Рынок ценных бумаг и его государственное регулирование

Сущность рынка ценных бумаг, его структура и функции

Источником производства любых товаров и услуг являются различные ресурсы — природные, материальные, трудовые и финансовые. Имущественные права на ресурсы могут отделяться от них и существовать самостоятельно в виде ценных бумаг. Каковы же наиболее общие признаки ценных бумаг?

В Гражданском кодексе РФ под ценной бумагой понимается «документ, удостоверяющий с соблюдением установленной формы и обязательных реквизитов имущественные права, осуществление или передача которых возможны только при его предъявлении».

Из данного определения можно выделить следующие отличительные признаки ценных бумаг:

1. ценная бумага — это документ (она имеет документарную форму);
2. наличие обязательных реквизитов;
3. удостоверение имущественных прав;
4. осуществление или передача прав по ценной бумаге возможны только при ее предъявлении.

Определение ценной бумаги, данное в Гражданском кодексе РФ, может быть признанным несовершенным по следующим причинам.

Во-первых, под него подпадают документы, не являющиеся ценными бумагами, как, например, внутрибанковские расчетные документы (платежные поручения, платежные требования-поручения, аккредитивы), исполнительные листы судов, нотариальных органов, складские документы и т.п.

Во-вторых, в современных условиях ценные бумаги чаще всего имеют бездокументарную форму, а также удостоверяют неимущественные права (право голоса, право на информацию), которые неразрывно связаны с отдельными видами ценных бумаг. Недостатки определения ценной бумаги, содержащегося в Гражданском кодексе РФ, в некоторой степени снимаются через понятие «эмиссионная ценная бумага», используемое в Федеральном законе «О рынке ценных бумаг». Согласно этому Закону «эмиссионная ценная бумага — любая ценная бумага, в том числе бездокументарная, которая …закрепляет совокупность имущественных и неимущественных прав, подлежащих удостоверению, уступке и безусловному осуществлению с соблюдением установленных законом формы и порядка…».

Но даже такое определение ценной бумаги не раскрывает полностью ее сущность.

Сложность определения ценной бумаги заключается в том, что эта категория имеет юридическую и экономическую стороны.

Юридическое понятие ценной бумаги основано на том, что ценная бумага отражает конкретные имущественные отношения (она является движимым имуществом — ст. 130 ГК РФ, а также закрепляет права ее владельца на какое-либо имущество). Экономическая сущность ценной бумаги состоит в том, что она является, с одной стороны, представителем действительного капитала, вложенного в предприятия, а с другой — фиктивным капиталом, что делает ее специфическим товаром.

Специфичность ценной бумаги как товара заключается в том, что:

1) в отличие от обычного товара ее потребительная стоимость не имеет материальной основы, а вытекает из взаимоотношений между владельцем ценной бумаги и лицом, обязанным по ней. Мерой потребительной стоимости выступает качество ценной бумаги, являющееся ее комплексной характеристикой. Качество конкретной ценной бумаги проявляется в ее доходности, ликвидности, риске, а также в тех правах, которые она дает своему владельцу;

2) в отличие от обычных товаров ценные бумаги могут иметь несколько цен (номинальную, эмиссионную, рыночную, ликвидационную).

Исходя из всего вышесказанного при характеристике сущности ценных бумаг наряду с юридическими признаками (они даны в ГК РФ и ФЗ «О рынке ценных бумаг») необходимо, по мнению ряда авторитетных специалистов, выделять и дополнительные признаки, без которых документ не может претендовать на статус ценной бумаги:

• обращаемость — способность покупаться и продаваться на рынке, а также выступать в качестве самостоятельного платежного инструмента, облегчающего обращение товаров;
• доступность для гражданского оборота — способность быть объектом других гражданских отношений (заем, дарение, хранение и т.д.);
• стандартность — ценная бумага должна иметь стандартное содержание (стандартность предоставляемых прав, правил учета, сроков обращения, формы и др.). Стандартность делает ценную бумагу товаром, способным обращаться;
• серийность — возможность выпуска однородными сериями;
• регулируемость и признание государством;
• ликвидность — способность ценной бумаги быть быстро проданной и превращенной в денежные средства без существенных потерь для держателя.

В России обращение ценных бумаг регулируется Федеральным законом «О рынке ценных бумаг».

Ценная бумага — это особый род капитала, поэтому рынок, на котором обращаются ценные бумаги, отличается от других видов рынков. Рынок ценных бумаг — это экономические отношения по поводу обращения различных прав, а не товаров как таковых. «Рынок ценных бумаг (РЦБ) — совокупность отношений, возникающих при эмиссии и обращении ценных бумаг, создании и деятельности его профессиональных участников».

Функции рынка ценных бумаг в рыночной экономике

Основной функцией РЦБ является аккумуляция временно свободных финансовых ресурсов и обеспечение их перераспределения путем проведения участниками рынка различных операций по купле-продаже ценных бумаг.

Другими функциями рынка ценных бумаг являются:

• мобилизация временно свободных денежных средств для реализации конкретных инвестиционных проектов;
• обеспечение перелива капитала из депрессивных отраслей в прогрессирующие отрасли;
• обеспечение массового характера инвестиционного процесса;
• привлечение средств для покрытия дефицита федерального и местного бюджетов;
• трансформация отношений собственности;
• уменьшение инвестиционного риска;
• обеспечение структурной перестройки и реструктуризации экономики;
• повышение инфляционной устойчивости экономики за счет введения в оборот нового товара — ценной бумаги;
• барометр экономической деятельности на макро- и микроэкономическом уровнях. Роль барометра на макроуровне выполняют биржевые индексы (индексы Доу-Джонса, Файнешнл Таймс, Стандарт энд Пуэрс, Никей и др.), а на микроуровне — котировки ценных бумаг той или иной компании на бирже и процедура листинга, т.е. включения ценных бумаг компании в биржевой список;
• осуществление государственной политики в сфере приватизации и акционирования.

Для реализации всех этих функций необходимо наличие следующих условий:

• свободное передвижение капиталов;
• обеспечение ликвидности ценных бумаг, которая достигается за счет большого числа продавцов и покупателей и небольших разниц в ценах продажи и покупки;
• формирование рыночной инфраструктуры, отвечающей мировым стандартам, в том числе наличие торговых систем, обеспечивающих контакт продавцов и покупателей, информационной прозрачности рынка.

РЦБ является основным сегментом финансового рынка. Такая его роль определяется преимуществами, которые он имеет перед другими сегментами этого рынка. Основными из них являются следующие.

1. РЦБ — более эффективный способ привлечения инвестиций по сравнению с банковским кредитованием, поскольку кредиты банков ограничены по срокам и суммам, дороги в обслуживании.

Банки осуществляют кредитование в пределах реально имеющихся у них ресурсов. Согласно международным Базельским нормативам обеспечения безопасности банковской деятельности, используемым во многих странах, максимальный размер кредитов, который может предоставить банк, ограничивается восьмикратным размером его собственного капитала. Кроме того, попытка банка предоставить долгосрочные кредиты в отсутствие соответствующих им по срочности привлеченных средств вкладчиков может поставить такой банк на грань банкротства.

Эмиссия же акций может быть проведена на любую сумму. Акционер, приобретая акции, не вправе потребовать у акционерного общества выкупа купленных им акций (за исключением специально оговоренных в законе случаев). Акции находятся в обращении до тех пор, пока существует акционерное общество. При эмиссии акций и облигаций предприятие напрямую, без посредников выходит с предложением к инвесторам о покупке этих ценных бумаг, что снижает стоимость привлекаемых ресурсов. Банки взимают плату за свои посреднические функции (рассмотрение кредитной заявки, ведение счета заемщика). Чем более развит фондовый рынок, тем более дешевые финансовые ресурсы могут привлекать предприятия.

В свою очередь удешевление финансовых ресурсов позволяет ускорить экономический рост.

2. В операциях на РЦБ одновременно участвует значительное число продавцов и покупателей. Поэтому он оказывается наиболее близок к модели рынка совершенной конкуренции, в отличие от банковского сектора, где могут иметь место монополистические тенденции.

3. РЦБ обладает способностью широко диверсифицировать инвестиционные риски за счет большого набора обращающихся ценных бумаг с различными инвестиционными качествами.

4. Через биржевые индексы и курсы акций РЦБ предоставляет инвесторам огромный массив разнообразной информации о состоянии различных отраслей экономики.

Основными элементами конкурентоспособности РЦБ являются:

• состояние финансовой инфраструктуры;
• емкость рынка;
• прозрачность рыночных сделок и поведения участников рынка, способствующая минимизации инвестиционных рисков;
• высокая степень управляемости рынка, предполагающая сочетание добровольно соблюдаемых участниками рынка правил и норм добросовестной практики и эффективное государственное регулирование и правоприменение;
• имидж финансового рынка среди отечественных и международных инвесторов и эмитентов.

Структура рынка ценных бумаг

Рынок ценных бумаг имеет сложную структуру. Его можно классифицировать по следующим основаниям.

1. В зависимости от сферы функционирования — международный, национальный и региональный РЦБ. Отличительной чертой международного РЦБ является перелив капиталов из страны в страну, пересечение инвестиционными ресурсами национальных границ. Примерами могут служить рынки еврооблигаций, евро-коммерческих бумаг, евроакций. К крупнейшим центрам международного РЦБ относятся Нью-Йорк, Лондон, Париж, Токио. На национальных РЦБ движения капиталов между странами не происходит. По степени развитости национальные РЦБ подразделяются на развитые (23 страны) и формирующиеся РЦБ (64 страны). К формирующимся рынкам относятся рынки с небольшой капитализацией (до 100% ВВП).

По характеру эмиссии ценных бумаг выделяют первичный и вторичный рынки.

Первичный рынок — это рынок первых и повторных эмиссий ценных бумаг, на котором осуществляется их начальное размещение для формирования уставного капитала или его пополнения.

Первичный рынок выполняет следующие функции:

• организация выпуска ценных бумаг;
• размещение ценных бумаг;
• учет ценных бумаг;
• поддержание баланса спроса и предложения на ценные бумаги.

К основным субъектам первичного рынка ценных бумаг относятся эмитенты и инвесторы. Активными его участниками являются инвестиционные фонды и финансовые компании, а также коммерческие банки и различные посредники, занимающиеся куплейпродажей ценных бумаг.

К основным операциям первичного рынка ценных бумаг относятся:

• эмиссия;
• определение основных форм размещения выпущенных ценных бумаг;
• определение рыночной стоимости ценных бумаг;
• оценка инвестиционного риска;
• государственная регистрация выпуска;
• размещение ценных бумаг;
• регистрация отчета об итогах выпуска эмиссионных ценных бумаг;
• назначение реестродержателя.

