Вторичный рынок ценных бумаг

Сущность, функции и виды вторичного рынка ценных бумаг

Выпуск и размещение ценных бумаг на первичном рынке предполагают наличие вторичного рынка ценных бумаг.

Инвестор вкладывает день ценные бумаги не только потому, что надеется с их помощью получить прибыль и сохранить стоимость, но и потому, что он получает возможность в случае необходимости продать свои ценные бумаги, ликвидировать их и получить деньги. Обладание ликвидностью — это немаловажное свойство ценных бумаг, привлекающее инвестора.

Реализовать свое свойство ликвидности ценные бумаги могут на вторичном рынке.

На вторичном рынке в основном встречаются владельцы различных ценных бумаг, которые вступают в отношения купли-продажи. Ценные бумаги отчуждаются от своего собственника и переходят в собственность покупателя. Так как этот процесс происходит постоянно, то ценные бумаги находятся в постоянном обращении. Следовательно, обращение ценных бумаг — это единство процессов отчуждения и присвоения ценных бумаг между инвесторами.

Но на этом рынке возможно и возникновение отношений между инвесторами и эмитентом по поводу прекращения существования ценной бумаги. Это происходит тогда, когда истекает срок существования облигации, когда эмитент выкупает свои акции для сокращения размеров уставного капитала или когда по условиям эмиссии он обязан выкупить ценную бумагу досрочно по требованию инвестора. Поэтому более точно вторичный рынок можно определить как рынок, на котором осуществляется обращение ценных бумаг в форме перепродажи и их выбытие из обращения.

Вторичный рынок обязательно несет элемент спекуляции. Можно даже сказать, ч екулянт на нем — главная фигура. Основной мотив деятельности продавцов и покупателей на вторичном рынке - продать подороже, купить подешевле, заработать на разнице в курсах. Курс ценной бумаги формируется на рынке под воздействием спроса и предложения, поэтому, воздействуя на спрос или предложение, можно изменять курс в нужном направлении. Благодаря этому происходит перелив капитала к местам его необходимого приложения и отток из тех отраслей, где имеется излишек.

Вторичный рынок, в отличие от первичного, не увеличивает объемы совокупного капитала в стране, не влияет на объем инвестиций. Он обеспечивает перераспределение средств между различными субъектами. А так как субъектами вторичного рынка и собственниками ценных бумаг выступают в основном различные компании, то, получая дополнительный доход от продажи ценных бумаг перспективных компаний, они получают новый стимул к развитию.

Вторичный рынок тесно связан с первичным. Во-первых, размеры и структура вторичного рынка полностью зависят от первичного. На вторичный рынок поступают только ценные бумаги, которые были размещены на первичном. Во-вторых, вторичный рынок стимулирует развитие первичного. Когда на вторичном рынке удерживается высокий уровень цен на бумаги определенной компании, это позволяет компании осуществлять новые эмиссии ценных бумаг, размещать их на первичном рынке, увеличивая его объемы и меняя структуру.

Каждая ценная бумага обращается на своем собственном вторичном рынке. Поэтому чаще всего вторичный рынок складывается из фондового рынка, рынка государственных бумаг, вексельного рынка и рынка ипотечных бумаг. Фондовый рынок — это рынок ценных бумаг, выпускаемых корпорациями: акций, облигаций и вторичных бумаг. Рынок государственных ценных бумаг представлен бумагами, выпускаемыми государством, и правила игры на нем устанавливаются им же.

Вексельный рынок — это рынок купли-продажи векселей, а так как занимаются этими операциями банки, то по сути это банковский рынок векселей. В отличие от других рынков этот рынок существует на основе международных правил и норм, потому он несколько обособлен от других видов рынка.

Рынок ипотечных ценных бумаг — это торговля закладными, и существует он по своим специфическим законам. В России вексельный рынок и рынок ипотечных ценных бумаг практически отсутствуют. Настоящими ликвидными рынками являются рынок государств ых ценных бумаг и рынок корпоративных ценных бума основном акций) 200 крупнейших российских компаний.

Отчуждение ценной бумаги на вторичном рынке может происходить не только в форме купли-продажи, но и в форме дарения, мены, наследования и др. Основной формой отчуждения все-таки является купля-продажа, поэтому вторичный рынок возник как стихийный рынок, где продавцы и покупатели общались друг с другом, в зависимости от спроса и предложения устанавливали цены и заключали сделки. Для такого рынка характерно отсутствие единого курса ценных бумаг и недостаток информации о рынке, не позволяющий принять оптимальное решение. Постепенно стихийные рынки модернизировались и превратились в организованные рынки.

В настоящее время вторичный рынок существует в форме организованной торговли (биржевой рынок) и неорганизованной (внебиржевой рынок).

Внебиржевой рынок возник как альтернатива биржевому, и сказать, что он полностью неорганизованный уже нельзя, благо на нем работают профессиональные организаторы торговли ценными бумагами, имеющие лицензии. Многие компании не могут участвовать в биржевой торговле, так как их показатели не отвечают требованиям бирж, кроме того, за место на бирже нужно достаточно много платить, что невозможно для небольших или новых компаний. В настоящее время на внебиржевом рынке обращается преобладающая часть всех ценных бумаг. Это акции небольших фирм, работающих в традиционных отраслях, акции крупных компаний, которые начинают работу в рисковых, новых отраслях экономики, ценные бумаги отдельных кредитных институтов, новые выпуски акций, государственные и муниципальные ценные бумаги.

Центром всего рынка ценных бумаг служит фондовая биржа — организованный, регулярно функционирующий рынок ценных бумаг.

Инфраструктура рынка ценных бумаг и фондовая биржа

Как и на любом рынке, для непрерывности процесса купли-продажи ценных бумаг необходима своя специфическая инфраструктура. На формирование инфраструктуры оказывают влияние различные факторы: ур ь развитости рынков, объем их оборотов, характер финансовых инструментов, обращающихся на них, количество участников и проч. Но в любом случае одна из задач, которые решает инфраструктура, — это снижение стоимости проводимых операций. Для решения этой задачи необходимо создание специализированных систем, в которых должны работать профессионалы, обеспечивающие четкость решения поставленных перед ними задач.

Работа на рынке ценных бумаг, принятие определенных решений требуют определенного информационного обеспечения. Все участники рынка должны иметь информацию о существующих ценных бумагах, их достоинствах, недостатках, об эмитентах, выпускающих эти бумаги, о ликвидности бумаг и проч. Поэтому обеспечение доступности такой информации любому интересующемуся субъекту предполагает организацию системы раскрытия информации (о бумагах, эмитентах, состоянии рынка).

Продавец и покупатель ценных бумаг в принципе могут найти друг друга самостоятельно, но это требует дополнительных затрат времени. Кроме того, каждого интересует надежность партнера, а проверить это уже значительно труднее.

В связи с этим поиск партнеров и проверка их надежности осуществляется профессионалами рынка ценных бумаг — брокерами. Они работаю различных торговых системах, часто специализированно у них есть более обширная информация об участниках рынка и ценных бумагах, и они быстрее находят необходимые контакты и варианты сделок.

Торговые системы, где брокеры функционируют, формируются в зависимости от вида ценных бумаг, региона, характера совершаемых операций и проч., а также являются необходимым элементом механизма функционирования рынка ценных бумаг.

Сделки на рынке ценных бумаг всегда сопряжены с риском. Для уменьшения этих рисков предусмотрен ряд мер.

Одна из них — регистрация прав собственности, которую осуществляют депозитарии. Это дает гарантии, что субъект, который хочет продать ценные бумаги на рынке, обладает ими, имеет право собственности на них и они есть в наличии.

Поэтому биржи при выставлении ценных бумаг на торги требуют заранее передать продаваемые бумаги на хранение в депозитарий, который гарантирует наличие и подлинность продаваемых ценных бумаг.

Множество сделок, осуществляемых на рынке, не позволяет бирже детально проверить правильность оформления каждой из них. Эта функция передается системе клиринга, которая не только осуществляет взаимозачеты, но и проверяет итоговые документы на правильность оформления и подлинность. Клиринг может быть непрерывным, когда каждая заключенная сделка немедленно поступает в обработку.

Но он возможен только при небольших объемах торгов или при наличии мощной электронной сети и программного обеспечения. Чаще проводят периодический клиринг, обрабатывая все совершенные сделки через определенный промежуток времени. В этом случае при тех же самых затратах обрабатывается большее количество сделок, но время получения итоговых результатов увеличивается.

Для обеспечения платежей по совершенным сделкам функционирует специальная система платежей. Как правило, биржа заключает договор об обслуживании со специализированным банком, в котором открывают счета все участники торгов. При этом платежи проходят просто оформлением проводок по указанным счетам. Такой банк обычно называют клиринговым банком. Правда, не исключается возможность и хранения денег участников сделок в разных банках, но эта система, использующая межбанковские корреспондентские счета, менее эффективна.

Так как в настоящее время ценные бумаги выпускаются как в документарной, так и бездокументарной формах, особую значимость приобретает подтверждение прав того или другого лица на ценные бумаги. Эта проблема решается через ведение реестров. Для того чтобы избежать злоупотреблений при составлении реестров, эту функцию передают третьему лицу — регистратору.

Все организации, выполняющие перечисленные функции, являются профессиональными участниками рынка ценных бумаг, но у каждой из них свои цели и интересы. Координацией их деятельности, созданием единой взаимообусловленной системы организации торгов занимаются биржи.

Биржа выступает организационно оформленным рынком, где совершаются сделки с ценными бумагами. Особенностью биржевой торговли является то, что сделки происходят всегда в одном и том же месте, в строго обозначенное время и по обязательным для всех участников правилам.

Возникновение биржевой торговли относят к XV-XVIII вв.

Первые биржи были организованы в Италии и крупных городах Европы, а операции с ценными бумагами впервые были проведены в XVI в. на бирже в Антверпене. В последующие века биржевая торговля распространилась по всем странам.

Крупнейшей фондовой биржей мира считается Нью-Йоркская фондовая биржа, оборот которой составляет около половины всего мирового оборота. Для торговых операций на нее допускается более 6000 видов акций и облигаций. Кроме этой биржи в США функционируют еще 12 бирж, торгующих ценными бумагами.

В Европе ведущую роль играет Лондонская фондовая биржа, в основном работающая с иностранными ценными бумагами. Кроме нее, в Великобритании есть еще 21 фондовая биржа. Во Франции всего 8 фондовых бирж, в Германии — 7, в Канаде — 5, в Японии — 9, причем Токийская фондовая биржа по обороту з ает третье место в мире после Нью-Йоркской и Лондон бирж. В каждой стране биржевая система имеет некоторые отличия, но построены они по моноцентрическому или полицентрическому признаку. Моноцентрический принцип предполагает, что основной, главной в стране, является одна биржа, а все остальные носят региональный характер. Так построена биржевая система в Англии, Японии и Франции, и иностранные ценные бумаги могут котироваться в этих странах только на главной бирже.

Полицентрическая система помимо главной биржи выделяет еще несколько бирж, где могут котироваться иностранные ценные бумаги. Такие системы существуют в Германии, Австрии, Канаде, Швейцарии.

В России первая биржа была основана Петром I в 1723 г. в Санкт-Петербурге, но распространялась биржевая торговля очень медленно и к 1800 г. насчитывала только 2 биржи — вторая была создана в Одессе. Развитие бирж началась во второй половине ХIХ в., и к 1913 г. в России было уже около 100 бирж. После революции в декабре 1917 г. операции с ценными бумагами были запрещены, но переход к новой экономической политике заставил вернуться к торговле ценными бумагами. В это время наиболее известной стала так называемая Вечерняя торговая биржа, которая работала во второй половине дня. В 1930 г. биржевая деятельность в СССР была прекращена: централизованная командная система не нуждалась в механизмах рыночного регулирования.

