяются на основании денежных потоков только от инвестиционной и операционной деятельности. Некоторые авторы называют такую постановку задачи оценкой проекта «в чистом поле», подчеркивая тем самым отсутствие данных об источниках и инструментах финансирования и предприятии — исполнителе проекта. Это характерно для прединвестиционной стадии проекта. Опыт работы с потенциальными иностранными инвесторами и кредиторами проектов показывает, что их интересует именно такая постановка задачи оценки проекта, отражаемая в его бизнес-плане. Эффективность — категория, отражающая соответствие инвестпроекта целям и интересам его участников, она должна выражаться соответствующей системой относительных показателей. Для компаний, акционеры (владельцы) которых при реализации своей стратегии используют концепцию VBM (в том числе для компаний с госучастием), эффект проекта определяется вкладом проекта в прирост стоимости:
– капитала акционера проектной компании (или действующего предприятия);
– бизнеса компании, отрасли, региона;
– национального богатства государства.
Точных формул, методов расчета ставки дисконтирования при оценке NPV на прединвестиционной стадии нет, и для ее выбора и обоснования можно воспользоваться рекомендациями, изложенными в работах В.Н. Лифшица и С.А. Смоляка [2], в соответствии с которыми «в общем случае ставка дисконта отражает доходность альтернативных и доступных для субъекта направлений инвестирования и темп падения ценности денег на рассматриваемом шаге. Ставка дисконта участника проекта отражает максимальную доходность альтернативных и доступных для данного участника направлений инвестирования его свободных денежных средств. При этом под направлениями инвестирования понимаются тиражируемые инвестиционные проекты, т. е. проекты, в которые можно вкладывать любую (в определенных пределах) сумму денежных средств (примерами направлений инвестирования являются вложения на депозит или покупка акций)».
Именно при обосновании ставки дисконтирования необходимо четко определять заказчика оценки и цель оценки, которые определяются (наряду с другими факторами) фазой (стадией) проекта. При оценке проекта на прединвестиционной стадии заказчик (инициатор) проекта вынужден делать оценку проекта как необходимый элемент бизнес-плана, без которого ему не найти соинвесторов проекта и не приступить к его реализации. Соответственно, при всех теоретических рекомендациях по обоснованию ставки дисконтирования на этой стадии при оцнке проекта на практике приходится опираться на некие количественные индикаторы. К числу таких индикаторов можно отнести среднеотраслевую (если проект узкоотраслевой) доходность активов на предприятиях отрасли, доходность вложений в акции, облигации, векселя предприятий этой отрасли, и принять в качестве ставки дисконтировнания в оцениваемом проекте максимальное значение из рассмотренных индикаторов. Для проектов межотраслевого, народнохозяйственного значения соответствующий анализ необходимо провести по действующим предприятиям нескольких отраслей, понимая, что национальных проектов государственной значимости должна быть установлена централизованная обоснованная ставка дисконтирования. Как уже показано было в работах [4], расчетный эффект проекта на стадии выполнения, когда уже сформирован организационно-экономический механизм реализации проекта (известна компания-исполнитель, известна структура и стоимость (источников финансирования), состоит в приросте стоимости бизнеса компании, ее акционерного капитала за счет реализации проекта.
Таким образом, настоящая статья показывает дискуссию экспертов-оценщиков, проходящая среди теоретиков и практиков, которая выражается в потребности научно обоснованных и синхронизированных с международной практикой и стандартами оценки новых Методических рекомендациях по оценке инвестиционных проектов.
Литература:
1. Виленский П.Л., Лившиц В.Н., Смоляк С.А. Оценка эффективности инвестиционных проектов: Теория и практика: Учеб. пособие. 3-е изд., испр. и доп. М.: Дело, 2004.
2. Смоляк С.А. Оценка инвестиционных проектов в условиях риска и неопределенности. М.: Наука, 2002.
3. Никонова И.А., Шамгунов Р.Н. Стратегия и стоимость коммерческого банка. М.: Альпина Бизнес Букс, 2006.
4. Никонова И.А., Шамгунов Р.Н. Эффективность проектов: Давайте считать одинаково, Одинаково и правильно! // Инвестиции в России. 2003. № 9. С. 34–41.