Практика показывает, что акционерное общество, даже достаточно крупное, не может решить весь комплекс проблем, связанных с выпуском и обращением ценных бумаг. Подготовить и правильно организовать размещение выпуска ценных бумаг могут только профессионалы рынка ценных бумаг. Участие профессионалов фондового рынка в размещении выпусков ценных бумаг на первичном рынке называется андеррайтингом.

Андеррайтинг — это покупка или гарантирование покупки ценных бумаг при их первичном размещении для дальнейшей продажи инвесторам. Андеррайтером называется инвестиционный институт, который принял на себя обязанность разместить ценные бумаги от имени эмитента или от своего имени на согласованных с эмитентом условиях за вознаграждение. Андеррайтер осуществляет покупку ценных бумаг для последующей перепродажи другим инвесторам. Услуги по андеррайтингу предоставляют инвестиционные и коммерческие банки, брокерские фирмы, инвестиционные компании.

Вторичный рынок — это рынок, на котором обращаются ранее эмитированные (и первоначально уже размещенные) ценные бумаги. В развитых рыночных экономиках первичный рынок составляет не более 5—10% от объема вторичного. На вторичном рынке происходит постоянный переход прав собственности на ценные бумаги от одного владельца к другому. Цель вторичного рынка — обеспечить реальные условия для покупки, продажи и проведения других операций с ценными бумагами после их первичного размещения.

В России вторичный рынок находится в стадии становления, поэтому он имеет ряд особенностей и недостатков: ценные бумаги не равны по их инвестиционным возможностям и качеству, единые правила поведения на рынке отсутствуют. На российском вторичном рынке одновременно действуют две тенденции. С одной стороны, в течение ряда лет остается стабильным список, включающий несколько десятков предприятий, акции которых обладают высокой ликвидностью и являются объектом активных фондовых операций. С другой стороны, акции большинства предприятий не обращаются, практически выступают как неликвиды. В результате вторичный рынок ценных бумаг не выполняет своей основной функции по перераспределению капиталов в наиболее эффективные производства и привлечение инвестиций для развития предприятий.

2. В зависимости от способа обращения ценных бумаг РЦБ подразделяется на организованный (биржевой) и неорганизованный (внебиржевой, или «уличный») рынок.

В западных странах через внебиржевой рынок осуществляется большинство первичных размещений ценных бумаг, поскольку он обладает более разветвленной торговой сетью и менее стеснен жесткими регламентирующими правилами, чем биржевой рынок. К примеру, на внебиржевом рынке можно заключить сделки на любое количество ценных бумаг, а на бирже ценные бумаги реализуются только стандартными партиями — лотами (минимальная величина лота на многих биржах составляет 100 акций). Кроме того, внебиржевой рынок в ряде случаев играет для компании роль своеобразного индикатора: только после того как ее ценные бумаги будут успешно размещены на «уличном» рынке, решается вопрос о продаже их на бирже. На внебиржевом рынке из-за большого количества работающих на нем посредников и обширной торговой сети бывает сложно отследить обращение ценных бумаг, что создает для предприятий немалые трудности по управлению своими акциями.

В разных странах существуют различные соотношения объемов биржевой и внебиржевой торговли. К примеру, в Японии объем сделок с акциями на внебиржевом рынке составляет только около 1% от общего объема сделок с акциями по стране, в США объем биржевой торговли акциями в три раза превышает объем внебиржевой торговли этими ценными бумагами, а во Франции внебиржевой оборот составляет не более 3—4% от биржевого;

3. По составу участников сделок с ценными бумагами на РЦБ выделяются:

а) эмитенты — лица, выпускающие ценные бумаги (государство, органы местной администрации, акционерные общества, банки, инвестиционные фонды, государственные предприятия, физические лица). Крупнейшим эмитентом ценных бумаг во многих странах является государство, которое выпускает и размещает свои ценные бумаги для финансирования бюджетного дефицита. Среди негосударственных институтов в промышленно развитых странах большие объемы ценных бумаг эмитируют банки. Это объясняется тем, что условия выпуска и обращения ценных бумаг строго регламентируются центральным банком. Все это обеспечивает ценным бумагам, выпущенным банками, второе место по статусу надежности после государственных ценных бумаг;

б) инвесторы — лица, покупающие ценные бумаги. Инвесторы бывают индивидуальными (граждане) и институциональными. Институциональный инвестор — это юридическое лицо, аккумулирующее денежные средства (в виде взносов, паев) и осуществляющее их вложение в ценные бумаги в целях извлечения прибыли для владельцев средств. К институциональным инвесторам относятся: инвестиционные фонды, негосударственные пенсионные фонды, страховые компании, банки и т.п. Цели вложения денежных средств в ценные бумаги у разных инвесторов, естественно, различные. Таковыми целями для инвесторов являются:

1. безопасность вложений — неуязвимость инвестиций от потрясений на рынке и стабильность получения дохода;
2. доходность вложений — получение максимального дохода на инвестиции;
3. рост вложений — быстрое умножение капитала;
4. ликвидность вложений — быстрое и безущербное для держателя ценных бумаг обращение их в деньги.

Ни одна ценная бумага сама по себе не способна удовлетворить всем вышеперечисленным целям. Это можно попытаться осуществить с помощью диверсификации, т.е. вкладывая средства в различные ценные бумаги. В соответствии с целями, которые ставят перед собой инвесторы, их можно подразделить на следующие типы:

• консервативные — безопасность вложений;
• агрессивные — рост вложений;
• опытные — сочетание безопасности вложений с их ростом;
• изощренные — ориентация исключительно на доходность вложений.

В зависимости от поведения на РЦБ инвесторов относят либо к стратегическим (главное для них — получить собственность, завладев контролем над акционерным обществом), либо к портфельным (рассчитывают лишь на доход от принадлежащих им ценных бумаг);

в) посредники (профессиональные участники PЦБ).

Несколько слов о моделях РЦБ. В мировой практике получили распространение три модели РЦБ:

1. небанковские РЦБ, на которых преобладают небанковские кредитно-финансовые институты. Банкам же запрещено заниматься одновременно работой на РЦБ и традиционными банковскими операциями (США до 1999 г., до принятия закона о финансовой либерализации);
2. смешанные РЦБ, где на рынке наравне с небанковскими институтами действуют универсальные банки (Западная Европа);
3. банковские РЦБ — исключительную роль на РЦБ играют банки (например, Германия).

Виды ценных бумаг и их характеристика. Факторы, влияющие на курс ценных бумаг

Ценные бумаги можно классифицировать по нескольким основаниям.

По экономической сущности ценные бумаги подразделяются на:

а) фондовые — могут обращаться на бирже;
б) денежные — способны выполнять функцию средства обращения (векселя, чеки);
в) товарные — опосредуют движение товара (складские и залоговые свидетельства, закладные, коносаменты и др.).

Фондовые ценные бумаги делятся на три больших класса — первичные, вторичные и производные ценные бумаги.

Первичные ценные бумаги основаны на действительном (реальном) капитале, вложенном в предприятия. К ним относятся акции и облигации.

Вторичные ценные бумаги представляют фиктивный капитал, они выражают имущественные права на первичные ценные бумаги, дают возможность приобретения определенного количества интересующих инвестора акций и облигаций. Назначение вторичных ценных бумаг заключается в том, что они повышают ликвидность первичных ценных бумаг, снижают свойственные им риски, увеличивая тем самым привлекательность акций и облигаций. Среди вторичных ценных бумаг наиболее часто используются депозитарные расписки, фондовые варранты, преимущественные гарантии (о них речь пойдет ниже).

Производные ценные бумаги — это документы, опосредующие срочные сделки (опционы, форварды, фьючерсы, свопы). Эти ценные бумаги в экономической литературе называются «деривативами».

В зависимости от характера экономических отношений и прав, которые предоставляет ценная бумага своему владельцу, выделяют:

а) долговые ценные бумаги (облигации, векселя);
б) долевые ценные бумаги (акции).

По эмитентам различаются:

а) государственные ценные бумаги (эмитенты — правительство, министерства и ведомства, органы власти субъектов федерации);
б) муниципальные ценные бумаги.

В России государственным и муниципальным образованиям разрешено выпускать только долговые ценные бумаги. Согласно ст. 817 Гражданского кодекса РФ по договору государственного займа заемщиком выступает Российская Федерация или субъект Российской Федерации, а следовательно, муниципальные ценные бумаги не являются государственными ценными бумагами.

Государственные ценные бумаги выпускаются для:

• финансирования бюджетного дефицита;
• погашения ранее размещенных займов;
• сглаживания неравномерности поступления налоговых платежей;
• финансирования целевых программ и поддержки социально значимых учреждений;
• регулирования денежной массы в обращении (когда государство покупает свои ценные бумаги, денежная масса в обращении увеличивается, а когда продает — уменьшается);

в) негосударственные (частные) ценные бумаги.

Эмитентами частных ценных бумаг выступают как юридические (корпоративные ценные бумаги), так и физические лица.

Вопрос о том, какой вид ценных бумаг могут выпускать те или иные юридические или физические лица, определен в законодательстве для каждого вида ценных бумаг. Так, физические лица могут выпускать только векселя, а депозитные сертификаты — только банки.

По срокам обращения ценные бумаги подразделяются на:

а) краткосрочные (до одного года);
б) среднесрочные (1—5 лет);
в) долгосрочные (5—30 лет);
г) бессрочные ценные бумаги (акции).

По способу обращения ценные бумаги бывают:

а) предъявительские;
б) именные.

По способу получения дохода можно выделить:

а) ценные бумаги с фиксированным доходом (облигации, депозитные сертификаты, векселя);
б) ценные бумаги с нефиксированным доходом (акции).

Все многообразие ценных бумаг, о котором шла речь, можно свести в табл. 13.1.

Таблица 13.1

В основе всего многообразия ценных бумаг лежат первичные ценные бумаги — акции и облигации. Остановимся на них подробнее.

Акции

Акция — долевая ценная бумага, свидетельствующая о вкладе ее владельца в уставный капитал акционерного общества, это, как подчеркивается в экономической литературе, титул собственности на имущество предприятия. В Федеральном законе РФ «О рынке ценных бумаг» дается следующее определение акции: «акция — эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права ее владельца на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, на участие в управлении акционерным обществом и на часть имущества, остающегося после его ликвидации». Исходя из этого определения можно выделить следующие права акционера.

Имущественные права:

а) право на получение дивидендов;
б) право на ликвидационную квоту, т.е. на часть имущества, оставшегося после ликвидации акционерного общества (АО);
в) преимущественное право на покупку дополнительно выпускаемых акций АО. Согласно Федеральному закону «Об акционерных обществах» (далее — Закон об АО), в случае реализации такого права покупка дополнительно выпущенных акций может быть осуществлена по цене не ниже 90% их рыночной стоимости;
г) право акционеров требовать от АО выкупа принадлежащих им акций в случае нарушения прав акционеров.