Восстановление биржевой деятельности началось в конце 80-х гг. ХХ в. при переходе страны к рыночной экономике. К 1992 г. в России насчитывалось несколько десятков специализированных фондовых бирж, но так как их создание опередило развитие самого финансового рынка, то большая часть этих бирж была биржами только по названию — они не выполняли функций организации рынка ценных бумаг. Нежизнеспособные с самого основания большинство бирж постепенно переставали существовать, и к концу 1996 г. на фондовом рынке остались 53 организации, которые имели право биржевой деятельности, из них только 18 полностью специализировались на торговле ценными бумагами. В по следующие годы возникло еще несколько бирж. Финансовый кризис 1997-1998 гг. способствовал концентрации биржевой деятельности.

По российскому законодательству фондовая биржа может быть создана как акционерое общество или как некоммерческая организация. Первоначально биржи создавались как некоммерческие организации, т. е. они не ставили своей целью получение прибыли и работали только на принципе самоокупаемости. С развитием рынка и приходом компьютерных систем в биржевую торговлю положение изменилось.

Компьютеризация и разработка новых программ — это дорогостоящее дело, поэтому владельцы компьютерной биржи продают доступ на свой компьютерный рынок, что приносит им постоянно растущую прибыль. Эта прибыль служит источником дальнейшего совершенствования компьютерных систем. Для получения дополнительных средств можно выпускать акции и продавать их, т. е. превратить биржу в акционерное общество. Решение о таком преобразовании принимается членами такой биржи большинством в три четверти голосов всех ее членов. Биржи, которые остались традиционными некоммерческими организациями, начинают испытывать недостаток ресурсов для совершенствования способов торговли, и постепенно количество некоммерческих организаций в биржевом деле начинает уменьшаться.

Превратившись в акционерное общество, биржа также занимается выпуском и продажей своих акций и заинтересована в том, чтобы цена этих акций постоянно росла. Но при выпуске акций может быть указано, что дивиденды по ним не выплачиваются. Акционером биржи может стать любой участник рынка ценных бумаг, но участниками торгов, т. е. теми субъектами, которые имеют право торговать на данной бирже, может стать не каждый. Порядок допуска участников к торгам определяется самой биржей, но, как правило, это акционеры, имеющие статус профессиональных торговцев: брокеры, дилеры, доверительные управляющие. Все остальные участники могут совершат и операции только через участников торгов.

Любая биржа может быть основана с ограниченным или неограниченным количеством участников. Биржа с ограниченным числом участников продает “места”, и лицо, купившее такое место, становится участником биржевых торгов.

Место можно купить на определенный срок или пользоваться им постоянно, пока оно не будет продано другому владельцу.

На биржах с неограниченным количеством участников места не продаются, а вопрос о том, кто на них будет работать, решается либо биржей, либо соответствующими государственными органами. Но на любой бирже каждое место имеет свой номер, что позволяет совершать конкретные персональные сделки и контролировать их исполнение.

Как в любом акционерном обществе, высшим органом управления биржи является общее собрание акционеров.

Оно решает общие финансовые и организационные вопросы, определяет правила внутреннего распорядка. В промежутках между собраниями контроль за текущей деятельностью биржи осуществляет биржевой (наблюдательный) совет, а оперативное управление — Совет директоров.

Структура фондовой биржи состоит из различных подразделений, обеспечивающих основную цель существования биржи: создать условия, обеспечивающие осуществление сделок купли-продажи ценных бумаг. К исполнительным (функциональным) подразделениям относятся информационный отдел, отдел листинга, регистрационное бюро, бюро по программному обеспечению, отдел по организации торгов. Количество и номенклатура таких подразделений могут быть расширены. Это зависит от объема биржевых сделок и количества участников торгов. Специализированные подразделения — это самостоятельные коммерческие организации, обслуживающие данную биржу: расчетная палата, депозитарий, различные комиссии (арбитражная, котировальная, по правилам биржевой торговли и проч.).

Таким образом, биржи стоя лаве целой обособленной сферы деятельности, которая учила название биржевого дела. Это совокупность экономических, юридических и организационных мер, основанных на взаимосвязанных технологических процедурах, которые позволяют заключать сделки с ценными бумагами. Биржевым делом помимо бирж занимаются банки, депозитарии, реестродержатели, брокеры, дилеры, организаторы торговли, а также рейтинговые и консалтинговые компании и государственные организации, контролирующие состояние биржевого фондового рынка.

В процессе функционирования фондовая биржа выполняет ряд функций. С точки зрения макроэкономики и обеспечения развития рыночных отношений биржа концентрирует и мобилизует финансовые ресурсы, необходимые для развития отдельных отраслей и производств, обеспечивает ликвидность обращающихся финансовых инструментов, выступает регулирующим и направляющим центром в развитии всего рынка ценных бумаг.

С точки зрения самого рынка ценных бумаг биржа через регулирование спроса и предложения определяет цены финансовых инструментов. Собирая на своих площадках большое количество продавцов и покупателей, она дает им возможность обсудить и согласовать условия торговли, выявить приемлемый для обеих сторон уровень цен конкретных бумаг. Информационные системы позволяют всем участникам быть в курсе нового в процедурах установления цен, переговоров, и принимать обоснованные решения.

Биржа предоставляет площадку, место, где может происходить продажа ценных бумаг. Фактически это организация со своими исторически сложившимися правилами поведения на этих площадках, и, несмотря на то, что методики торгов развиваются и совершенствуются и физическое присутствие участника в зале с развитием компьютерной техники становится необязательным, установленные правила и системы регулирования торговли должны соблюдаться всеми.

Поэтому биржа разрабатывает такие правила, устанавливает достаточно жесткие требования к участникам торгов и обращающимся ценным бумагам, привлекает для работы высококвалифицирован персонал.

Посредством биржи центрируются и мобилизуются временно свободные средства и передаются права собственности от одних лиц к другим. Участники торгов получают возможность реализовать свои ценные бумаги, получив вместо них необходимые для каких-либо целей денежные суммы. Благодаря этому в торговлю постоянно вовлекаются новые инвесторы, у которых появляются временно свободные денежные суммы. Таким образом, биржа подтверждает ликвидность ценных бумаг, их способность превращаться в другие формы стоимости, переходить из рук в руки. Такая смена владельцев не затрагивает эмитентов: полученные в результате первичного размещения ценных бумаг денежные средства остаются в их распоряжении, меняются только акционеры или инвесторы. Кроме того, если на ценные бумаги какого-либо эмитента есть повышенный спрос, это поднимает его статус в предпринимательской сфере, подтверждает эффективность функционирования.

Биржа не гарантирует, что деньги, вложенные в ценные бумаги, купленные на бирже, принесут доход: и дивиденды, и курс акций могут расти, а могут и резко упасть. Биржа должна гарантировать своевременное предоставление достоверной информации всем участникам торгов, чтобы все они находились в равном положении и могли принимать обоснованные решения.

В процессе торгов могут возникать противоречия, споры между отдельными сторонами, и биржа должна обеспечить механизм для беспрепятственного разрешения таких споров.

Многие биржи создают специальные арбитражные комиссии, включающие независимых лиц, имеющих опыт биржевой торговли и возможность принять взвешенное решение. В отдельных случаях такие комиссии могут принять решение и о компенсации пострадавшей стороне, которое должно быть приемлемо как для пострадавшей стороны, так и для ответчика. Но чтобы реализовать это решение, необходимо, чтобы компетентность и влиятельность арбитражной комиссии была общепризнанной.

Немаловажным условием торг а бирже является гарантия сделок, заключенных в биржевом зале. Обеспечение этой гарантии достигается тем, что на биржевые торги изначально не могут поступить ненадежные, непроверенные ценные бумаги, все они должны пройти листинг, т. е. подтверждение соответствия предъявляемым требованиям. После согласования условий и регистрации сделки биржа берет на себя обязанности служить посредником при осуществлении расчетов, т. е. гарантирует оплату покупок и предоставление купленных ценных бумаг для передачи на имя нового покупателя. Если одна из сторон не выполняет условия, биржа аннулирует эту сделку.

Невыполнение условий сделки одним клиентом может вызвать цепную реакцию и привести к потерям других участников. Чтобы этого не произошло, биржа большое внимание уделяет защите денег клиентов. В правилах торговли оговаривается, что члены биржи, управляющие деньгами клиента, которые еще не требуются для оплаты сделок, должны хранить эти деньги на отдельных счетах, и ни в коем случае не на одном счете с собственными деньгами управляющего.

В отдельных случаях в правила включается требование хранить деньги в третьем, независимом, банке, чтобы в случае неспособности банка — участника биржи осуществить свои собственные выплаты он бы не воспользовался умышленно или неумышленно деньгами клиента. Кроме того, биржа регулярно проводит проверки правильности ведения счетов и учета операций.

Для того чтобы обеспечить нормальное проведение торгов необходимо, как уже отмечалось, соблюдение определенных правил. В целях облегчения работы в зале и экономии времени биржи разрабатывают специальные соглашения, которые разрешают использование специфических слов и знаков, устанавливают место и способ торговли, время проведения сделок.

Немаловажными направлениями своей деятельности биржи считают осуществление рейтинговой оценки инвестиционной привлекательности различных ценных бумаг, предоставление информации, консультаций и издательскую работу.

Биржа как основной организатор торгов ценными бумагами

На развитие всего рынка ценных бумаг значительное влияние оказывает организация торгов на бирже. Хотя по количеству сделок на вторичном рынке лидирует внебиржевой рынок, по объемам сделок, по суммам на первом месте стоит биржа. Деятельность биржи как основного организатора торгов регулируется Федеральным законом от 21 ноября 2011 г. № 325-ФЗ “Об организованных торгах”. Организатор торгов должен иметь лицензию биржи и собственных средств — не менее 100 млн руб. или лицензии пороговой системы, в этом случае собственные средства должны составлять не менее 50 млн руб. Организатор торгов может проводить торги после регистрации правил организованных торгов в Банке России.

Эти правила должны включать требования к участникам торгов и порядок их допуска к участию, порядок определения времени торгов, порядок разрешения споров и проч. Регулирование и надзор за проведением организованных торгов осуществляет Банк России, который устанавливает основные требования к порядку их организации, обеспечивает проведение единой государственной политики в этой области деятельности.

Формы организации биржевой торговли зависят от ряда факторов: от уровня развития рынка, объема спроса и предложения, уровня цен и их изменяемости. Когда цена подвержена влиянию множества факторов (в том числе и внешних), не связанных с самим рынком ценных бумаг, спрос и предложение ценных бумаг не совпадают, биржа организует продажу ценных бумаг в форме аукционов.

При небольших оборотах обычно организуется простой аукцион. Он может быть аукционом продавца, когда продавец выставляет на торги пакет ценных бумаг и собирает предложения покупателей этих бумаг, или аукционом покупателя, когда покупатель собирает выгодные предложения от продавцов бумаг. В первом случае конкуренция возникает среди покупателей, во втором — среди продавцов.

Простые аукционы проводятся по типу английского или голландского аукциона. Английский аукцион предполагает, что до начала торгов продавцы подают свои заявки на продажу ценных бумаг по минимальной начальной цене. Эти заявки сводятся в специальные бюллетени, которые передаются покупателям. Перед началом аукциона определяется шаг, т. е. сумма, на которую должна увеличиваться следующая предлагаемая цена по сравнению с предыдущей. В ходе конкуренции покупатели шаг за шагом увеличивают цену, и те покупатели, для кого она не приемлема, выходят из торгов.

В конце концов остается один покупатель, который согласен купить бумаги по наивысшей предложенной цене.

Голландский аукцион предполагает установление максимальной начальной цены. Ведущий торги последовательно шаг за шагом снижает цену, пока кто-то не соглашается купить бумаги по объявленной цене, т. е. бумаги продаются первому покупателю, согласившемуся с ценой.

Возможно проведение и заочного аукциона, когда все покупатели одновременно предлагают свои ставки, и ценные бумаги продаются тому, кто сделал самое выгодное для продавца предложение, т. е. предложил самую высокую цену.

На принципах такого аукциона Министерство финансов РФ размещает ГКО (государственные краткосрочные облигации).

Простые аукционы можно проводить при условии неравновесия рынка ценных бумаг: когда существует недостаток платежеспособного спроса при одновременном излишке предлагаемых фондовых ценностей или излишний платежеспособный спрос при недостатке ценных бумаг и их продавцов. Если этих условий нет, наиболее эффективной формой аукциона оказывается двойной аукцион, так как в этом случае конкуренция возникает и среди продавцов, и среди покупателей.

Двойной аукцион может иметь две формы — онкольный и непрерывный аукционы. Выбор конкретной формы определяется прежде всего ликвидностью рынка. Ликвидность рынка ценных бумаг — это способность рынка провести то или иное количество сделок в условиях колебания цен на бумаги.

Когда цены продавца и покупателя колеблются, и тем более если между ними существует большой разрыв, сделки, как правило, производятся редко, колебания цен, по которым они заключены, значительны и существуют практически постоянно. Естественно, что в этих условиях организовать непрерывный аукцион очень сложно. В этом случае заявки на покупку и продажу конкретных ценных бумаг накапливаются, и по мере накопления их определенного количества они сразу одновременно выбрасываются в торговый зал для исполнения (выстреливаются залпом). При ухудшении условий купли-продажи, особенно при резком колебании цен, аукцион может быть временно прекращен. Такая форма проведения аукциона получила название онкольной формы (онкольный аукцион).

Онкольный аукцион может быть проведен голосовым или устным методом. Биржевые посредники, собравшись в зале, где проводится аукцион, сопоставляют между собой заявки клиентов, находящиеся в их портфелях. Аукционер называет ценную бумагу, и каждый участник выкрикивает свои предложения. Естественно, работать в таком шуме очень сложно, и постепенно выработался специальный язык и специальные жесты для оглашения предложений отдельного участника.

Когда заявке на продажу находится соответствующая указанным условиям заявка на покупку, они удовлетворяются.

Этот способ проведения аукциона возник более 200 лет назад в США. Во время войны за независимость федеральное правительство США выпустило государственный заем на 80 млн долл. Как любые государственные ценные бумаги облигации этого займа вызвали повышенный интерес в стране, и чтобы упорядочить процесс купли-продажи каждый день в полдень на Уолл-стрит проводили аукцион. Так же, как и сейчас, аукционер называл ценную бумагу, а участники аукциона выкрикивали свои предложения: одни кричали об условиях, на которых они согласны купить облигации, другие цену, за которую они согласны продать.

Заявки на куплю и продажу ценных бумаг при онкольном аукционе могут поступать устно, письменно или в промежуточной форме — полуписьменно, полуустно. При устных заявках аукционер начинает торги по цене последней сделки вчерашнего дня. По мере поступления новых заявок он меняет цену, увеличивая или уменьшая ее, пока не будет достигнут баланс между спросом и предложением на эту бумагу, что создаст возможность реализовать большее количество заявок и увеличить оборот. В ходе торгов каждый брокер ориентируется прежде всего на цену и затем — на объем заявки.

Проведение устного аукциона считается наиболее дорогим мероприятием, поэтому его используют при продаже крупных пакетов ценных бумаг, а для более мелких партий чаще используют полуписьменный, полуустный метод.

В этом случае в ходе голосового аукциона маклеры исполняют поступившие заявки, а неисполненные заявки передаются для регистрации в специальный журнал. На основании этих записей ведется поиск потенциальных продавцов и покупателей. В России маклером считается штатный сотрудник биржи, на которого возлагается обязанность вести биржевой торг и контролировать соблюдение правил биржевой торговли.

При письменном введении заказов на куплю или продажу они собираются у официального лица — официального брокера, который анализирует их и определяет цену, по которой можно реализовать большее количество заявок. Если при устных торгах брокер как участник этих торгов может по ходу изменения ситуации изменить свой первоначальный заказ, то при письменной заявке это не допускается. Поэтому, удовлетворив максимальное количество заявок по установленной цене, официальный брокер как бы очищает рынок от значительного количества заказов.

Все эти методы заказов работают на онкольном рынке при залповой организации торгов. Когда количество заказов увеличивается, такие залпы учащаются, что говорит об изменении ситуации на рынке в сторону увеличения его ликвидности, а следовательно, есть возможность перейти к ведению непрерывных аукционов.

Непрерывный аукцион тоже может быть организован различными способами.

Первый способ связан с ведением книги заказов. Биржевой специалист заносит в книгу заказов устно передаваемые брокерами заявки, а затем, сравнивая предложенные цены и объемы, исполняет их. В этом случае заявка одного брокера на покупку большого объема ценных бумаг может быть выполнена за счет нескольких продавцов, которых количество продаваемых акций меньше запрашиваемого. Таким образом, преимуществом данного аукциона является возможность выполнения крупных заказов.

Второй способ связан с использованием табло. Маклер собирает и группирует поступившие заявки и по каждому виду ценных бумаг определяет курсовые предложения — наивысшую поступившую цену для покупки и наименьшую — для продажи. Эта пара цен выводится на табло. Эта информация используется брокерами для определения тактики поведения.

После анализа сложившейся ситуации, уловив тенденцию в изменении цен, брокер сам может ввести устраивающие его цены на табло, которое видно всем участникам торгов. Такие заявки брокеров помещаются по мере поступления в хронологическом порядке, поэтому в выполнении заказа приоритетную роль играет время. Маклер может воздействовать на ликвидность рынка, скорректировав объявленные цены: он исключает те заявки, которые значительно отличаются от тех минимальных и максимальных цен, которые сложились в ходе торгов, что является преимуществом этого аукциона.

Третий способ ведения непрерывного аукциона называется “толпа”. Участники торгов собираются в торговом зале вокруг профессионального работника биржи, который объявляет поступивший в продажу выпуск ценных бумаг. Далее работать начинают сами участки торгов: они выкрикивают предлагаемые ими цены, сами отыскивают контрагента, с которым они хотят заключить сделку. Сделки могут заключаться со многими продавцами, каждый из которых продает бумаги по своей цене, т. е. покупатели даже не пытаются определить какую-то общую цену. У этого рынка только одно преимущество — он максимально увеличивает количество выполненных заказов.

Биржевая торговля дает возможность стандартизировать все действия и документы, которые необходимы для совершения сделок. Это позволяет ускорить получение итогов торгов и удешевить весь процесс. В оговора, заключаемые на бирже, являются стандартными их заранее включены все условия сделки, кроме имен участников и цены. Биржевые сделки заключаются на стандартные количества ценных бумаг, которые называются лотами. Чаще всего объем лота составляет 100 штук определенных бумаг. Сроки клиринга, поставки и платежа тоже устанавливаются биржей и обязательны к исполнению. День заключения сделки обычно обозначается буквой “Т” и считается первым днем начала всех процедур оформления. Чаще всего сверка документов для сделки должна быть проведена в течение одного рабочего дня после заключения сделки, и этот срок обозначается как “Т + 1”. Если по договору сроки оплаты и поставки ценных бумаг определяются как “Т + 3”, это означает, что деньги должны быть перечислены, а ценные бумаги переданы на третий рабочий день после заключения сделки.

Фондовая биржа служит не только торговым, но и исследовательским, и информационным центром рынка ценных бумаг. В существующих биржах предусмотрены аналитические и исследовательские подразделения, которые занимаются анализом происходящих торговых процессов, изменением спроса и предложения на отдельные виды бумаг, колебаниями цен. Результаты этих исследований доводятся до сведения общественности, прежде всего до эмитентов и инвесторов.

Для этого используются специальные периодические издания.

Чтобы эта информация была достоверной, своевременной, исследовательские, аналитические отделы объединяют с информационными, и возникают новые подразделения фондовых бирж — научно-информационные отделы. Наиболее значимым изданием является официальный бюллетень фондовой биржи (котировочная таблица).

Хотя биржа является некоммерческой организацией, расходы, которые она несет, необходимо покрывать за счет получения определенных доходов. Доходы биржи складываются за счет комиссионных вознаграждений, которые она получает от участников биржевых торгов за каждый выполненный в биржевом зале заказ; платы за листинг (допуск ценных бумаг к торгам и включение их в биржевой список); различных взносов членов биржи (вступительных, ежегодных, целевых); взносов на покрытие текущих убытков и формирования необходимых резервных фондов.

Все участники рынка ценных бумаг заключают различные сделки: реальные, спекулятивные, арбитражные. Реальные сделки связаны с непосредственным обслуживанием клиентов, спекулятивные ставят своей целью извлечение выгоды из колебания цен, арбитражные предполагают извлечение прибыли за счет одновременной купли-продажи одной и той же ценной бумаги на разных рынках: на биржевом и внебиржевом, на рынках других стран.

Фондовые биржи расширяют объем своих операций путем увеличения объемов продаж фьючерсов и опционов, проведения других срочных операций с ценными бумагами вместо внебиржевого рынка. Участников этого рынка привлекает на биржи обеспечение гарантий исполнения этих сделок, проведение проверок, клиринговых расчетов. В настоящее время выделяются биржи, занимающиеся только срочными бумагами.

Возрастает объем обращающихся операций с векселями крупнейших банков, концернов и синдикатов. Векселя достаточно удобны для использования в условиях неустойчивых процессов в экономике, и у них хорошая перспектива стать одними из самых ликвидных ценных бумаг российского рынка.

Организация торговли векселями на бирже позволит увеличить их обороты, а также удовлетворить потребности инвесторов, имеющих временно свободные денежные средства, и позволить им совершить краткосрочную операцию кредитования.

И, конечно, перспективно для биржи развитие сотрудничества с крупными инвестиционными фондами, для которых очень важна достоверная оперативная информация о конъюнктуре рынка ценных бумаг, чтобы вкладывать средства в оптимальные проекты. Для биржи привлечение инвестиционных фондов также важно, так как одновременно они получают новых клиентов, выступающих одновременно и инвесторами, и эмитентами.

В современных условиях, так же как и во всем национальном хозяйстве, биржевые процессы подвержены автоматизации. Автоматизируются все основные операции, такие как деятельность по обслуживанию клиентов и подготовке всех документов, согласование условий заключения сделок, использование электронных табло в процессе торгов, проведение аукционов и проч. Развитие автоматических систем позволяет повысить оперативность исполнения сделок, увеличить количество представленных на торги ценных бумаг, число обслуживаемых фирм и клиентов, т. е. значительно увеличивается оборот биржи. Использование информационных технологий на рабочих местах сотрудников биржи ведет к снижению затрат на содержание системы организационного управления биржей, ускоряет обработку информации, уменьшает объем документооборота.