Неимущественные права:

а) участие в управлении делами общества. Данное право реализуется путем голосования на собрании акционеров;
б) право на информацию.

В законодательстве многих стран четко фиксируется перечень документов, которые должны предоставляться акционеру по его требованию. Так, в российском Законе об АО к числу таких документов отнесены:

• устав и свидетельство о государственной регистрации АО;
• годовой финансовый отчет;
• проспект эмиссии акций;
• документы финансовой отчетности, предоставляемые в государственные органы;
• протоколы общих собраний акционеров, заседаний совета директоров, ревизионной комиссии АО;
• заключения ревизионной комиссии, аудиторских организаций, государственных органов финансового контроля;
• внутренние документы общества, утверждаемые общим собранием акционеров.

Каждая акция предоставляет своему владельцу равные права.

Однако владение определенным пакетом акций дает акционеру дополнительные права, связанные с получением информации о деятельности АО и участием в управлении АО.

Акционер, владеющий более 1% голосующих акций, имеет право доступа к информации о других акционерах (наименовании, количестве и номинальной стоимости принадлежащих им акций). Акционер, являющийся собственником не менее 2% голосующих акций, вправе внести любой вопрос в повестку дня годового собрания акционеров и выдвинуть своих кандидатов в совет директоров, ревизионную и счетную комиссии АО. Акционер, владеющий более 10% голосующих акций, вправе потребовать созвать внеочередное собрание акционеров. Акционеры, имеющие в собственности не менее 25% голосующих акций, обладают правом доступа ко всем документам бухгалтерской отчетности и протоколам заседаний совета директоров АО. 30% голосующих акций обеспечивают минимальный кворум на повторном общем собрании акционеров.

Рассмотрев права, которые акция предоставляет своему владельцу, обратим внимание и на некоторые особенности обращения акций:

1. выплата дивидендов не является обязательством АО. Дивиденды нельзя гарантировать, поскольку они выплачиваются из прибыли, получаемой по результатам хозяйственной деятельности предприятия;
2. окончательный размер дивидендов определяется общим собранием акционеров по предложению совета директоров. Он не может быть больше, чем рекомендует совет директоров, но может быть уменьшен по решению общего собрания;
3. дивиденды могут выдаваться деньгами, акциями, товарами;
4. акционер не имеет права получения из имущества АО своих долей ни в натуральной, ни в стоимостной форме;
5. акция — бессрочная ценная бумага.

Виды акций

1. С точки зрения реализации прав акционеров акции делятся на обыкновенные (простые) и привилегированные (префакции). Обыкновенная акция дает право голоса на собрании акционеров. Размер дивиденда на одну обыкновенную акцию определяется общим собранием акционеров и может изменяться в зависимости от результатов финансовой деятельности АО. Привилегированная акция право голоса не дает, зато в отличие от обыкновенной приносит гарантированный дивиденд и имеет преимущество при распределении прибыли и ликвидации АО. Размер дивиденда по привилегированным акциям устанавливается уже при их выпуске. В соответствии с российским законодательством номинальная стоимость размещенных привилегированных акций не должна превышать 25% уставного капитала компании. Таким образом, доля обыкновенных акций в уставном капитале общества не может быть менее 75%. В реальной действительности удельный вес обыкновенных акций в капитале компаний значительно выше, а во многих обществах уставный капитал сформирован только за счет обыкновенных акций.

2. По способу обращения акции подразделяются на именные и предъявительские. Данные о владельце именной акции регистрируются в реестре акционеров. В него включаются в обязательном порядке такие сведения, как количество и тип акций, дата приобретения, наименование (имя) и местонахождение акционера, цена приобретения акций.

Акция на предъявителя допускает ее куплю-продажу без необходимости регистрации нового владельца, что увеличивает ликвидность этих ценных бумаг и удешевляет процесс их обращения. В то же время предъявительские акции имеют серьезные недостатки:

1. во-первых, анонимность плохо совмещается с реализацией одного из основных прав держателя обыкновенных акций — права на участие в управлении АО. Анонимный владелец акции не сможет получить персонального письменного уведомления о созыве общего собрания акционеров. Извещение о месте и дате его проведения публикуется в средствах массовой информации, что далеко не всегда обеспечивает своевременность получения информации акционером;
2. во-вторых, поскольку АО не имеет информации о персональном составе акционеров, оно не располагает сведениями о структуре собственности на акционерный капитал, что затрудняет процесс управления и контроль над движением капитала и концентрацией акций в руках отдельных инвесторов;
3. в-третьих, акции на предъявителя необходимо снабжать купонными листами, что значительно удорожает их выпуск;
4. в-четвертых, отсутствие обязательной регистрации сделок купли-продажи акций на предъявителя делает их весьма привлекательным объектом мошенничества, облегчает пользование украденными ценными бумагами. Через предъявительские акции легко «отмывать» деньги и обходить налоговый контроль.

В результате вышеперечисленных недостатков на большинстве рынков ценных бумаг в разных странах обращаются преимущественно именные акции. Так, швейцарские акции являются предъявительскими только при небольшой номинальной стоимости (до 100 швейцарских франков или 60 долл.). В Испании распространены акции на предъявителя только небольших фирм, а акции банковских, транспортных, судоходных и других крупных компаний — все именные. Широко распространены именные акции в Англии, Японии, Италии. В США разрешено использование только именных акций. Подобная практика с 1995 г. существует и в России.

3. В зависимости от стадии выпуска акций в обращение и их оплаты различают объявленные и размещенные (полностью оплаченные, неоплаченные или частично оплаченные) акции.

Объявленные акции — предельное число акций соответствующего вида, которые могут быть выпущены акционерным обществом дополнительно к уже размещенным акциям. Количество объявленных акций фиксируется в уставе акционерного общества или принимается решением общего собрания акционеров квалифицированным большинством голосов. На практике акционерное общество может никогда не выпустить в обращение такого количества акций, которое было дополнительно зафиксировано в уставе компании. Количество объявленных акций никак не связано с величиной уставного капитала и может быть как больше, так и меньше его величины.

Размещенные акции — это акции, которые уже приобретены акционерами. Согласно Закону «Об акционерных обществах» все акции общества при его учреждении должны быть размещены среди учредителей, т.е. в этот период не может осуществляться открытая подписка на акции.

При последующих эмиссиях размещенными считаются акции, которые реализованы акционерами в результате открытой или закрытой подписки. Только когда акции приобретены акционерами, они попадают в категорию размещенных и учитываются в уставном капитале.

В свою очередь размещенные акции могут быть полностью оплаченными и частично оплаченными.

4. По возможности накопления невыплаченных дивидендов выделяют кумулятивные и некумулятивные привилегированные акции.

Кумулятивные акции — это такие акции, по которым невыплаченный или неполностью выплаченный дивиденд, размер которого определен в уставе, накапливается и выплачивается впоследствии.

Как правило, срок накопления дивидендов не превышает трех лет.

Некумулятивные привилегированные акции — это акции, по которым в случае невыплаты дивидендов за текущий год накопление их не производится и владельцы которых не могут рассчитывать на получение невыплаченных дивидендов в последующие годы.

5. В зависимости от условий обращения выделяют конвертируемые привилегированные акции. В условиях выпуска этих акций предусмотрена возможность обмена их на обыкновенные акции.

АО являются достаточно непростой в организационном плане формой для занятия предпринимательской деятельностью. Сама «конструкция» АО содержит в себе как несомненные преимущества, так и существенные недостатки. Основное преимущество заключается в возможности быстрой концентрации огромных средств с помощью подписки на акции и привлечении неограниченного количества участников. Поэтому не случайно, что первые акционерные общества стали появляться во второй половине ХVI — начале ХVII в. в период великих географических открытий, когда для освоения новых территорий требовались большие средства. Однако «конструкция» АО таит в себе опасность для рядовых акционеров, которые в большинстве своем не интересуются деятельностью АО и не имеют возможности влиять на принятие решений, вследствие чего возможны злоупотребления собранными средствами.

Говоря об обращении акций, необходимо заметить, что в развитых странах для многих компаний эмиссия акций превратилась в своего рода «пожарный» способ мобилизации денежных ресурсов и применяется не так часто. Это связано с опасностью «размывания» контрольного пакета и перехода управления компанией в другие руки, а также с высокими издержками на эмиссию и обращение акций (аудит, котировка на бирже, проведение общих собраний акционеров, публикация бухгалтерских балансов в СМИ и т.п.).

Поэтому все большее распространение на РЦБ в промышленно развитых странах получают облигации.

Облигации

Облигация — ценная бумага, подтверждающая факт предоставления займа эмитенту и обеспечивающая владельцу регулярное получение фиксированного дохода, а при ее погашении — суммы займа. Как видно из определения, основными отличительными чертами облигации являются:

а) отношения займа;
б) конечный срок погашения;
в) выплата фиксированного дохода.

Доход по облигации может выплачиваться как в виде процента от номинальной стоимости, так и в виде дисконта. В последнем случае владелец облигации получает доход за счет того, что облигация продается по цене, ниже номинальной, а погашается по номиналу. Облигации обладают старшинством перед акциями в выплате дохода и в удовлетворении обязательств в случае ликвидации предприятия или объявлении его банкротом;

г) облигации не дают права на участие в управлении АО.

Рынок облигаций весьма разнообразен. В зависимости от эмитентов различают государственные и муниципальные облигации, облигации АО и иностранных заемщиков. Наименее доходными на развитых РЦБ являются государственные облигации, поскольку они самые надежные, т.е. без особого риска приносят доход.

К основным особенностям обращения облигаций относятся следующие.

Во-первых, облигация не дает право голоса, следовательно, не позволяет ее владельцу участвовать в выработке управленческих решений. Поэтому обеспечение защиты его имущественных интересов может осуществляться за счет предоставления залоговых прав на имущество АО.

По степени обеспечения залоговым имуществом, Закон об АО различает:

а) облигации, обеспеченные залогом определенного имущества, принадлежащего АО (недвижимость, ценные бумаги и др.);
б) облигации, обеспеченные имуществом, предоставленным третьими лицами;
в) облигации без обеспечения.

Во-вторых, законодательство ряда стран содержит ограничения на выпуск корпоративных облигаций, смысл которых сводится к ограничению возможности формирования финансовых ресурсов предприятия (фирмы) за счет заемных средств. В России действуют следующие правила:

а) выпуск облигаций возможен только после полной оплаты уставного капитала АО;
б) облигации могут выпускаться по номинальной стоимости на сумму, не превышающую размера уставного капитала АО;
в) при отсутствии обеспечения облигаций, их выпуск допускается не ранее третьего года существования АО.

Все достоинства и недостатки финансирования деятельности компании с помощью эмиссии акций и облигаций можно представить в виде таблицы (табл. 13.2).