Листинг, рейтинг и котировка ценных бумаг

Ценные бумаги, обращающиеся на рынке, различаются по их надежности, значимости, и биржа должна постоянно сравнивать их, упорядочивать по тем характеристикам, которые интересуют участников рынка. Этот процесс получил названия ранжирования ценных бумаг, т. е. упорядочивания их по различным характеристикам, прежде всего по уровню рискованности и доходности. В современных условиях существуют два способа ранжирования — листинг и рейтинг.

Использование того или иного способа зависит в первую очередь от вида ценных бумаг и от субъекта, который проводит ранжирование.

Листинг — это отбор ценных бумаг с целью допуска к торгам и зачисления в котировальный список. Листингу могут существующего оборота. При купле-продаже акций прежде всего обращают внимание на цену, которая зависит от двух составляющих — от дивиденда и р чной процентной ставки. Так как акции — основной товар биржевого рынка, то листингом занимается сама биржа — листинг для нее является важнейшей процедурой биржевой торговли. Включая акции в котировальный список, биржа подтверждает их годность для реализации на рынке, их ликвидный характер, что увеличивает интерес к таким бумагам.

Не менее важна процедура листинга и для эмитентов, поэтому они стремятся попасть в котировальный список, несмотря на то, что эта процедура достаточно сложна и требует дополнительных затрат. Но у фирмы, которая достигла желаемого результата, за счет признания ее биржей повышается престиж. Ликвидность акций компании, включенной в котировальный лист, выше, чем у других акций, так как, с одной стороны, растет желание инвестора совершать сделки с такими бумагами, а с другой — при выпуске новых видов ценных бумаг снижаются издержки на их размещение, так как компания и ее бумаги уже известны. Кроме того, компания получает расширенную возможность брать кредиты, ей предоставляются лучшие условия кредитования, так как кредиторы могут сравнить балансовую стоимость активов компании с рыночной оценкой ее деятельности, и если вторая выше, чем первая, кредиторы предоставят им необходимые суммы. Кроме того, в этом случае ясно, какой залог можно устанавливать при выдаче кредита и можно ли использовать акции компании в виде залога. Таким образом, компания приобретает доступ к сравнительно дешевым и неограниченным источникам финансирования.

При процедурах поглощения или слияния активы оцениваются исходя из рыночной стоимости акций, а не по балансовой стоимости, которая бывает, как правило, ниже. Для акционерного общества, чьи акции прошли листинг и обращаются на бирже, легче определить установочную стоимость. Когда этого условия у компании нет, она вынуждена соглашаться с ценой, основанной на балансовой стоимости своих активов, доказать, что она должна быть выше в данном случае, невозможно — нет материала для сопоставления.

В ряде стран листинг служит основанием для предоставления компаниям определенных льгот при налогообложении.

Конечно, прохождение листинга имеет для компании и отрицательные стороны. Во-первых, подписывая соглашение о листинге, компания фактически разрешает осуществлять дополнительный контроль за своей деятельностью, она обязуется информировать биржу и общественность о выплачиваемых ею дивидендах, о дополнительных выпусках акций, о перспективах развития. Во-вторых, за листинг надо платить, и не только за процедуру прохождения, но и ежегодно за поддержание листинга и аудиторские услуги. В-третьих, оказавшись на виду у потенциальных инвесторов, которые следят за каждым ее шагом, компания не должна опускаться ниже установленной планки, иначе инвесторы могут отвернуться от нее. Но все эти дополнительные издержки, как правило, перекрываются теми выгодами, которые получает компания.

Листинг — это сложная процедура, проводимая биржами по своим правилам. Чтобы получить разрешение на листинг, компания должна соответствовать определенным критериям. Такими критериями могут считаться величина чистого дохода, стоимость активов, размер выпуска ценных бумаг и др. Фондовые биржи и другие организаторы рынка ценных бумаг могут устанавливать дополнительные, более строгие, требования для включения ценных бумаг в процедуру листинга, но на практике уровень этих требований во многом зависит от степени развития самого рынка. Этим, в частности, объясняется то, что в России включаются в листинг все ценные бумаги, имеющие хоть какой-то спрос на рынке, а не только высоколиквидные. Существенное значение для этого рынка имела бы унификация требований к ценным бумагам и их эмитентам, предъявляемых на различных биржах. Это позволило бы эмитентам, прошедшим листинг на одной бирже, включать свои ценные бумаги в котировальные списки других бирж, что увеличивало бы общий объем сделок.

Система допуска ценных бумаг к обращению должна быть достаточно эффективной и надежно защищать инвесторов от неправомерных действий участников биржевой торговли, на это нацелены основные принципы ее организации:

• создание равных возможностей для участников торговли и их клиентов при получении информации, раскрываемой в соответствии с прав и листинга и делистинга;
• своевременное исключение из котировальных листов ценных бумаг, не соответствующих установленным требованиям;
• осуществление необходимых мер, предотвращающих манипулирование ценами.

Процедура листинга предполагает равный доступ участников торговли ко всей информации и защищает частного инвестора от противоправных действий других участников рынка. Процедура начинается с подачи заявки в отдел листинга со всеми необходимыми документами. Заявка подается на фирменном бланке, содержит все сведения о регистрируемом выпуске ценных бумаг, подтверждает согласие с существующими правилами допуска, подписывается руководителем и заверяется печатью. К заявке необходимо приложить копии учредительных документов фирмы и проекта эмиссии, а также справку об оплаченном уставном фонде. Биржа оставляет за собой право запрашивать при необходимости другие документы, которые могут потребоваться при листинге. Заявка должна быть рассмотрена в течение 1 месяца.

Отдел листинга или комиссия о допуске ценных бумаг проверяет эти документы, анализирует их и передает свои рекомендации руководству биржи, и только оно принимает решение о внесении этих бумаг в биржевой список. Листинг подтверждает, что ценные бумаги и иные финансовые инструменты прошли предусмотренную нормативными документами процедуру эмиссии, что их эмитент обладает финансовой устойчивостью, а его ценные бумаги ликвидностью. Бумаги, по поводу которых возникают какие-либо сомнения, биржа старается не допускать в биржевой зал.

За эту процедуру эмитент уплачивает бирже единовременный сбор, который зависит от количества акций, включаемых в биржевой список. После первого сбора выплачиваются ежегодные сборы за поддержание листинга и за любые изменения, произошедшие в компании (размер капитализации, название фирмы, уставный фонд и проч.). Исключение ценных бумаг из котировального списка (делистинг) может произойти по разным причинам: по заявлению эмитента, по решению государственных органов, по истечении сроков обращения, при невыполнении обязательств эмитентом и проч. Причем добровольный делистинг по заявлению эмитента, встречается крайне редко, ч всего это вынужденная мера.

В последнее время это явление участилось в связи с тем, что усиление конкуренции на рынках не позволяет фирме информировать конкурентов об истинном положении дел, чего требует процедура листинга, а тем более о перспективах развития, и фирмы предпочитают отказаться от листинга, но не потерять своих позиций в жесткой конкуренции.

Делистинг может производиться в следующих случаях:

• компания подала заявление об исключении ее ценных бумаг из котировального листа;
• регулирующая организация приняла решение о признании выпуска ценных бумаг несостоявшимся;
• суд признал недействительность выпуска ценных бумаг;
• ликвидирован эмитент ценных бумаг;
• истекли сроки допуска к обращению ценных бумаг на бирже или сроки их обращения;
• эмитент не выполнил обязательств перед биржей.

Листинг обеспечивает большее внимание к компании со стороны инвесторов, так как публикация данных о рынке позволяет составить полное представление о поведении каждого участника котировального списка, что помогает выбрать наиболее надежные бумаги и компании, увеличивает число сделок с ними и повышает их ликвидность. Компании, чьи акции допущены к обращению на бирже, имеют возможность увеличить число своих акционеров, и тогда собственность каждого уменьшается, так как возросший капитал распределен между большим количеством лиц. Это, в свою очередь, облегчает процесс управления возросшим капиталом тем акционерам, которые обладают контрольными пакетами.

Прохождение листинга и включение акций в котировальные листы дает компании дополнительную известность, что способствует формированию положительного общественного мнения о ней и сказывается на повышении спроса на товары и услуги, выпускаемые ею. На биржевом рынке компания занимает достаточно устойчивое положение, и биржа помогает ей в этом, осуществляя комплекс мер по поддержанию рыночной стоимости и ограничивая манипулирование ценами, которое могло бы привести к нежелательному изменению стоимости бумаг. Таким образом, листинг создает наиболее благоприятные условия для организованного рынка ценных бумаг и способствует повышению их ликвидности.

Определенные преимущества получает от листинга и биржа. Во-первых, уходят с рынка некачественные ценные бумаги, остаются только относительно надежные. Это не значит, что биржа несет ответственность за доходность оставшихся бумаг и гарантирует прибыль, даже если они прошли листинг. Она гарантирует лишь достоверность информации о них. Во-вторых, повышается стабильность и ликвидность рынка. В-третьих, увеличивается число участников торгов и их активность. В-четвертых, растет репутация самой биржи и, соответственно, ее доходы.

Система листинга различна в разных странах, хотя цели его и общие принципы сохраняются. Наиболее либеральные требования по допуску ценных бумаг к биржевым торгам существуют в Германии. Связано это с тем, что решающую роль там играют не эмитенты, а кредитные институты, банки, и они берут на себя равную с эмитентами ответственность за качество выпускаемых бумаг, что увеличивает надежность этих бумаг. Поэтому основная задача эмитента — найти банк, который возьмет на себя ответственность ввести его ценные бумаги на биржу.

В Японии окончательное решение о допуске ценных бумаг к торгам принимает лично министр финансов. Заявление на листинг может подать не только эмитент, но и любой профессиональный участник рынка ценных бумаг. А самый жесткий отбор ценные бумаги проход ри листинге на биржах США.

После прохождения листинга ценной бумагой занимается котировальная комиссия. Ее задача — определить курс ценной бумаги при ее первой реализации. В дальнейшем курс может меняться, и все изменения должны отражаться в биржевых бюллетенях. Поэтому котировка — это механизм выявления цены в процессе биржевого торга в течение каждого дня работы биржи и публикация этих цен в биржевом бюллетене (котировальном листе). В котировальном листе указываются наименование эмитента, номинал бумаги, цены покупателя и продавца, цена перед закрытием торгов, объем продаж, дата последней сделки, дивиденд и изменения цены сделки. Цена акции дается в абсолютном выражении в национальной валюте, цена облигации — в процентах к ее номиналу. Все данные отражают последнюю сделку, зарегистрированную на бирже, и они достаточны для индивидуального анализа каждым участником биржевых торгов, помогают ему принять решение. Не все ценные бумаги, прошедшие листинг и допущенные к торгам, котируются, так как требования к котировке более жесткие, чем к листингу.

Котировка может быть различных видов. При преддоговорной котировке определяют рыночную цену как цену предложения на покупку и продажу. Цена предложения на покупку (фактически это цена покупателя, цена спроса) отражает ту сумму, за которую ценная бумага может быть куплена. Цена предложения на продажу (цена продавца, цена предложения) — это сумма, за которую ценная бумага может быть продана. Цена продавца всегда больше цены покупателя, так как разница между ними (спрэд) образует доход профессионального торговца на рынке ценных бумаг.

Последоговорная котировка — это рыночная цена ценной бумаги, по которой она продана в соответствии с заключенной сделкой. В отличие о преддоговорной цены это единая цена, которая устраивает и продавца, и покупателя, но которая сформировалась на основе цен, выявленных в преддоговорной котировке. В свою очередь, последоговорная котировка служит основой, на которой будут возникать цены следующей преддоговорной котировки.

Котировка может проводиться различными методами, чаще всего используются два — метод единого курса и регистрационный метод. При установлении биржевого курса необходимо исходить из того, что он должен обеспечивать наибольшее количество сделок. Метод единого курса (усредненный метод) — это способ определения средней рыночной цены по всем заключенным на бирже сделкам по данной ценной бумаге. Обычно она рассчитывается за один рабочий день по методу средней арифметической или взвешенной средней арифметической. Как всякий средний показатель эта величина далека от идеала и для участников рынка практически не имеет значения, так как показывает лишь тенденции в изменении рынка.

Регистрационный метод (или предельный) основывается на регистрации фактических цен сделок, спроса и предложения на каждую ценную бумагу. На основе этих данных котировальная комиссия выделяет верхний и нижний пределы цены за торговый день. К анализируемым ценам относятся цены на момент открытия рынка (начальная цена), на момент закрытия рынка (заключительная цена), минимальные и максимальные цены в течение биржевого дня. Эти цены лежат в основе всех расчетов, которые проводятся в рамках анализа состояния рынка.

Защищая интересы инвесторов, биржа может временно или навсегда исключить ценные бумаги отдельных компаний из процедуры котировки. Это происходит в случае отсрочки начала торгов, вызываемой необходимостью определить более справедливую цену путем балансирования заказов на покупку и продажу, в случае вынужденного перерыва в торгах и в отдельных, наиболее значимых, случаях возникновения проблем, требующих приостановки торгов на одну сессию и более. Под биржевой сессией понимается фактически один полный день работы биржи, как правило, в режиме непрерывного аукциона. В течение сессии выделяют период открытия, когда определяется единая цена открытия торгов, основной период торгов, когда сделки заключения в режиме реального времени, и период закрытия, в течение которого сделки заключаются по единой цене закрытия, определяемой как средневзвешенная цена сделок за заключительный период основных торгов.

Ранжирование ценных бумаг через их рейтинг — это сравнение их по инвестиционным качествам: выгодны или не выгодны такие инвестиции. Из основных ценных бумаг, обращающихся на рынке, этот способ оценки предназначен чаще всего для облигаций, а так как количество обращающихся облигаций на биржах невелико, то рейтинг проводят не биржи, а специальные рейтинговые агентства или организации.

Облигации мало используются для спекулятивной торговли, так как их рыночная цена практически зависит от одного показателя — рыночной процентной ставки, и уже условиями выпуска облигаций даются определенные гарантии выплаты процента тем или иным способом. Поэтому листинг облигаций, учитывающий возможность и размер дохода, не обязателен.

Рейтинг ценных бумаг — это сравнительная оценка уровней риска при вложении в бумаги одного типа. Фактически здесь оценивается риск невыполнения эмитентом своих обязательств. Соответственно, рейтингу подвергаются только те бумаги, по которым эмитент несет фиксированные обязательства: облигации, привилегированные акции, депозитные и сберегательные сертификаты и проч. При рейтинге не измеряется конкретная величина возможных потерь, просто бумаги группируются в зависимости от степени риска: высшее качество, т. е. имеющее самый низкий уровень риска, хорошее качество, среднее качество, выше или ниже среднего уровня и т. д. Чем выше рейтинг, тем ниже риск по вложениям в эту бумагу, и тем меньшая доходность у этой бумаги, и наоборот.

Такая оценка каждой бумаги позволяет участникам рынка сравнивать их между собой и на этой основе более правильно устанавливать рыночные цены, принимать решения о сделках.

Рейтинговая о а основывается на количественных методах. Анализируемые данные, как правило, берутся за прошлый период, и учитывается мнение отдельных специалистов (экспертов), поэтому такая оценка всегда субъективна.

Но эта субъективность уменьшается за счет того, что оценка делается профессионально, на основе максимально доступного объема информации, с использованием новейших методов анализа. Экспертную оценку дает независимый участник рынка, у которого нет никакой личной заинтересованности ни в завышении, ни в занижении оценки, и, как правило, такой эксперт не один, экспертные оценки постоянно сравниваются и уточняются. Нужно также иметь в виду, что эксперт фактически определяет качество ценной бумаги, а не ее цену.

Установленный рейтинг не означает рекомендации немедленно продавать или покупать бумаги, данный уровень качества необходим лишь как ориентир. Наличие у бумаги низкого рейтинга не означает, что ее нужно немедленно продать. Для профессионального участника рынка это может быть сигналом действовать совсем наоборот. Брокер или дилер покупает такие бумаги по низкой цене, и через какое-то время в силу изменившихся обстоятельств ее можно будет перепродать по более высокой цене. Наоборот, брокер, купив надежную бумагу по высокой цене, возможно, через некоторое время не сумеет продать ее по еще большей цене, и в лучшем случае ему удастся продать ее за ту же цену, но, скорее, придется ее перепродавать по более низкой цене, себе в убыток.

При проведении рейтинга облигаций выяснилась одна особенность: оказалось нецелесообразным оценивать рейтинг каждого выпуска ценных бумаг одного и того же эмитента, гораздо целесообразнее оценить эмитента в целом, выяснить способен ли он выполнять все свои долговые обязательства.

Отсюда возникло разделение на рейтинг ценных бумаг и кредитный рейтинг самого эмитента. Кредитный рейтинг позволяет судить о степени риска при инвестициях (или при кредитовании) в бумаги данного эмитента. Тот или другой рейтинг определяется по желанию эмитента, но наличие кредитного рейтинга сейчас является обязательным условием выхода компании на рынок ценных бумаг или на рынок кредитов.

Проводят рейтинг специализированные коммерческие организации (компа , которые есть во всех странах, где существует развиты ынок ценных бумаг, но на мировом рынке котируется рейтинг, выполненный ведущими рейтинговыми компаниями мира (Standart and Poor’s, Moody’s, Fitch IBCA Ltd). Конкретные рейтинговые методики различны, но, как правило, дают аналогичные результаты. Сами же методики являются коммерческой тайной каждой компании.

Доходами таких компаний является плата за проводимые рейтинги, взимаемая с эмитентов.

Надежность ценных бумаг, которые занимают менее значимое место на рынке ценных бумаг, проверяется самими заинтересованными сторонами самыми разнообразными методами. В частности, принимается во внимание наличие кредитного рейтинга у эмитента, общественное мнение о нем.

Если речь идет о векселях, учитывают наличие многочисленных индоссаментов, которые говорят о том, что участники рынка доверяют данному векселедателю.

Фондовые индексы

При осуществлении сделок с ценными бумагами для всех участников рынка ценных бумаг важно знать тенденции, складывающиеся по рынку в целом и по отдельным видам бумаг, правильно оценивать все факторы, влияющие на изменение их курсов. Выявлять тенденции изменения курсов ценных бумаг помогает статистический анализ. Влияние спроса и предложения на курс оценивается с помощью соответствующих коэффициентов эластичности и методов эконометрики. Так как на рынке обращается множество ценных бумаг и каждая из них может иметь свои тенденции в изменении оборота, для общего представления о рынке и общих тенденциях необходим расчет обобщающего показателя, реагирующего не на один, а на множество факторов. Такие показатели называются фондовыми или биржевыми индексами. Таким образом, фондовый индекс — это обобщающий показатель развития фондового рынка, отражающий основные тенденции его развития и учитывающий влияние множества различных факторов.

В настоящее время существует огромное количество самых разнообразных фондовых индексов, которые отличаются друг от друга как по методам расчета, так и по набору входящих в них ценных бумаг. Но при всем многообразии расчета чаще всего используются методы средней арифметической, средневзвешенной арифметической и средней геометрической. По методу средней арифметической и средневзвешенной арифметической рассчитываются основные, наиболее известные индексы в США и Японии, в Великобритании расчет идет методом средней геометрической и средневзвешенной арифметической, только по средневзвешенной арифметической рассчитываются индексы во Франции и в Германии. При всех расчетах за основу принимают цены и количества проданных акций наиболее крупных компаний страны.

Исторически первым и наиболее известным фондовым индексом является индекс Доу-Джонса, предложенный в 80-х гг. ХIХ в. Этот индекс состоит из четырех самостоятельных индексов: промышленного, транспортного, коммунального и комплексного. При расчетах учитываются акции 30 промышленных компаний, 20 транспортных и 15 коммунальных; расчет ведется по методу простой средней арифметической.

Наиболее известен промышленный индекс Доу-Джонса, и когда в печати используют показатель индекса Доу-Джонса, речь идет чаще всего именно о промышленном индексе.

Он рассчитывается по ценным бумагам наиболее крупных промышленных компаний с устойчивым доходом, большим акционерным капиталом, являющихся лидерами в своих отраслях. Вначале индекс учитывал 12 таких компаний, но их число хотя и медленно, но увеличивалось и сейчас составляет 30 ведущих компаний.

Этот индекс отражает конъюнктуру рынка и информирует общество о динамике цен на акции. Но реально он позволяет сравнивать биржевые конъюнктуры, отстоящие друг от друга лишь на небольшое количество лет. Сравнивать состояние рынка ценных бумаг по этому индексу за 20-е гг. ХХ столетия и за начало нашего века практически неправомерно: слишком различаются условия существования и развития этих рынков.

Остальные индексы Доу-Джонса рассчитываются так же, как промышленный, а комплексный охватывает акции всех входящих в этот индекс топовых 65 компаний. Индекс относится к текущей экспресс информации и рассчитывается 7 раз в течение биржевого дня: при открытии Нью-Йоркской фондовой биржи, в 10, 11, 12, 13, 14 и 15 часов. Кроме того, фиксируются значение индекса на момент закрытия биржи, его наибольшие и наименьшие значения за прошедший день.

Конечно, индекс Доу-Джонса не идеален и имеет определенные недостатки. Изменение цены какой-либо акции на 1 долл. может воздействовать на величину индекса, тогда как на практике рынок этого изменения не ощутит. Недостатком считают также ограниченный список компаний, причем все они крупные, достаточно устойчивые, и курсы их акций относительно стабильны. Чаще всего изменения ситуации на рынке ценных бумаг происходят за счет акций менее значимых и менее крупных компаний, поэтому для полноты картины необходимо учитывать эти компании. Но расширение списка Доу-Джонса нецелесообразно, так как для этих компаний будет трудно определить критерии и, следовательно, выборка может оказаться необоснованной, тем более что есть другие индексы, учитывающие значительно большее количество компаний. Это индексы Standart & Poor’s “Комплексный-500”, который включает 500 компаний, сводный индекс Нью-Йоркской фондовой биржи (2000 компаний), индекс Национальной ассоциации дилеров по ценным бумагам (индекс NASD) (более 4000 компаний).

Индекс “Комплексный-500” наиболее распространен в США. Он рассчитывается следующим способом. Сначала определяется рыночная цена всех акций 500 компаний как произведение текущих рыночных цен на выпущенное количество, затем это произведение делится на их стоимость в базовый (сравниваемый) период. Таким периодом считается период 1941-1943 гг. Это отношение умножается на 10. Так, индекс, равный 300 в 2005 г., показывает, что средняя рыночная цена акций 500 ведущих компаний США за период с 1943 г. увеличилась в 30 раз.

В России также существует множество индексов, но основными считаются индекс фондовой биржи “Российская торговая система” и Сводный фондовый индекс (СФИ) Московской Межбанковской валютной биржи. Оба этих индекса рассчитываются по методу средневзвешенной арифметической.