Таблица 13.2

Акции и облигации имеют широкое хождение на РЦБ. Однако в последние десятилетия все большее распространение получают вторичные и производные ценные бумаги.

Производные и вторичные ценные бумаги

Непосредственными причинами, стимулирующими появление этих финансовых инструментов, стали: усиление конкуренции за привлечение временно свободных денежных средств; повышенная подвижность валютных курсов после кризиса Бреттон-Вудской валютной системы в первой половине 1970-х годов; значительные колебания курсов акций в результате глобализации рынка капиталов; бурное развитие информационных технологий.

На развитых рынках ценных бумаг насчитывается более десятка разновидностей вторичных ценных бумаг. Среди них наиболее распространены:

1) фондовый варрант — ценная бумага, дающая ее владельцу право на покупку определенного числа обыкновенных акций или облигаций какой-либо компании в течение установленного периода по фиксированной цене. Фондовые варранты имеют срок действия до 10—20 лет, а некоторые выпускаются без ограничения срока действия. Эти ценные бумаги получают покупатели привилегированных акций;

2) преимущественные гарантии — ценная бумага, предоставляющая владельцу обыкновенных акций первоочередное право на покупку новых выпусков акций в размерах, пропорциональных стоимости ранее приобретенных им акций;

3) депозитарные расписки — производная ценная бумага, свидетельствующая о владении определенным количеством акций иностранной компании, депонированных в стране нахождения этой компании, оборот которой осуществляется в другой стране. В мировой практике встречаются два вида депозитарных расписок (ДР): американские (АДР) и глобальные (ГДР). АДР обращаются на фондовом рынке США, а ГДР имеют хождение на фондовых рынках стран Западной Европы. АДР получают все более широкое распространение на американском фондовом рынке. В начале 2000-х годов в США обращались ДР на акции более чем 1200 эмитентов из 54 стран мира. АДР обладают привлекательными чертами как для инвесторов, так и для предприятий — эмитентов акций.

Привлекательными качествами АДР для инвесторов являются:

• минимизация рисков по сравнению с прямой покупкой иностранных акций;
• возможность выхода на рынок другой страны при отсутствии достаточных знаний иностранных фондовых рынков, их особенностей и традиций, «тонкостей» налогообложения;
• отсутствие необходимости конвертации получаемых дивидендов и связанного с этим валютного риска;
• высокий уровень доходности.

Привлекательность АДР как способа привлечения финансовых ресурсов заключается в том, что, во-первых, размещение акций совершается за пределами страны, в которой находится компания-эмитент, что освобождает ее от уплаты эмиссионного налога; во-вторых, компания получает необходимые средства в более короткие сроки.

Однако участие в программе АДР связано с необходимостью раскрытия большого количества финансовой информации.

С конца 1980-х годов на мировых финансовых рынках все более широкое распространение получают производные ценные бумаги (деривативы). Так, если в 1991 г. на американском фондовом рынке их обращалось на сумму около 8 трлн долл., то уже через 10 лет эта цифра увеличилась более чем в 7 раз и достигла 57 трлн долл., что превышало весь мировой ВВП. К началу 2008 г. объем рынка деривативов оценивался уже в 1500 трлн долл., притом что весь мировой ВВП составлял около 58 трлн долл. Производные ценные бумаги используются при заключении срочных контрактов. Основными видами производных ценных бумаг являются:

а) форвардный контракт — документ о купле-продаже какоголибо актива (валюты, товара, ценной бумаги) через определенный срок в будущем, по установленным заранее ценам, с обязательным исполнением сделки каждой из сторон. Форвардный контракт — это небиржевая твердая сделка. Ее главное достоинство состоит в том, что она заключается на нестандартных условиях и учитывает индивидуальные интересы сторон;

б) фьючерсный контракт — документ, содержащий стандартное обязательство о купле-продаже ценных бумаг, валюты или товара через определенный срок в будущем, по цене, установленной при заключении контракта. В отличие от форвардного контракта фьючерсный контракт — это биржевая (полностью стандартизированная) твердая сделка;

в) опционный контракт — документ, дающий право купить или продать фиксированный объем ценных бумаг, валюты или товаров на протяжении предусмотренного данным документом срока по заранее определенной цене. Опционный контракт не является твердой сделкой, от него, в отличие от фьючерсного контракта, можно отказаться.

г) своп-контракт — документ, оформляющий сделку по обмену активами (валютой, ценными бумагами, товарами, процентными ставками) в течение определенного периода. Это небиржевой контракт, очень похожий на форвардный контракт. Однако если последний представляет собой одностороннее обязательство, то при своп-контракте происходит обмен обязательствами.

Производные ценные бумаги предоставляют участникам РЦБ большую маневренность и значительно расширяют возможности для спекулятивной игры и диверсификации рисков.

Факторы, влияющие на курс ценных бумаг

1. Объективные факторы, действующие на микро- и макроэкономическом уровнях. К факторам микроэкономического уровня относятся: величина дивиденда на одну акцию, текущие прибыли компании, количество выпущенных акций, перспективность отрасли. Говоря о факторах, влияющих на курс ценных бумаг на макроэкономическом уровне, имеют в виду воздействие, оказываемое общеэкономической конъюнктурой и состоянием всей национальной экономики: устойчивость финансовой системы страны, уровень инфляции, величина налогообложения, размер бюджетного дефицита и государственного долга и т.п.

2. Субъективные факторы. Они связаны с ожиданиями экономических субъектов и действиями биржевых игроков. К субъективным факторам можно отнести также заявления экспертов, лидеров политических партий и движений, президента страны и членов правительства, руководителей крупнейших финансовых групп.

3. Технические факторы. Это техническая оснащенность фондовых бирж, используемые системы связи и применяемые модели оценки и прогнозирования РЦБ.

Для расчета курсовой цены самых «ходовых» ценных бумаг — акций и облигаций используются следующие формулы.

По акции:

К = Д / %,

где К — курс акции;
Д — дивиденд на акцию;
% — процентная ставка по депозиту (среднегодовая ставка рефинансирования ЦБ).

По облигации:

К = Цр / Н,

где К — курс облигации;
Цр — рыночная цена облигации;
Н — номинал облигации.

Инфраструктура рынка ценных бумаг. Фондовая биржа

Инфраструктура РЦБ — это учреждения и организации, которые обеспечивают движение ценных бумаг, обслуживают их оборот.

Элементами инфраструктуры являются следующие.

1. Органы регулирования и контроля:

а) государственные (в России — это ФСФР и ЦБ);

б) саморегулируемые организации профессиональных участников РЦБ (в России — Национальная ассоциация участников фондового рынка России — НОУФОР, профессиональная ассоциация регистров, трансфер-агентов и дилеров — ПАРТАД, ассоциация участников вексельного рынка России — АУВЕР).

2. Фондовые посредники:

а) брокеры;
б) дилеры;
в) управляющие компании.

3. Организации, обеспечивающие заключение сделок:

а) фондовая биржа;
б) небиржевые организации (в России — Российская торговая система (РТС)).

4. Организации, обеспечивающие исполнение сделок:

а) расчетные центры;
б) депозитарии;
в) регистраторы.

5. Операционные и вспомогательные структуры:

а) информационные и рейтинговые агентства;
б) юридические фирмы;
в) научно-исследовательские, конъюнктурные центры, учебные заведения.

В российском законодательстве существует понятие «профессиональная деятельность на рынке ценных бумаг». В соответствии с Федеральным законом «О рынке ценных бумаг» к ней относятся:

• брокерская деятельность;
• дилерская деятельность;
• деятельность по управлению ценными бумагами;
• деятельность по определению взаимных обязательств (клиринговая деятельность);
• депозитарная деятельность;
• деятельность по ведению реестра на рынке ценных бумаг (регистраторская деятельность);
• деятельность по организации торговли на РЦБ (фондовая биржа).

Остановимся подробнее на перечисленных видах деятельности.

Брокерская, дилерская виды деятельности и деятельность по управлению ценными бумагами являются разновидностями посреднической деятельности. Посредники жизненно необходимы для РЦБ.

Они объединяют всех субъектов рынка. Наличие профессиональных посредников способствует решению таких задач, как:

а) обеспечение гарантий защиты прав инвесторов;
б) развитие современных технологий торговли ценными бумагами на РЦБ;
в) проведение государственной политики;
г) увеличение емкости РЦБ;
д) повышение уровня профессионализма сделок на РЦБ.

Специализация посредников

Брокеры совершают сделки от имени клиента и за его счет, а свой доход получают в виде определенного комиссионного вознаграждения (процента) от суммы заключенных сделок. В качестве брокера могут выступать как физические, так и юридические лица.

Профессиональная брокерская деятельность на РЦБ выполняется на основании лицензии, полученной в установленном законом порядке. Допускается совмещение брокерской деятельности с другими видами деятельности на РЦБ.

Дилеры занимаются куплей-продажей ценных бумаг от своего имени и за свой счет. Доход дилера состоит из разницы цен продажи и покупки, поэтому он должен постоянно контролировать и учитывать меняющуюся конъюнктуру рынка. Дилером может быть только юридическое лицо.

Управляющие компании от своего имени в течение определенного договором срока осуществляют доверительное управление переданными им во владение ценными бумагами, принадлежащими какому-либо лицу. Экономический смысл функционирования управляющих компаний состоит в том, что они могут обеспечивать для своих клиентов:

а) лучшие результаты от управления их ценными бумагами за счет своего профессионализма;
б) более низкие издержки по операциям за счет эффекта масштаба;
в) большую эффективность операций за счет одновременной работы в разных секторах рынка или на фондовых рынках разных стран.

Регистраторы — организации, которые по договору с эмитентом ведут реестр акционеров. Задача регистратора состоит в том, чтобы вовремя и без ошибок предоставить реестр эмитенту. Реестр нужен для того, чтобы эмитент мог исполнить свои обязанности перед владельцами выпущенных акций. На основании реестра выплачиваются дивиденды, акционерам рассылаются информационные материалы о работе АО и приглашения на очередные и внеочередные собрания. По российскому законодательству, ведение реестра самим эмитентом возможно только в том случае, если число держателей его ценных бумаг не превышает 500. Регистратор не может совмещать эту деятельность с другими видами профессиональной деятельности на РЦБ.

В России наряду с регистраторами появился институт номинальных держателей ценных бумаг. Номинальный держатель — это лицо, на которое в реестре записаны ценные бумаги, но которое на самом деле не является их собственником. Номинальный держатель сам ведет учет реальных собственников. Это очень удобно, если эмитент и его регистратор находятся далеко друг от друга и от основных финансовых рынков. Наличие номинальных держателей позволяет приблизить место оформления смены собственника к месту совершения большинства сделок и вследствие этого значительно ускорить и удешевить регистрацию сделок.