Фондовые индексы широко используются для анализа состояния и тенденций развития фондового рынка страны, что необходимо знать крупным инвесторам: они должны понимать значимость общих экономических процессов, происходящих в стране, а не только особенности изменения цен на отдельные бумаги или у одного эмитента. На фондовых индексах базируются фьючерсные и опционные контракты, ими пользуются спекулянты на рынке ценных бумаг и проч., фактически они необходимы для всех участников рынка, и поэтому все они должны внимательно следить за этими показателями.

Инвестиционные и спекулятивные операции на рынке ценных бумаг

Все операции, проходящие на рынке ценных бумаг, подразделяются на два вида — инвестиционные и спекулятивные.

Инвестиционные операции — это обмен денежного капитала на капитал в форме ценных бумаг. Основная цель такого обмена — получение инвестиционного дохода от этой ценной бумаги в течение срока владения ею. Этот доход может быть получен в любой форме — процент, дивиденд, разница в ценах и проч. Помимо этого инвестиции в ценные бумаги могут преследовать и другие цели: увеличение стоимости вложенного капитала инвестора, возможность участвовать в управлении акционерным обществ диверсификация вложений с целью уменьшения рисков, перевод капитала в другие отрасли или регионы с целью уменьшения налогового бремени.

Все эти цели можно реализовать, и приоритет в них меняется в зависимости от изменения конкретных условий экономического развития. Если получение дохода от инвестиций в ценную бумагу интересует инвестора всегда, то увеличение вложенного капитала становится приоритетным в период обострения конкуренции, когда в победе должны участвовать не только чисто экономические факторы, но и психологические: приоритет в масштабах дела, давление авторитетом и проч. Если целью становится воздействие на конкурирующую компанию, важным условием достижения этого становится участие в управлении ею. Поэтому сначала скупаются простые акции, что дает право участвовать в собраниях акционеров и делать свои предложения по управлению компанией, потом этот пакет акций может быть увеличен, что заставит руководство считаться с мнением владельца этого пакета. Метод диверсификации капитала и, соответственно, вложений в различные предприятия — это опробованный метод уменьшения рисков, особенно в периоды неустойчивого развития экономики, неравномерного прироста продукции различных отраслей. И, наконец, при изменении условий налогообложения в сторону роста, каждый владелец капитала начинает искать возможности снизить налоговое бремя.

В каждой стране налоги используются в качестве стимулов для развития отдельных отраслей и производств — в таких отраслях ставка налогообложения ниже, чем в других отраслях. Поэтому по мере возможности инвестор переводит свои капиталы в ценные бумаги этих отраслей, увеличивая свои чистые доходы. Если это не удается сделать в пределах его страны, то можно купить бумаги фирм, отвечающих его целям, в других странах.

Исходя из этого инвесторов помимо того, что их подразделяют на разные группы по юридическому статусу (физические лица, корпоративные и коллективные инвесторы), различают и по конкретным целям. С этой точки зрения выделяют стратегических инвесторов, т. е. тех, кто стремится получить контроль над управлением какой-то фирмы, и портфельных инвесторов, имеющих своей целью обеспечить различными путями максимум доходов от своих инвестиций.

Спекулятивная операция — это операция, направленная на извлечение прибыли одним и тем же участником рынка путем чередования актов купли и продажи ценной бумаги.

Если инвестор получает доход, пока он владеет ценной бумагой, то спекулянт получает его, когда он отчуждает эту бумагу.

Целью таких операций является учение положительной разницы в рыночных ценах. Спекулятивная сделка с ценной бумагой аналогична по своей сути спекуляции на товарном рынке. На рынке ценных бумаг спекулянт может купить ценную бумагу, предположим, за 100 руб., и потом продать ее за 110 руб. или продать ценную бумагу за 100 руб., а потом выкупить ее обратно за 90 руб. И в том, и в другом случаях его прибыль составит 10 руб. Следовательно, спекулятивный доход возникает тогда, когда цена продажи выше цены покупки.

На практике четко разделить инвестиционные и спекулятивные операции трудно, так как в этих операциях много общего. И та, и другая операции предполагают и покупку, и продажу ценной бумаги. Но покупка ее инвестором ставит целью владение ценной бумагой для получения дохода длительное время, для спекулянта важно продать ценную бумагу, и время для него — лишь способ выжидания выгодных условий. В то же время любой спекулянт не откажется от доходов, приносимых ценной бумагой в период такого ожидания.

Инвесторы по разным причинам время от времени продают свои ценные бумаги, в частности, и при сложившихся выигрышных ценах на рынке. Поэтому на рынке ценных бумаг сложилось свое деление на инвесторов и спекулянтов: если участник рынка купил бумаги и владеет ими как минимум год и более, он инвестор, если ценная бумага приобретается на короткие сроки, он спекулянт.

Участники рынка, занимающиеся спекулятивными операциями, подразделяются в зависимости от сроков этих операций на внутридневных (скалперов), которые осуществляют акты купли и перепродажи в очень короткие сроки — в течение нескольких минут или часов, на однодневных, которые специализируются на дневных колебаниях цен, и долгосрочных (позиционных), которые выжидают изменения цен недели, а то и месяцы. По степени риска выделяют трейдеров, которые рассчитывают риск при проведении операции и устанавливают для себя верхний предел этого риска, и игроков, которые согласны на любой неограниченный риск.

Спекулятивные операции могут ь простыми, когда осуществляется купля и продажа одним и тем же участником рынка одной и той же ценной бумаги, но эти акты разделены во времени. Комбинация таких простых операций, но имеющих разную направленность — это операция спрэд.

Все спекулянты, работающие на рынке, разделяются на “быков” и “медведей”. “Быки” играют на повышении рыночной цены, т. е. спекулянт покупает ценную бумагу в расчете на повышение цен, и через какое-то время он должен ее продать по более высокой цене. Если он рассчитал правильно и цены действительно возросли, он получает доход, если же он ошибся, то понесет убытки. Так, например, спекулянт рассчитывает на повышение цен на купленную акцию до 120 руб. и покупает ее сейчас за 100 руб. Если он прав, то через какое-то время получает 20 руб. прибыли. Если же ошибся — то его ждет убыток. В этом случае он может подождать в расчете на то, что через какое-то время цена повысится. Но в этом случае его деньги превратились в “мертвый капитал”, они не могут участвовать далее в его операциях, и он лишается возможных доходов. Поэтому он решает продать эту акцию с потерями и продолжить свою деятельность с учетом печального опыта.

Это возможно, потому что, как правило, спекулянт, играя на рынке, планирует возможные потери.

“Медведи” совершают операции, рассчитывая на снижение цены, поэтому они сначала продают ценную бумагу, а потом выкупают ее по меньшей цене. В этом случае они имеют прибыль от разницы цен, если же они ошиблись и цена пошла вверх, то они несут убытки.

Операции спрэд, осуществляемые спекулянтами, состоят из одновременного проведения операций на повышение и понижение по двум ценным бумагам. Спекулянты исходят из надежды на то, что рост цен на одну бумагу окажется большим, чем снижение цены на другую, и наоборот, поэтому возникшая прибыль по одной из операций обязательно перекроет возможной убыток от другой. С точки зрения обоснования методика таких операций слишком сложна, прогнозы могут быть ошибочными, поэтому эти операции используются на рынке ценных бумаг редко.

Как любая коммерческая деятельность спекуляция основывается на размере капитала, и ее результаты во многом зависят от него, причем спекулянт использует как собственный, так и заемный капитал. Чужой капитал может поступать к спекулянту как в форме денег, так и в форме ценных бумаг.

Эффективность использования заемного капитала позволяет спекулянту увеличить абсолютные размеры получаемой им прибыли и норму прибыли от использования своего капитала. Это можно увидеть на следующем условном примере.

Предположим, спекулянт на собственный капитал покупает акцию за 100 руб. и через 10 дней продает ее за 101 руб. В этом случае его чистая прибыль составит 1 руб., норма прибыли за 10 дней будет равна 1% (1 руб. : 100 руб. х 100%), а годовая норма прибыли составит 36% (1% х 360 дн. : 10 дн.). Затем он берет заемный капитал в размере 100 руб., обязуясь выплачивать за 10 дней пользования им 0,5 руб. Теперь он может купить две акции по 100 руб., и, продав их по 101 руб. через 10 дней, получает доход 2 руб. Норма доходности используемого капитала за 10 дней не меняется, неизменна и годовая норма прибыли. Но спекулянт получил от сделки 2 руб. прибыли, 0,5 руб. он должен отдать за пользование заемным капиталом в течение 10 дней, и у него остается 1,5 руб. чистой прибыли.

Следовательно, доходность его капитала за эти 10 дней стала 1,5% (1,5 руб. : 100 руб. х 100%), а годовая норма прибыли 54% (1,5% х 360 дн. : 10 дн.), т. е. доходность его капитала возросла в 1,5 раза.

Когда спекулянт осуществляет операции на рынке с привлечением чужих денег или ценных бумаг, он проводит их как маржинальные сделки. Они могут быть короткими покупками, или короткими продажами. Когда сделка осуществляется с привлечением денежных средств, то это короткая покупка, так как их можно использовать только на покупку. Если заемный капитал привлекается в форме ценных бумаг, то это короткая продажа, так как бумаги можно только продать.

Практика показывает, что короткие покупки используются в основном на “бычьем рынке”, теми, кто рассчитывает на рост рыночных цен, а на “медвежьем рынке”, ориентированном на снижение цен, используются короткие продажи.

Схожи с маржинальными операциями и операции репо.

Сделка репо — это договор, соединяющий продажу (или покупку) ценной бумаги сейчас и покупку (или продажу) этой бумаги по заранее определенным ценам в установленный срок.

При такой сделке происходит реальное перемещение активов, т. е. передаются из рук в руки как деньги, так и ценные бумаги.

По сути это разновидность кредитования, так как временная продажа ценных бумаг с последующим их выкупом — это способ получить необходимые наличные деньги на какое-то время, т. е. получение кредита деньгами, а временная покупка ценных бумаг с обязательством их продажи — это ссуда, полученная ценными бумагами, которые необходимы для проведения спекулятивных операций.

Договора типа репо могут быть различных видов и преследовать разные цели, соответственно, доход от них получают разные люди. Прямое репо — это временная продажа ценной бумаги с последующей ее покупкой по более высокой цене. Цель такого договора — получение взаймы необходимых денежных средств, и участник рынка, продающий бумагу, фактически уплачивает плату за кредит. Действительно, если у него нет наличных денег, а они нужны для определенных операций, он может заключить договор на продажу этой бумаги с правом выкупа ее через определенное время по большей цене. Установление большей цены необходимо, чтобы заинтересовать покупателя этой бум в обратной ее продаже.

Таким образом, продав бумагу за 100 руб., а выкупив ее за 110 руб., продавец бумаги фактически уплачивает процент за кредит, предоставленный ему покупателем бумаги в сумме 10 руб. Это распространенный способ получения денежных ссуд, потому что таким образом, как показывает практика, можно взять денежную ссуду под меньший процент, чем в банке. В этом случае процентный доход получает покупатель ценной бумаги, а уплачивает его продавец.

Сделка обратное репо — это временная продажа ценной бумаги с обратным ее выкупом через определенный срок по меньшей цене. Она возможна, когда одному из участников рынка понадобились ценные бумаги, которых у него нет.

В этом случае он их покупает на время с обязательством потом продать по меньшей цене. Это тоже форма кредитования, но кредит предоставляется ценными бумагами, плату за него отдает покупатель ценных бумаг, а доход получает продавец.

В этом случае покупатель получает ценную бумагу за 120 руб., а продает ее назад владельцу за 110. Следовательно, продавец получил доход 10 руб.

По аналогичным схемам работают и сделки типа депо.

Разница заключается в том, что первым шагом сделки репо является временная продажа, а сделки депо — временная покупка, и операции репо направлены на получение кредита в виде ценных бумаг, а операции депо — в виде денежных средств.

Еще один вид операций, которые проводятся на рынке ценных бумаг — это арбитражные операции, т. е. спекулятивная операция, основанная на множественности цен на одну ценную бумагу. Действительно, цены на одну и ту же ценную бумагу могут различаться по времени, и тогда возможен временной арбитраж. Различаются цены на одну и ту же бумагу и на разных биржах, и тогда возможен пространственный арбитраж. Возможно нарушение объективных соответствий между ценой ценной бумаги и финансовыми инструментами, базирующимися на ее основе, в этом случае возможет межрыночный арбитраж.

Из этих видов чаще всего используют пространственный арбитраж. Одни и те же ценные бумаги продаются на разных биржах, и если на одной из них цены начинают отклоняться от общего уровня, возникает возможность проведения арбитражных операций. Такие операции считаются малорисковыми. Если на одной бирже цена бумаги составляет 100 руб., а на другой 110 руб., то участник торгов покупает ценные бумаги на первой бирже, а продает на второй. Или наоборот, если на второй бирже цена упала до 95 руб., то он покупает бумагу на второй бирже, а продает на первой. Правда, здесь тоже существует риск, что цены изменятся быстрее, чем он успеет провести эти две операции. Может помешать и валютный риск, так как изменение валютных курсов может повлиять на уровень цен. И, наконец, оформление сделок всегда связано с так называемыми трансфертными расходами, которые уменьшают сумму чистой прибыли и служат сдерживающим фактором проведения таких операций.

Таким образом, ценные бумаги могут приносить доход в виде дивиденда или процента, в виде спекулятивного дохода от соответствующих операций, а также процентный доход, когда бумаги отдаются во временное пользование, или доход от арбитражных операций.

Инвестиционные портфели и управление ими

Инвестирование в финансовые инструменты является активной формой использования временно свободных средств, которое реализуется через покупку ценных бумаг. В России такой способ инвестирования является весьма рискованным в связи с недостаточной развитостью фондового рынка, который характеризуется неустойчивостью, низкой ликвидностью большинства отечественных ценных бумаг, отсутствием на рынке действительно достоверной открытой информации об эмитентах. Но даже в этих условиях портфельный подход при инвестировании в ценные бумаги остается преобладающим.

Сформированный портфель ценных бумаг нуждается в постоянном управлении. Это связано с тем, что вложения в ценные бумаги через портфель представляют по экономической сути инвестирование и цен бумага выступает как воплощение капитала. Ценная бумага, приносящая доход, для инвестора является формой капитала, и инвестор должен управлять принадлежащей ему собственностью: он должен вовремя получать положенные ему доходы от ценных бумаг, защищать свою собственность от притязаний других лиц, совершенствовать структуру своего портфеля ради достижения конечной цели.

Необходимость формирования портфеля вытекает прежде всего из того условия, что все ценные бумаги, в которые инвестор вкладывает деньги, различны по своим характеристикам. Они различаются по доходам, надежности и ликвидности, и не существует ни одной ценной бумаги, обладающей всеми этими тремя одинаковыми характеристиками, каждая обладает какими-то отдельными преимуществами. Портфельное инвестирование предполагает такое сочетание различных по характеристикам бумаг, которое даст инвестору возможность максимально успешно достичь решения поставленной им задачи. Отсюда под инвестиционным портфелем понимается такое сочетание различных ценных бумаг инвестора, которое служит инструментом достижения поставленной цели. Инвестиционный портфель как совокупность разных ценных бумаг позволяет достигнуть такого уровня доходности и снижения риска, который недостижим при владении лишь одной ценной бумагой.

Портфель ценных бумаг обладает рядом преимуществ по сравнению с общим инвестиционным портфелем, куда входят и реальные, прямые инвестиции. Он обладает большей степенью ликвидности, хотя она колеблется в довольно значительных пределах. Ликвидность портфеля — это способность быстрого превращения содержимого портфеля или его части в денежные средства при минимальных затратах.

Вложениями в ценные бумаги легче управлять, чем прямыми инвестициями. В то же время у владельца такого портфеля отсутствует возможность воздействия на его доходность.

В целом такой портфель имеет более низкий уровень дохода, чем прямые инвестиции. Дивиденды, выплачиваемые по самым высокодоходным обыкновенным акциям, составляют примерно 40-60% суммы чистой прибыли. Кроме того, доходы и рост такого портфеля имеют сильную зависимость от уровня инфляции в стране.

Как правило, портфель представляет собой определенный набор корпоративных акций и облигаций с различной степенью обеспеченния и риска, бумаг с фиксированным доходом и минимальным риском, выпущенных государством, и краткосрочных финансовых инструментов (векселей, расписок и проч.). Такая структура обеспечивает минимальный риск от потерь основных вложений и дает относительно стабильный средний доход. Инвестиционные портфели могут различаться по структуре в зависимости от тех целей, которые преследует инвестор. В связи с этим различают портфели роста, портфели дохода и комбинированные портфели.

Инвестиционный портфель роста — это портфель, формируемый из ценных бумаг, рыночные цены которых возрастают. Цель формирования такого портфеля — увеличение совокупного капитала инвестора вместе с получением дивидендов. Для портфелей роста характерно быстрое изменение их структуры в зависимости от изменения курса входящих в портфель ценных бумаг.

В зависимости от соотношения ожидаемого роста капитала и возможного риска выделяются отдельные модификации такого портфеля. Если инвестор ставит целью максимально быстро увеличить капитал, он покупает акции молодых, быстрорастущих компаний. Как правило, они достаточно рискованные, но могут приносить хороший доход, и их курсовая стоимость постоянно увеличивается. Этот тип портфеля называется портфелем агрессивного роста.

Когда инвестор ставит своей целью обеспечить надежность своих вложений, их сохранность, преимущественно покупаются акции крупных компаний. Их стоимость тоже растет на фондовом рынке, но растет невысокими, устойчивыми темпами. Доход, который они приносят, тоже стабильный, но невысокий. Риск этих вложений низкий. Такой портфель называется портфелем консервативного роста.

Комбинированный портфель роста включает в себя как высокорисковые, так и относительно надежные ценные бумаги. Первые дают ему возможность обеспечить быстрый прирост капитала, вторые обеспечиваю средний уровень дохода и средний риск. Этот вид портфеля пользуется популярностью у инвесторов, которые не склонны к высокой степени риска.

Инвестор, ставящий своей целью получение доходов, формирует свой портфель по иным критериям. Портфель дохода складывается из ценных бумаг, дающих дивиденды и проценты. Этот тип портфеля обеспечивает заранее спланированный уровень дохода при минимальном риске. Если в портфеле преобладают высонадежные бумаги, которые приносят средний доход при минимальном уровне риска, то это портфель регулярного дохода. Как правило, его структура, как и структура всех портфелей дохода, меняется редко и незначительно. Портфель доходных бумаг состоит из облигаций и акций, которые приносят высокий доход при среднем уровне риска. Так же, как и портфель роста, портфель дохода может быть агрессивным или консервативным.

Если предпочтение отдается высокому доходу, покупаются низколиквидные и высокорисковые ценные бумаги молодых растущих предприятий, и портфель будет агрессивным. Если инвестор консервативен и стремится обеспечить сохранность и увеличение капитала, в портфель включаются высоколиквидные ценные бумаги, эмитированные известными, надежными компаниями с высоким рейтингом. Именно из них формируется консервативный портфель.

Нередко инвесторы ставят перед собой двойную задачу: одновременно обеспечить рост и в то же время иметь хорошие доходы. В этом случае портфель формируется из нескольких видов ценных бумаг, один из которых преобладает. Краткосрочные ценные бумаги (особенно векселя) позволяют играть на рынке краткосрочных обязательств и иметь при необходимости краткосрочные кредиты. Портфель государственных и муниципальных ценных бумаг имеет минимальный совокупный риск и в то же время дает стабильный доход. Кроме того, этот доход облагается меньшими налогами, чем доход от корпоративных ценных бу Некоторые инвесторы специализируются на ценных бу х, выпускаемых эмитентами одной отрасли или группы о лей, образующих технологическую цепочку, и формируют портфель отраслевых ценных бумаг. Аналогично формируется портфель иностранных ценных бумаг, только за основу берется чаще не отрасль, а страна. Конвертируемый портфель состоит в основном из конвертируемых ценных бумаг, которые меняются в будущем на другие бумаги. Время от времени, за счет такой конвертации, если она происходит на выгодных для инвестора условиях, он имеет дополнительный доход.

Формирование инвестиционного портфеля начинается с определения целей, задач и инвестиционной политики. Цели могут быть различные — от максимизации дохода и прироста капитала до расширения сферы влияния и перераспределения собственности. Формируя портфель, инвестор должен добиваться того, чтобы он был ликвидным, доходным и обладал небольшой степенью риска, т. е. он должен стремиться к оптимизации своего портфеля.

Далее необходимо определить тип портфеля: инвестор должен определить, что для него главное: доход или увеличение капитала? В первом случае это будет портфель дохода, во втором — портфель роста. Следующий шаг — определение количества ценных бумаг, которые должны быть в портфеле.

В любом случае в нем должны быть бумаги разных эмитентов и разных видов, так как это снижает риск. Но увеличение количества видов ценных бумаг не всегда пропорционально ведет к снижению риска. Практика показывает, что максимальное снижение риска происходит, если в портфеле находится от 8 до 15 видов ценных бумаг. Дальнейшее увеличение бессмысленно, так как теряется возможность качественного управления портфелем из-за множественности ценных бумаг: нужно постоянно следит к за общим состоянием рынка ценных бумаг, так и за движением каждой ценной бумаги.

Одновременно возникают и другие отрицательные моменты.

Поиск на рынке привлекательных бумаг требует времени и дополнительных средств на проведение их анализа и рейтинга. Когда приобретается множество бумаг, они покупаются небольшими партиями каждая, а при покупке и продаже таких партий удельные расходы растут. В этом случае также возрастает вероятность приобретения недостаточно надежных ликвидных и доходных бумаг.

Портфель ценных бумаг должен быть сформирован с учетом возможных изменений будущей конъюнктуры рынка, целей и задач инвестора. Поэтому с самого начала структура портфеля должна определяться целями и задачами инвестора, а также возможностью эффективного управления им.

С этой точки зрения возникает необходимость обеспечения соответствия структуры портфеля стратегии дальнейшего управления им. Здесь возможны три варианта.

При первом варианте устанавливается удельный вес каждого вида ценной бумаги, который остается стабильным в течение какого-то времени. Для того чтобы сохранить эту структуру, необходимо при изменении курсовых стоимостей на рынке пересматривать состав ценных бумаг. Второй вариант не устанавливает четких соотношений между видами ценных бумаг, эти соотношения подвижны и меняются при изменении ситуации на рынке или прогнозов спроса на различные бумаги.

Обновление портфеля происходит чаще всего вследствие пересмотра отношения инвестора к соотношению между риском и доходом. В этом случае часть бумаг продается, а новые бумаги покупаются. Ценные бумаги продаются, когда они не принесли инвестору ожидаемого дохода и не предвидится увеличение их доходности в будущем, появились более доходные сферы приложения капитала, или ценная бумага выполнила возлагаемую на нее функцию.