Депозитарий — организация, которая оказывает услуги по хранению сертификатов ценных бумаг и учету прав собственности на ценные бумаги. Основные функции депозитария:

• прием на хранение и учет ценных бумаг;
• учет ограничений и перехода прав на ценные бумаги;
• ведение записей по счетам владельца ценных бумаг;
• осуществление некоторых корпоративных действий по поручению эмитета (выплата дивидендов, организация заочного голосования, передача информации для инвесторов).

Депозитарий является посредником между эмитентом и инвестором. Он облегчает эмитенту выполнение своих обязательств по ценным бумагам, а инвестору помогает в реализации его прав (участие в управлении акционерным обществом, получение доходов по ценным бумагам).

По своей специализации депозитарии делятся на расчетные и кастодиальные.

Расчетные депозитарии обслуживают профессиональных участников РЦБ (брокеров, дилеров, управляющие компании). Кроме депозитарной деятельности они ведут расчеты по сделкам. В России существуют два крупных расчетных депозитария — депозитарноклиринговая компания (ДКК), обслуживающая сделки в российской торговой системе (РТС), и Национальный депозитарный центр (НДЦ), работающий с Московской межбанковской валютной биржей (ММВБ).

Кастодиальные депозитарии оказывают услуги непосредственным владельцам ценных бумаг, индивидуальным инвесторам. На российском рынке ценных бумаг среди кастодиальных депозитариев много иностранных банков, которые обслуживают сделки с российскими ценными бумагами вне России («Ситибанк», Дойчебанк», «ING-банк», «J.P. Morgan bank» и др.).

Децентрализованная система учета прав и расчетов по ценным бумагам затрудняет совершение сделок и повышает риски по ним, облегчает совершение мошеннических действий. Для России проблема создания центрального депозитария (ЦД) и налаживания его работы стоит очень остро. В большинстве европейских стран ЦД уже существуют. Идея их создания возникла в связи с переходом от документарных ценных бумаг к бездокументарным.

За хранение ценных бумаг обычно взимается плата в 0,3—0,5% от стоимости ценных бумаг. Тариф за проведение сделки с ценными бумагами (подготовка документов, оформление договора куплипродажи, составление передаточного распоряжения в реестр и т.п.) составляет в среднем 50—100 долл.

Функции депозитария могут выполнять брокерские конторы, банки, специализированные фирмы, однако среди депозитариев большинство составляют банки. Это объясняется тем, что банки обладают современным оборудованием, квалифицированными кадрами, а также удобством расчетов, быстротой перехода прав собственности на ценные бумаги, возможностью сочетания банковских операций с депозитарными услугами. К примеру, если ценные бумаги находятся в депозитарии какого-либо коммерческого банка, то в этом же банке их можно заложить в качестве обеспечения под испрашиваемый кредит. Банковский депозитарный бизнес построен подобно межбанковским корреспондентским отношениям — один банк хранит ценные бумаги, принадлежащие другому банку, и наоборот, а сами депозитарные расчеты между банками осуществляются, как и расчеты по корреспондентским счетам.

Депозитарная деятельность может сочетаться с другими видами профессиональной деятельности на РЦБ, кроме деятельности по ведению реестра владельцев ценных бумаг. Депозитарная деятельность подлежит лицензированию. Лицензия выдается на срок до трех лет. Основными требованиями для получения лицензии являются финансовая обеспеченность и профессиональная пригодность.

Для выполнения функций, которыми наделен депозитарий, с клиентами в письменной форме составляется депозитарный договор.

В договоре указывается, какие функции должен выполнять депозитарий, порядок действий клиента и персонала депозитария. Клиент может поручить депозитарию только хранение и учет своих ценных бумаг или наряду с этим и другие функции — покупать и продавать ценные бумаги, выступать от имени клиента на собрании акционеров, получать дивиденды и т.п. Заключение договора служит основанием для открытия клиенту специального счета — счета депо.

Счет депо может состоять из нескольких лицевых счетов. На лицевом счете клиента указываются ценные бумаги одного выпуска, находящиеся в одном и том же состоянии (залог, выставление на торги, хранение и т.п.). Несколько лицевых счетов, объединенных одним признаком (например, ценные бумаги некоторых выпусков, переданные в залог по одному договору; все ценные бумаги, выставленные на торги на определенной бирже), образуют «раздел счета депо».

Объективная возможность мошенничества при депозитарных операциях возникает в связи с тем, что в расчетах участвуют не деньги, а записи о правах собственности на ценные бумаги, в которые можно внести искажения. Операции с ценными бумагами клиентов осуществляются по их поручению, поэтому в мошеннических целях подделываются поручения на продажи ценных бумаг или заявки на их покупку.

Фондовая биржа

Согласно наиболее общему определению, биржа — это форма организации оптового рынка, на котором торговля осуществляется по установленным правилам в форме гласных публичных торгов, проводимых в определенном месте и в определенное время. Из этого определения можно выделить отличительные признаки биржевой торговли: приуроченность к определенному месту и времени; наличие установленных правил; публичность и гласность торгов; стандартизация сделок (по срокам, условиям расчетов, по продаваемым партиям — они называются лотами).

Биржи классифицируются по следующим признакам (табл. 13.3).

Таблица 13.3

В рыночной экономике фондовая биржа выполняет важные функции, способствуя переливу капиталов между отраслями и перераспределяя частные сбережения на инвестиционные цели. Кроме того, биржа играет ценострахующую и ценопрогнозирующую роли, служит индикатором состояния экономики страны и фондового рынка (эту функцию выполняют биржевые индексы). В мире существуют 200 фондовых бирж, в том числе 15 — в Северной Америке, 100 — в Европе и Азии. Крупнейшими фондовыми биржами мира являются: Нью-Йоркская (общий объем торговли акциями в 2006 г. составил 22,3 трлн долл., Лондонская — 9,3 трлн долл., Токийская — 6,8 трлн долл.).

Прибыль не служит целью биржевой деятельности. Однако фондовые биржи являются безубыточными и самоокупаемыми.

К основным статьям дохода биржи относятся: комиссионное вознаграждение, взимаемое с участников биржевых торгов за каждый заказ, исполненный в биржевом зале; плата за включение ценных бумаг компании в биржевой список (листинг); вступительные, ежегодные и целевые взносы членов биржи; взносы на покрытие текущих убытков и на создание резервов. Полученный за счет этого доход биржа использует для уплаты налогов, возмещения издержек, выплаты премий своим работникам. Если биржа в целом является бесприбыльной организацией, то члены биржи, напротив, осуществляют сделки с ценными бумагами ради получения как можно большей прибыли.

Круг ценных бумаг, с которыми проводятся сделки на бирже, ограничен. Чтобы попасть в число компаний, ценные бумаги которых допущены к биржевой торговле (процедур листинга), фирма должна удовлетворять ряду достаточно высоких требований в отношении объемов продаж, размеров получаемой прибыли, числа акционеров и т.п. Так, одним из самых главных критериев допуска ценных бумаг к котировке на Нью-Йоркской фондовой бирже служит величина прибыли до налогообложения, которая должна составлять не менее 2,5 млн долл. Данный критерий, по определению самой биржи, должен демонстрировать финансовую устойчивость и конкурентоспособность эмитента. Кроме указанной величины прибыли компания также должна насчитывать не менее 2 тыс. акционеров, иметь более 18 млн долл. в активах и не менее одного миллиона акций в обращении. Почему же, несмотря на довольно высокие требования, многие компании стремятся все-таки пройти процедуру листинга?

1. Во-первых, эта процедура делает ценные бумаги компании более ликвидными, компания может рассчитывать на лучшие условия кредитования, поскольку ее деятельность становится прозрачнее;
2. во-вторых, листинг облегчает размещение эмитентам новых выпусков акций, поскольку само включение акций в биржевой список создает фирме устойчивую репутацию;
3. в-третьих, допуск акций промышленных компаний к биржевой котировке является своеобразной рекламой их продукции;
4. в-четвертых, присутствие в листинге становится благоприятным фактором при сделках компании по слиянию и поглощению.

Резюмируя все вышеперечисленное, можно сказать, что листинг выполняет прежде всего сигнальную функцию. Листинг — это как бы сигнал об устойчивости фирмы и малой рискованности капиталовложений в нее для внешних инвесторов. За процедуру листинга компания уплачивает сбор, величина которого зависит от числа акций, включаемых в биржевой список. Отдельный сбор взимается за листинг дополнительных акций и за изменение названия фирмы.

Процедура листинга включает пять этапов: предварительный — на котором биржа вырабатывает требования, предъявляемые к эмитенту и к его ценным бумагам; экспертиза; соглашение о листинге, в котором определяются обязанности компании и биржи; поддержание листинга, предусматривающее выполнение сторонами установленных обязательств; делистинг — исключение ценных бумаг из котировального листа биржи.

Все разнообразные сделки на фондовой бирже можно классифицировать по нескольким основаниям.

1. По степени условности — твердые и условные сделки.

Твердыми являются сделки, обязательства по которым не подлежат изменению. Эти сделки обязательны к исполнению в установленный в договоре срок и по твердой цене.

В условных сделках участники имеют возможность изменить свои обязательства. Примером условной сделки может быть опцион. Покупателю опциона предоставлено право отказаться от исполнения сделки в обмен на уплату премии продавцу.

2. По времени исполнения различаются кассовые и срочные сделки.

Кассовые — это сделки немедленного исполнения, расчеты по которым совершают сразу после их заключения. Предметом кассовых сделок всегда выступает актив, который на момент заключения договора физически существует. На немецких биржах расчет по кассовым сделкам осуществляется в пределах двух рабочих дней, на биржах США, Великобритании, Швейцарии — пяти дней.

По срочным сделкам расчет осуществляется через определенный промежуток времени (на определенную дату в будущем). Предметом этих сделок является актив, которого на момент заключения договора нет в наличии.

3. По предмету исполнения бывают сделки с реальным товаром (кассовые и форвардные), сделки со стандартизированными контрактами (фьючерсы и опционы).

Наряду с обычными биржевыми сделками, на фондовой бирже осуществляются и спекулятивные сделки, цель которых — получение выигрыша на разнице курсов ценных бумаг. К ним можно отнести: буферные операции (репорт, депорт), арбитражные и пакетные сделки.

Репорт — операция по продаже ценных бумаг по текущему курсу с условием их покупки через фиксированное время по повышенному курсу.

Депорт — операция по покупке ценных бумаг по текущему курсу с условием их продажи через фиксированное время по более высокому курсу.

Арбитражные сделки представляют собой биржевую операцию по приобретению акций на одной бирже, с одновременной продажей их на другой бирже в целях получения прибыли в виде курсовой разницы.

Пакетной называется сделка по купле-продаже крупных партий ценных бумаг.

Фондовые индексы

Фондовый индекс — обобщающий показатель состояния рынка ценных бумаг, рассчитанный как средняя величина на основе курсовой стоимости входящих в него ценных бумаг.

Фондовые индексы выполняют следующие функции:

• информационную и прогнозную;
• выступают индикатором состояния экономики;
• служат ориентиром отбора ценных бумаг в инвестиционный портфель, определяя направления и пропорции инвестирования.

Впервые фондовый индекс был разработан в США в 1884 г. Чарльзом Доу. Он рассчитал индекс как среднюю арифметическую цен на акции 11 железнодорожных компаний. В 1928 г. индекс стал рассчитываться по 30 промышленным фирмам. Сейчас публикуются четыре индекса Доу-Джонса: промышленный, транспортный, коммунальный и сводный. Промышленный индекс Доу-Джонса — средний показатель движения курсов акций 30 крупнейших промышленных корпораций. На его составляющие приходится от 15 до 20% рыночной стоимости акций, котируемых на Нью-Йоркской фондовой бирже. Транспортный индекс характеризует движение цен на акции 20 транспортных корпораций (авиа-, железнодорожный, автотранспорт). Коммунальный индекс — курс акций 15 компаний, занимающихся газо- и электроснабжением. Сводный индекс ДоуДжонса объединяет первые три индекса.

К наиболее известным индексам также можно отнести:

• семейство индексов «Стэндард энд пурс», составляемых по акциям 500 корпораций, по которым осуществляются опционы на Чикагской бирже опционов;
• сводный индекс Нью-Йоркской фондовой биржи (Nyse Index) — показатель средней цены акции по всем компаниям на НьюЙоркской фондовой бирже;
• индекс NASDAQ. Площадка NASDAQ — первый в мире электронный фондовый рынок, самый быстрорастущий рынок ценных бумаг в США. Требования к иностранным компаниям, чтобы попасть в этот индекс, — оборот до 200 тыс. акций в день.

К российским фондовым индексам можно отнести:

• индексы ММВБ (MICED INDEX) — включают наиболее ликвидные акции 30 российских эмитентов. Доля оборота ценных бумаг, входящих в этот индекс, в общем обороте рынка акций на фондовой бирже ММВБ составляет около 98%;
• индексы Интерфакса — акции компаний, котирующихся на вторичном рынке (рассчитывается для банков, предприятий нефтегазового комплекса и цветной металлургии);
• индекс РТС (Российской торговой системы) — единственный официальный индикатор ОАО «Фондовая биржа Российская торговая система», рассчитываемый по результатам работы системы в течение одного торгового дня. Рассчитывается на основе акций наиболее ликвидных (не более 50) российских компаний.

Регулирование рынка ценных бумаг

С точки зрения субъектов регулирования можно выделить три направления регулирования РЦБ:

1. государственное регулирование;
2. регулирование со стороны эмитентов;
3. биржевое регулирование.

Роль государства в регулировании РЦБ сводится к следующему.

1. Идеологическая функция (выработка концепции развития РЦБ и определение программы ее реализации).
2. Установление «правил игры» на РЦБ (законодательное обеспечение функционирования РЦБ).
3. Контроль над финансовой устойчивостью и безопасностью РЦБ (регистрация проспектов эмиссий ценных бумаг, надзор за финансовым состоянием инвестиционных институтов, применение санкций и др.).
4. Формирование системы защиты инвесторов от потерь.
5. Создание системы информации о состоянии РЦБ и обеспечение ее открытости для инвесторов, что особенно важно для развивающихся РЦБ.
6. Государство на РЦБ выступает крупнейшим эмитентом и инвестором.

Для регулирования РЦБ государство использует как прямые (административные), так и косвенные (экономические) методы. К прямым методам относятся, в частности, выдача лицензий на различные виды профессиональной деятельности на РЦБ, установление квалификационных требований для лиц, ведущих профессиональную деятельность на РЦБ, направление обязательных предписаний и т.п. Примерами косвенных методов регулирования могут служить налогообложение операций с ценными бумагами, изменение ставки рефинансирования центрального банка, операции на открытом рынке по купле-продаже государственных ценных бумаг.

На практике существуют две основные модели государственного регулирования РЦБ. Первая заключается в том, что регулирование РЦБ сосредоточивается преимущественно в государственных органах и только небольшая часть полномочий по надзору, контролю, установлению правил поведения передается саморегулирующимся организациям профессиональных участников РЦБ. Вторая модель основана на том, что максимально возможный объем полномочий по регулированию РЦБ передается саморегулирующимся организациям. Основное место в контроле занимают не жесткие предписания, а индивидуальные согласования с участниками рынка. При этом государство сохраняет за собой возможность в любой момент вмешаться в процесс саморегулирования.

Регулирование со стороны эмитентов может осуществляться по нескольким направлениям:

а) дивидендная политика (обеспечение непрерывной выплаты дивидендов, колебания размеров выплат);
б) реклама;
в) скупка компанией своих акций (применяется для предотвращения угрозы поглощения компании, а также как средство сдерживания падения курса ценных бумаг).

В биржевом регулировании РЦБ важную роль играют правила осуществления биржевых сделок, гарантийные задатки (депозит и маржа), вносимые при осуществлении сделки.

Тенденции развития мирового РЦБ

Основными тенденциями развития РЦБ в развитых странах являются:

1. укрупнение организаций профессиональных посредников и сокращение их количества (прежде всего уменьшается количество фондовых бирж);
2. усиление государственного контроля над функционированием РЦБ;
3. появление новых инструментов рынка, все большая их индивидуализация, приспособление к интересам отдельных инвесторов (вторичные и производные ценные бумаги);
4. возникновение новых систем торговли ценными бумагами, основанных на широком использовании компьютеров и современных систем связи;
5. растущая секьюритизация, т.е. превращение все большей массы капитала из традиционных форм (депозиты, наличность) в форму ценных бумаг.

Развитие и особенности рынка ценных бумаг в России

Российский РЦБ начал зарождаться в 1990—1992 гг. Это было время, когда в стране стали создаваться «международные» и «центральные» биржи. Известны случаи, когда утром на площадке велись биржевые торги, а вечером там начиналась дискотека. Одна из «московских центральных» бирж находилась в староарбатской коммунальной квартире с продавленными диванами, сохранившимися от старых хозяев. Первоначально в 1991—1992 гг. возникло около 700 бирж. В 1993—1994 гг. в России официально существовали более 60 фондовых и товарно-фондовых бирж, фондовых отделов товарных бирж, что составляло более 40% их мирового количества.

Статистический годовой оборот всех фондовых бирж не превышал нескольких миллионов долларов США. К октябрю 1994 г. было зарегистрировано более 2700 инвестиционных институтов — финансовых брокеров, инвестиционных консультантов и инвестиционных компаний (за год их количество увеличилось в 2,7 раза), более 3000 страховых компаний (рост в 30 раз с октября 1993 г.), создано на волне приватизации более 660 инвестиционных фондов (абсолютное большинство их с конца 1990-х годов перестало существовать), несколько десятков негосударственных пенсионных фондов (НПФ). Выжили немногие.

В начале 1990-х годов началось создание многих элементов инфраструктуры РЦБ, которые обеспечивают устойчивое функционирование рынка в современных условиях. В 1992 г. создана Московская межбанковская валютная биржа (ММВБ), стартовавшая валютными аукционами, с 1993 г. — рынком ГКО. В 1993—1994 гг. был запущен международный проект, которому суждено было стать Российской торговой системой (РТС) — внебиржевой системой торговли ценными бумагами. В 1995—1998 гг. в России утвердилась современная инфраструктура фондового рынка (ММВБ + РТС как национальные системы со связанной с ними депозитарной и расчетно-клиринговой инфраструктурой).

Сложилась смешанная модель РЦБ (универсальные коммерческие и инвестиционные банки как равные участники). Утвердилась двойственная система регулирования на основе зарубежных аналогов: скрещение модели США (комиссия по ценным бумагам + саморегулируемые организации профессиональных участников РЦБ) и модели Германии (центральный банк — регулятор). Быстро вырос сегмент депозитарных расписок (АДР) на российские акции (НьюЙорк, Берлин), стартовали корпоративные еврооблигации. В российские финансовые активы вошли иностранные инвесторы (более 90% оборотов РТС и более 30% вложений в ГКО через ММВБ к моменту финансового кризиса 1998 г. формировали нерезиденты).

В ответ на платежный кризис и политику низкой монетизации экономики в 1994—1998 гг. возник уникальный сегмент — объемный вексельный рынок, который начал наполнять оборот суррогатами денег, становясь при этом прототипом современного рынка коммерческих бумаг (оформляющих краткосрочную задолженность предприятий).

Формулой финансовой политики в 1995—1998 гг. было: «низкая монетизация + растущий госдолг + рост доли государства во внутреннем кредите + высокая инфляция + сверхвысокий процент + сверхвысокие налоги при дефиците бюджета + фиксированный валютный курс, ограничивающий экспорт товаров и стимулирующий приток «горячих денег» под сверхвысокую доходность, что делало российский РЦБ очень неустойчивым и подверженным спекулятивным атакам портфельных инвесторов-нерезидентов.

Одной из причин финансового кризиса 1998 г. стал механизм квазииностранных инвестиций под сверхвысокую доходность, при котором банки-резиденты во все большем размере заимствовали валюту за рубежом, конвертируя ее в национальную валюту и вкладывая ее под высокий процент на внутреннем рынке, прежде всего в ГКО, обращая ее затем (после погашения рублевых обязательств) в иностранную валюту и погашая свои долги перед иностранными кредиторами. При девальвации валюты тяжесть внешних обязательств неизмеримо выросла. Банковская и платежная системы страны были поставлены на грань коллапса. Спасение пришло от роста экспорта в связи с девальвацией рубля и роста мировых цен на нефть, газ и другое экспортное сырье.

После кризиса осени 1997 — лета 1998 г. были сохранены и продолжали развиваться две национальные торговые системы — ММВБ и РТС. Выжили наиболее крупные и успешные игроки, устояла и была укрупнена инфраструктура российского РЦБ (осталось примерно 110 регистраторов, более 100 депозитариев на конец 1999 г.). Кризис содействовал «естественному отбору»: около 50% профессиональных участников прекратили существование.