Обычный инвестор, формируя портфель ценных бумаг, чаще всего ориентируется на сохранность средств и средний уровень дохода, т. е. он основывается на так называемом принципе консервативности. В его портфеле существует такое соотношение между долями высоконадежных и рисковых бумаг, которое позволяет покрывать доходами от надежных бумаг возможные потери от рискованной доли. Таким образом, он рискует не потерей средств и дохода вообще, а только высоким доходом. Вместо него он получает средний, недостаточно высокий доход. Как показывает практика, большинство клиентов удовлетворяются получаемыми средними доходами, которые колеблются от одной до двух депозитных ставок банка, и не желают увеличивать доходы за счет возрастания риска.

Второй принцип, который необходимо учитывать при формировании портфеля — принцип диверсификации. Принцип говорит, что нельзя вкладывать деньги в одни бумаги, какими бы выгодными они вам ни казались. Диверсификация уменьшает риск за счет того, что потери от одних ценных бумаг могут компенсироваться доходами от других. Для этого необходимо включать в портфель ценные бумаги разных видов, разных эмитентов и разных отраслей, чтобы избежать синхронных циклических колебаний их деловой активности.

Разнообразие должно быть не только между отраслями, но и между видами ценных бумаг. Если речь идет о государственных ценных бумагах, то ГКО и казначейские обязательства нужно покупать различных серий, если о корпоративных бумагах — они должны быть выпущены разными эмитентами.

Принцип отраслевой диверсификации предполагает покупку бумаг разных отраслей, так как приобретение ценных бумаг разных эмитентов, но одной отрасли может закончиться плачевно. Так, если на мировом рынке упали цены на нефть, это приведет к падению цен на акции нефтеперерабатывающих компаний, и ваши бумаги, купленные с расчетом на высокие доходы от них, тут же обесценятся.

Одно из золотых правил работы на рынке ценных бумаг гласит, что всегда должна быть в наличии свободная сумма денег, если подвернется выгодная сделка, или в крайнем случае в портфеле должно быть определенное количество высоколиквидных бумаг. Это реализация принципа достаточной ликвидности. Когда он соблюден, нет риска упустить возможность провести очень выгодную сделку или удовлетворить другую потребность в деньгах, способных принести большой доход.

При покупке акций и облигаций одного эмитента необходимо учитывать финансовый леверидж эмитента. Финансовый леверидж — это соотношение между ценными бумагами с гарантированным доходом (привилегированные акции плюс облигации) и обыкновенными акциями. Выразить это соотношение можно формулой

Леверидж =(Облигации + Привилегированные акции) / Обыкновенные акции

Практика показала, что высокий уровень левериджа характеризует ситуацию, опасную для инвестора. Так, например, если компания выпустила 10%-ные облигации на сумму 10 млн руб., привилегированные акции на сумму 2 млн руб. с фиксированным доходом в 40% и обыкновенные акции на сумму 20 млн руб., то ее ежегодная прибыль составляет 2,2 млн руб. По расчету леверидж компании составит (10 млн руб. + + 2 млн руб.) : 20 млн руб. = 0,6. Прибыль распределяется следующим образом: 1 млн руб. на уплату процентов по облигациям (10% от 10 млн руб.), 0,8 млн руб. на выплату дивидендов по привилегированным акциям (40% от 2 млн руб.), и на дивиденды по обыкновенным акциям остается 0,4 млн руб.

Если в следующем году прибыль снизится до 1,5 млн руб., то этих денег не хватит чтобы расплатиться с инвесторами, получающими гарантированный доход: сумма такого дохода 1,8 млн руб. (1 млн руб. + 0,8 млн руб.), акционеры же с обыкновенными акциями вообще не получат ничего. При дальнейшем снижении положение станет катастрофическим. Поэтому акции компаний с большим уровнем левериджа, что означает большую сумму долга у эмитента по облигациям и привилегированным акциям, лучше не покупать.

Для того чтобы портфель ценных бумаг мог выполнять поставленные перед его формированием задачи, им необходимо управлять. Под управлением понимается использование различных методов и инструментов, позволяющих сохранить вложенные средства, достигнуть максимального уровня дохода от них. Для решения этих задач необходимо постоянное проведение мониторинга. Мониторинг рынка ценных бумаг — это непрерывный детальный анализ фондового рынка и его секторов, тенденций их развития, изменения финансово-экономических показателей эмитентов, инвестиционных качеств ценных бумаг. Конечной целью мониторинга является выбор ценных бумаг, которые соответствуют типу данного портфеля. На практике используются два метода управления портфелем — активное и пассивное.

Активное управление предполагает постоянное изменение структуры портфеля ради увеличения его доходности через продажу низкодоходных бумаг и покупку новых, высокодоходных. Таким образом, уровень риска при подобном управлении тоже постоянно меняется. Такое управление применяется по отношению к портфелям агрессивного типа.

Агрессивное управление включает в себя отбор перспективных, рисковых ценных бумаг, которые необходимо купить, отбор низкодоходных бумаг, от которых нужно избавиться, сравнение эффективности старого и нового портфеля с учетом затрат на формирование новой структуры, и наконец, формирование нового портфеля.

Пассивное управление заключается в формировании хорошо диверсифицированного портфеля, подобранного с определенным уровнем риска и рассчитанного на работу в длительной перспективе. Этот портфель существует, пока сохраняются относительно стабильные тенденции на рынке ценных бумаг. Этими методами, как правило, управляются консервативные портфели, имеющие в своем составе долгосрочные ценные бумаги, что определяет их основное преимущество — низкие накладные расходы. В условиях инфляции такое управление малоэффективно. Так как в таком портфеле долгосрочные ценные бумаги с гарантированной доходностью и минимальным уровнем риска, то сигналом к его обновлению служит не изменение рынка ценных бумаг, а падение доходности портфеля по отношению к риску.

Управлением портфелем ценных бумаг может заниматься сам инвестор, или все функции управления передаются другому юридическому лиц в форме траста.

Формирование портфеля ценных бумаг идет на основании результатов проведения фундаментального и технического анализа. В России наибольшее распространение получил фундаментальный анализ, который предполагает изучение общей экономической обстановки в стране, анализ отдельных сегментов рынка ценных бумаг, изучение финансово-экономического состояния эмитентов. Изучение общей обстановки в стране позволяет выделить те показатели, которые характеризуют надежность финансовой и денежно-кредитной политики государства.

Анализ отдельных сегментов рынка ценных бумаг предполагает выделение отдельных групп отраслей, представленных своими бумагами на рынке, и их последующий анализ. Среди всех отраслей выделяют устойчивые отрасли, которые выпускают продукцию, необходимую населению постоянно. Эти отрасли надежны, вложения средств в ценные бумаги предприятий этих отраслей не дает большого дохода, но и не несет практически никакого риска. Результативность отраслей, производящих товары длительного пользования, зависит от стадии цикла, в котором они находятся, и от стадии общеэкономического цикла. Поэтому важно оценить сегодняшнее состояние и тенденции в ближайшем будущем. Развивающиеся отрасли имеют прирост объемов производства, значительно опережающий темпы роста ВВП в стране, и инвестор, вкладывающий в них деньги, может получить большие доходы. Но так как это новые производства, результаты его могут быть различными, поэтому уровень риска этих вложений очень велик.

Анализ состояния предприятия очень важен для выбора эмитента. В процессе анализа изучаются финансовое состояние предприятия и тенденции его изменения, основные экономические показатели работы предприятия, структура капитала, выясняются возможности акций этого предприятия на рынке.

Затем различные предприятия сравниваются по рассчитанным показателям, составляется итог справка с выводами, и принимается какое-то решение.

Технический анализ основывается на использовании графиков динамики рыночных цен на ценные бумаги. В результате составляются прогнозы изменения рыночных цен, определяется оптимальное время для покупки и продажи различных ценных бумаг. Основные результаты отражаются в гистограммах (столбиковых диаграммах), которые строятся по результатам каждого прошедшего дня и прогнозным данным на следующий день. Изучение их за длительный период позволяет определить тенденции изменения цен.

Идеальные структуры портфелей ценных бумаг нашли отражение в теориях инвестиций. Теория инвестиций начала разрабатываться в 20-30 гг. ХХ в. и стала основой зарождения теории портфельных финансов. Первые работы, привлекшие внимание к этим процессам, — это работы И. Фишера по теории процентной ставки и приведенной стоимости. В предвоенный период зарождается финансовая математика, учитывающая факторы неопределенности и риска в финансовых проблемах на основе традиционных математических методов.

Но все формировавшиеся в соответствии с этими теориям портфели носили случайный характер.

Начало современной теории инвестиций относится к 1952 г., когда появилась статья американского экономиста Харри Марковица “Выбор портфеля”, в которой была разработана математическая модель построения такого портфеля.

В дальнейшем он развил методы применения теории вероятности к финансовой теории, но неразвитость вычислительной техники и сложность предложенных Марковицем алгоритмов и формул не позволили осуществить его идею на практике.

Лишь позже его идеи были оценены, и в 1990 г. он получил за эти работы Нобелевскую премию.

Если проще изложить идеи Х. Марковица, они сводятся к следующему. Совокупный риск портфеля можно разложить на две части: систематический риск, который нельзя исключить и которому подвержены все бумаги, обращающиеся на рынке, и специфический риск для каждой бумаги, которого можно избежать, управляя портфелем. Сумма всех вложений портфеля, или сумма его долей, принимается за единицу. Проблема заключается в определении доли наиболее выгодных для инвестора бумаг. Из всего количества вариантов нужно выделить те, которые рискованнее, чем другие, т. е. те, которые при одинаковом доходе несут больший риск, или приносят меньший доход при одинаковом риске. Из оставшихся портфелей инвестор выбирает тот, который соответствует его представлением о допустимом риске.

Как уже отмечалось, модель Марковица была сложна для расчетов. В начале 60-х гг. ХХ в. ученик Марковица У. Шарп предложил индексную модель оптимизации портфеля.

Он ввел показатель, который назвал коэффициентом бета, или бета-факторо то показатель, характеризующий изменение курса конкретной ценной бумаги по отношению к динамике сводного индекса всего рынка ценных бумаг.

Он показывает риск инвестиций в данную ценную бумагу по сравнению со средним риском, существующим на рынке.

Использование этой модели позволяет определять ожидаемый курс акций, и можно рассчитать риск по каждой акции в форме совокупной дисперсии (отклонения от среднего риска).

Использование компьютерной техники позволяет уточнять расчеты, что увеличивает эффективность управления портфелем, непрерывность этого процесса и оперативность принятия решений.

Вопросы для самопроверки

1. Какие функции выполняет вторичный рынок?
2. Каковы сущность и задачи фондовой биржи?
3. Кто является участниками биржевой торговли?
4. Что представляет собой процесс листинга?
5. Как определяется биржевой курс?
6. Какие виды сделок включает обращение ценных бумаг?
7. Какова цель листинга?
8. Какую роль на фондовом рынке играют рейтинговые агентства?
9. В чем отличие понятия “котировка” от понятия “курс ценной бумаги”?
10. Какова инфраструктура рынка ценных бумаг?
11. Сколько видов ценных бумаг должно быть в портфеле?
12. В чем состоит различие между дифференцируемым и недифференцируемым рисками?
13. Каковы принципы постр я портфеля ценных бумаг? Какие две формы управлени тфелем существуют?
14. Что такое диверсификация портфеля ценных бумаг?
15. Определите понятие портфеля ценных бумаг. Что такое структура портфеля ценных бумаг?
16. Какие типы портфелей существуют?
17. Как рассчитывается промышленный индекс Доу-Джонса?
18. Какие существуют российские индексы?
19. Какие вы знаете виды аукционов?
20. В чем преимущества портфельного инвестирования?