Крупным качественным изменением российского РЦБ в 1999—2007 гг. стала его диверсификация по нескольким направлениям:

- функциональная диверсификация: рынок, сохранив свои спекулятивные свойства, стал реально выполнять инвестиционную функцию (рост объемов, удлинение сроков и удешевление корпоративных облигаций, первые IPO, попытки финансировать высокотехнологичные компании), функцию оценки бизнеса и перераспределения прав собственности (реструктурирование и выход компаний на рынок для управления капитализацией, развитие рынка слияний и поглощений, резкое расширение прямых иностранных инвестиций, внедрение корпоративного управления, МСФО и раскрытия информации по международным стандартам, расширение практики кредитных рейтингов), функцию управления рисками (через растущие срочные рынки РТС и ММВБ);

- продуктовая диверсификация: возникновение сегментов корпоративных облигаций, ипотечных ценных бумаг, паев инвестиционных фондов, обращающихся на бирже, опционов менеджеров, российских депозитарных расписок; возникновение двойного IPO (Лондон—Москва);

- институциональная диверсификация: становление отрасли институциональных инвесторов (страховых компаний, пенсионных и инвестиционных фондов, фондов целевого капитала благотворительных организаций, управляющих компаний); формирование сегмента полносервисных инвестиционных банков и связанных с ними финансовых групп; создание системы ипотечного финансирования; консолидация фондовых бирж в две национальные сети (группы ММВБ и РТС), изменение концепции биржи (вместо некоммерческой организации — акционерное общество, ориентированное на прибыль; массовый выход на рынок компаний средней капитализации (облигации, отдельные IPO); появление нескольких сот тысяч розничных инвесторов, активно управляющих своими портфелями на публичном рынке);

- технологическая диверсификация: введение в 1999 г. интернеттрейдинга, создавшего массовый рынок мелких спекулянтов и арбитражеров; распространение систем электронного документооборота; диверсификация технологий торговли в автоматических биржевых циклах.

В 1998—2006 гг. примерно в 40 раз выросли обороты рынка акций, восстановились рынки государственных и муниципальных ценных бумаг, заново создан сегмент корпоративных облигаций.

В период 2000—2007 гг. российский фондовый рынок развивался достаточно быстро. Так, величина капитализации рынка акций выросла с 41 млрд долл. в 2000 г. до 1 трлн 36 млрд долл. США на середину 2007 г. Однако развитие фондового рынка происходило крайне неравномерно и однобоко, слабо проявлялась регулирующая роль государства:

- отсутствовало достаточное количество надежных эмитентов, наблюдался низкий объем средств, привлекаемых предприятиями через IPO. Через новые выпуски акций в России ежегодно привлекается средств только на несколько десятков миллионов долларов, тогда как в США — более чем на26 млрд долл., во Франции — 2,5 млрд долл.;

- существовал крайне небольшой спектр используемых финансовых инструментов (отсутствовали процентные форварды и фьючерсы, фьючерсы на индексы фондового рынка, однопериодные и многопериодные опционы, кэпционы, флоры, разнообразные свопы — спотовые, форвардные, свопопционы, колларовые свопы и т.п.), что снижало привлекательность фондового рынка, уменьшало его страховую и антиинфляционную функции. Очень мала доля производных ценных бумаг в общем объеме сделок на фондовом рынке;

- мало акций находилось в свободном обращении. Так, в 2007 г. в Бразилии в свободном обращении было в среднем около 42% акций, выпущенных акционерными обществами, в Индии — 33%, в Китае — 27%, в странах ОЭСР — 50% и более.

В России этот показатель находится в интервале 20—30%;

- существовала высокая концентрация и монополизация рынка.

На долю 10 крупнейших эмитентов приходилось 96,8% биржевого оборота; 2/3 всей капитализации акций (для сравнения: в Великобритании — 41%, Германии — 45%, Китае — 29%, Аргентине — 37,2%). На предприятия шести отраслей (добывающая промышленность, энергетика, черная и цветная металлургия, связь, финансовый сектор) приходилось 94% всей капитализации фондового рынка;

- неразвит институт коллективных инвестиций, низкий уровень сбережений населения в ценных бумагах (доля доходов населения, инвестированных в ценные бумаги, составляет менее 1%).

Все эти дисбалансы уменьшали потенциальную устойчивость российского фондового рынка. На ней также отрицательно сказывались частые нарушения прав и законных интересов участников фондового рынка, недостаточно эффективная деятельность правоохранительных органов по выявлению, предотвращению и пресечению финансовых правонарушений. Все эти недостатки присутствуют и в настоящее время.

Повышению конкурентоспособности российского РЦБ должно способствовать повышение капитализации инвестиционных институтов, введение надзора за финансовыми рисками, завершение создания мегарегулятора, борьба с использованием при совершении сделок инсайдерской (конфиденциальной) информации.

Обеспечение экономической безопасности на рынке ценных бумаг

Обеспечение экономической безопасности рынка ценных бумаг включает готовность и способность институтов рынка ценных бумаг (как государственных, так и негосударственных) использовать механизмы реализации, защиты интересов и развития национальных финансов, способность эффективно осуществлять перелив капиталов между регионами и секторами экономики, своевременно и оперативно реагировать на рыночные изменения и действия криминального характера, подрывающие экономическую стабильность рынка ценных бумаг.

Значение РЦБ в рыночной экономике таково, что его разрушение или дестабилизация может серьезно нарушить весь процесс воспроизводства. Поэтому важно знать, в чем заключаются потенциальные угрозы функционированию РЦБ, для того чтобы разработать комплекс мер по их локализации. К данным угрозам относятся:

1. выпуск и размещение не обеспеченных реальными активами ценных бумаг;
2. искусственное завышение стоимости акций в целях сокрытия истинного положения предприятия — эмитента;
3. использование РЦБ для «отмывания» грязных денег;
4. манипулирование ценами в целях побуждения инвесторов к совершению операций с ценными бумагами;
5. подделка ценных бумаг;
6. использование в корыстных интересах инсайдерской (конфиденциальной) информации для совершения сделок;
7. имеющаяся возможность использования иностранными фирмами портфельных инвестиций для овладения блокирующим или контрольным пакетом акций национальных предприятий в целях ликвидации их как потенциальных или реальных конкурентов;
8. низкий уровень экономической грамотности населения, создающий возможность проведения крупных мошеннических операций на РЦБ и возникающая в их результате социальная напряженность;
9. гринмейл (высокоинтеллектуальный корпоративный шантаж).

Изучение «технологии» финансовых кризисов и крупных потрясений на рынке ценных бумаг в разных странах позволило специалистам определить некоторые пороговые значения показателей экономической безопасности применительно к рынку ценных бумаг. Эти показатели представлены в табл. 13.6.

Таблица 13.6

Одними из наиболее серьезных дестабилизирующих факторов на российском РЦБ являются манипулирование ценами ценных бумаг, совершение сделок с использованием инсайдерской (конфиденциальной) информации, гринмейл и рейдерство.

Манипулирование ценами — это установление искусственных цен на торгуемые ценные бумаги или искусственная активность такой торговли, ведущие к созданию экономических диспропорций, необоснованному привлечению дополнительных денежных средств за счет введения инвесторов в заблуждение и, как следствие, получению манипулятором незаконных прибылей. Ключевым моментом манипулирования является искусственность цен или торговой активности. Опасность манипулирования заключается в том, что оно искажает информационные сигналы, получаемые инвесторами, и тем самым ведет к неэффективному распределению ресурсов, а в некоторых случаях способно даже спровоцировать панику среди инвесторов. На российском РЦБ по причине его узости относительно размера национальной экономики, низкой квалификации мелких инвесторов, отсутствия единого равного доступа к информации возможность манипулирования чрезвычайно высока.

Побудительными мотивами манипуляторов могут быть следующие цели:

• лицо владеет крупным пакетом ценных бумаг и желает продать его по цене выше рыночной;
• лицо передает в залог ценные бумаги, после чего пытается увеличить их рыночную стоимость в целях повышения стоимости залога и улучшения условий кредитования;
• желание уменьшить налоговые выплаты от деятельности на фондовом рынке;
• андеррайтер, выкупивший ценные бумаги у эмитента, стремится продать их по более высокой цене;
• эмитент готовится к получению крупного кредита, участию в инвестиционном конкурсе, размещению дополнительного выпуска акций.

Манипулирование ценами совершается как на первичном, так и на вторичном рынках ценных бумаг, но особый размах оно приобретает на вторичном рынке, где обращаются уже выпущенные ценные бумаги. Выделим наиболее распространенные схемы манипулирования.

1. Создание видимости активности торговли ценными бумагами:

а) «отмывочные продажи» — это сделки с ценными бумагами, в результате которых реально не происходит действительной смены владельца ценных бумаг. Такой вид манипулирования может осуществляться следующими способами:

- заключенная сделка в последующем расторгается, в результате чего не происходит перехода прав собственности на ценные бумаги и движения денежных средств;

- «спаренные ордера» — двум брокерам одновременно выставляются противоположные заявки с равными ценами и объемом сделок на один и тот же вид ценной бумаги конкретного эмитента. Таким образом, продавая ценные бумаги, манипулятор одновременно приобретает их по той же цене и в том же объеме, оставаясь фактическим владельцем ценных бумаг. При усложнении этой схемы заявки выставляются одновременно нескольким брокерам, причем количество участников с одной стороны может не совпадать с количеством участников с другой стороны.

Главное условие — совпадение общего количества продаваемых и покупаемых ценных бумаг и цены на них;

- «паркинг» — осуществляется фиктивная продажа ценных бумаг третьему лицу, у которого они накапливаются. Затем ценные бумаги перепродаются на тех же условиях манипулятору или его представителю;

б) искусственное воздействие на текущие цены ценных бумаг:

• проведение сделок купли-продажи крупных пакетов ценных бумаг. В силу значительного однонаправленного воздействия на рынок цена ценной бумаги всегда изменяется. Данный вид манипулирования сложен для квалификации в качестве нарушения, поскольку не всякая сделка с крупным пакетом ценных бумаг является манипулированием;
• выставление значительного числа заявок на большой объем ценных бумаг при открытии и закрытии торговой сессии на бирже;
• «верховая езда без оглядки» — манипулятор покупает ценные бумаги с отсрочкой платежа за их приобретение при фактическом отсутствии необходимых для покупки денежных средств. Затем купленные ценные бумаги продаются до наступления расчетов за их покупку;
• «стабилизация» — искусственное поддержание цены ценной бумаги на одном уровне.

2. Создание пулов, т.е. объединений участников торгов.

Данный способ манипулирования предполагает договоренность нескольких участников торгов ценными бумагами по осуществлению совместных действий в целях продажи приобретенных ценных бумаг по цене выше цены этого приобретения. Так, пулом путем распространения негативной информации об эмитенте, перспективах его ценных бумаг или отрасли предварительно искусственно занижается текущая стоимость ценных бумаг. После этого пул приобретает ценные бумаги по сниженным ценам. Впоследствии, когда цена начинает расти, ценные бумаги реализуются с прибылью.

3. Сознательное искажение информации.

Этот способ часто используется эмитентами, аналитиками, журналистами. Например, эмитенты перед публичным раскрытием информации о результатах своей деятельности за отчетный период собирают представителей брокерских компаний, журналистов и передают им якобы эксклюзивные сведения с заниженными отчетными данными. После обнародования экспертами и журналистами их оценок и ожиданий на основе представленных эмитентом сведений эмитентом публикуются реальные результаты своей деятельности, которые превосходят экспертные оценки, что создает дополнительный искусственный спрос на ценные бумаги этих эмитентов.

О возможном манипулировании ценами при совершении сделок на фондовом рынке могут свидетельствовать прежде всего следующие факты:

• длительное однонаправленное движение текущей цены конкретной ценной бумаги. К примеру, текущая цена все время растет или снижается, в то время как цены других торгуемых ценных бумаг движутся не только в одном направлении;
• существенное изменение цены и торговой активности при торгах по конкретной ценной бумаге, идущих на одной торговой площадке, без аналогичных изменений на других торговых площадках. Если отсутствует манипулирование ценами, то изменение цены ценной бумаги на одной торговой площадке должно отразится и на ее ценах на других площадках;
• движение цены конкретной ценной бумаги противоположно общему направлению движения цен торгуемых ценных бумаг.

Таким образом, основным признаком того, что на фондовом рынке осуществляется манипулирование, являются необычность, нестандартность сделок.

Борьба с использованием инсайдерской (конфиденциальной) информации при совершении сделок на российском фондовом рынке является одним из важнейших условий его эффективного функционирования и привлечения на него иностранных инвесторов. Дело в том, что использование конфиденциальной информации при совершении сделок ставит участников рынка в неравное положение, поскольку позволяет одним участникам всегда на несколько шагов опережать других, получать более высокую прибыль, вовремя избегать или минимизировать потери.

В американском законодательстве термины «инсайдер» и «инсайдерская информация» появились еще в 1934 г. На европейских рынках с инсайдом начали бороться в 1980—1990-х годах. Под инсайдерской информацией в специальной Директиве об инсайдерской торговле и манипулировании рынком, принятой Советом Европы 28 января 2003 г., понимаются сведения о ценных бумагах и их эмитенте, не являющиеся общедоступными, которые, будучи раскрытыми, существенно повлияли бы на цену ценных бумаг.

Согласно практике многих стран само по себе обладание инсайдерской информацией — не нарушение. Противоправным является только прямое осуществление сделок с ценными бумагами на основе такой информации, а также передача ее третьим лицам для совершения ими подобных сделок. Свидетельством того, что на фондовом рынке осуществляется инсайдерская деятельность, являются, как и при манипулировании ценами, нестандартные сделки.

За рубежом накоплен большой опыт борьбы с противоправным использованием инсайдерской информации. В странах Евросоюза распространение инсайдерской информации регулируется специальной Директивой об инсайдерской торговле и манипулировании рынком, принятой Советом Европы 28 января 2003 г. Согласно этой директиве круг лиц, считающихся инсайдерами, довольно широк. К нему относятся эмитенты, управляющие компании; профессиональные участники рынка ценных бумаг, сотрудники этих организаций и лица, имеющие доступ к инсайдерской информации на основании заключенных договоров; лица, владеющие не менее чем 25% голосов в высшем органе управления этих организаций; члены совета директоров, генеральный директор компании, его заместитель, члены ревизионной комиссии; лица, имеющие доступ к информации о направлении добровольного, обязательного или конкурирующего предложения о приобретении акций; информагентства и иные лица, осуществляющие раскрытие информации, производители или распространители рекламы, а также лица, осуществляющие присвоение рейтингов; лица, занимающие должности в органах управления и надзора; государственные и муниципальные служащие, а также сотрудники центрального банка, имеющие доступ к инсайдерской информации; супруги, близкие родственники руководителей компании, государственных контрольных и надзорных органов; лица, получившие инсайдерскую информацию прямо или косвенно от ранее перечисленных лиц.

Система регулирования деятельности инсайдеров в международной практике включает такие элементы, как:

• немедленное раскрытие лицом информации о том, что он стал инсайдером в силу покупки определенной доли акций (в США — более 10% акций компании);
• запрещение передавать инсайдерскую информацию третьим лицам и рекомендовать совершать сделки с ценными бумагами своей компании;
• право эмитента требовать прибыль инсайдера от куплипродажи ценных бумаг эмитента, если она получена в течение срока, не превышающего шести месяцев;
• раскрытие в установленные сроки лицами, которые являются инсайдерами в силу своего служебного положения или иных связей с эмитентом, сведений о наличии у них ценных бумаг своей компании и о любых сделках, совершенных с этими ценными бумагами;
• серьезные штрафы и даже тюремное заключение за противоправное использование в сделках с ценными бумагами инсайдерской информации (США, Великобритания, Германия).

Использование подобной практики в российских условиях будет важным фактором повышения привлекательности отечественного фондового рынка для инвесторов. Международный опыт и проведенные исследования показали, что принятие и использование законов о борьбе с инсайдерской торговлей ценными бумагами и манипулированием рынком радикально меняют состояние финансовой системы страны. Со снижением числа инсайдерских сделок аналитические оценки стоимости компаний становятся более точными, и у инвесторов-аутсайдеров появляется больше возможностей для адекватной оценки риска. Кроме того, наличие таких действующих законов позволяет отнести страну к категории государств с регулируемым финансовым рынком, что снимает многие юридические ограничения, налагаемые на деятельность крупных иностранных инвесторов национальными законодательствами, повышает кредитные рейтинги страны, улучшает инвестиционный климат, делает финансовые рынки более привлекательными.

Значительную угрозу правам инвесторов на российском фондовом рынке представляет практика передела собственности с помощью гринмейла и рейдерства, которые в последние годы получают все более широкое распространение. Только в 2006 г. в стране возникло более 80 корпоративных конфликтов вокруг активов стоимостью, эквивалентной более 5,2 млрд долл., а за первое полугодие 2007 г. — уже более 100 конфликтов на сумму, эквивалентную более 7 млрд долл. Этому способствуют пробелы в корпоративном законодательстве, а также сильная коррумпированность чиновников и правоохранительных органов.

Гринмейл зародился в западных странах и связывается с именами американских финансовых спекулянтов Кеннета Дарта и Джозефа Стейнберга. Он представляет собой комплекс различных действий, предпринимаемых миноритарными акционерами (лица, владеющие менее 25% голосующих акций компании), чтобы вынудить основных акционеров компании приобрести акции, принадлежащие этим миноритариям, по цене, в несколько раз превышающей их реальную стоимость.

Объективной основой гринмейла является то, что в любом акционерном обществе определенный пакет акций предоставляет акционерам дополнительные права по управлению обществом.

Схема, по которой «работает» гринмейлер, довольно проста. Сначала он приобретает небольшой пакет акций общества, а затем по заранее разработанному сценарию начинает препятствовать нормальной работе общества, которую ведет до тех пор, пока не получит выгодного предложения о продаже своих акций по высокой цене. Таким образом, опасность гринмейла с экономической точки зрения заключается в том, что за счет «отступных» подрывается финансовая база предприятия, т.е. денежные средства вместо того, чтобы пойти на развитие производства, уходят на покупку акций, принадлежащих гринмейлеру. В свою очередь это может негативно отразиться на налогооблагаемой базе и привести к финансовым потерям государства.

Стратегия гринмейлера базируется на том, что фиксируются малейшие нарушения в деятельности акционерного общества, любые, даже самые незначительные, отступления от законодательных норм, «разжигаются» внутрикорпоративные конфликты. На основе этого появляются требования о проведении внеочередных общих собраний акционеров, подаются жалобы в различные контролирующие и надзирающие органы, чтобы инициировать проверки в отношении общества, его должностных лиц и крупнейших акционеров, возбуждаются судебные иски об обжаловании решений и действий органов управления акционерного общества. Все делается для того, чтобы максимально затруднить работу предприятия и заставить крупных акционеров и менеджеров пойти на продиктованные условия.

С гринмейлом тесно связано рейдерство. Цель рейдерства — не получение «отступных», а установление контроля над компанией, перехват оперативного управления. Поскольку это осуществляется вопреки воле менеджмента компании, то рейдерство причисляется к враждебным (недружественным) поглощениям. Порой первым этапом враждебного поглощения является агрессивный гринмейл, который ведется в целях «прощупывания» позиции менеджмента и основных акционеров компании. Отличительным признаком рейдерства можно считать конфликтность. Рейдер сам создает конфликтные ситуации и использует их в своих интересах.

В зарубежной практике рейдер агрессивно проводит недружественное поглощение компании-цели, действуя в рамках существующего законодательства и используя только рыночные механизмы захвата. В российских условиях рейдер получает контроль над компанией-целью, применяя как законные, так и зачастую противозаконные средства и методы. Поэтому ряд специалистов, говоря о рейдерстве в российской практике, определяют его как комплекс действий по достижению контроля над компаниейцелью, осуществляемых с применением любых противозаконных средств и методов.

В зависимости от стратегии действий компании-захватчика существует несколько наиболее распространенных форм рейдерства:

• недружественное поглощение компании, обладающей правами на привлекательный для рейдера ресурс;
• получение контроля над активами через процедуру банкротства;
• оспаривание прав на активы с использованием судебной системы (инициирование обеспечительских исков со стороны ангажированных судов);
• принуждение с помощью гринмейла к совершению сделки с активами компании;
• получение контроля над активами путем хищения или мошенничества;
• осуществление сделок с активами в результате вступления в сговор с должностными лицами компании-мишени или чиновниками.

В 2006—2007 гг. самой востребованной в России рейдерской технологией стало уголовное преследование владельцев предприятия-цели. Случаев, когда возбуждается уголовное дело для давления на директора фирмы, главного акционера, становится в практике все больше.

Гринмейл и рейдерство оказывают значительное негативное воздействие на развитие экономики страны:

• происходит переориентация предпринимательской деятельности на реализацию краткосрочных проектов;
• увеличиваются инвестиции предприятий в обеспечение безопасности, а свободные денежные средства вместо вложений в производство направляются в краткосрочные финансовые инструменты;
• боязнь предприятий оказаться в зависимости от внешних источников финансирования приводит к тому, что запуск производства инновационных продуктов осуществляется главным образом за счет собственных, а не заемных средств, что существенно сужает возможности развития предприятий;
• подрывается обороноспособность страны, поскольку зачастую объектом атак рейдеров становятся крупные предприятия и организации, имеющие стратегическое значение для обеспечения обороноспособности и безопасности государства. Следует также иметь в виду, что перепрофилирование оборонных предприятий резко сокращает мобилизационные возможности экономики, ее способность в чрезвычайных условиях наращивать производство продукции военного назначения;
• зачастую объектами атак рейдеров становятся градообразующие предприятия, которые определяют экономическую ситуацию в конкретной местности, особенно в небольших населенных пунктах, рабочих поселках, где отсутствует развитая хозяйственная инфраструктура. От устойчивого функционирования таких предприятий почти полностью зависят производственная занятость местных трудовых ресурсов, уровень их заработной платы и способность удовлетворять свои социальные потребности. Эти предприятия формируют также доходную часть местных бюджетов. Банкротство и перепрофилирование градообразующих предприятий коренным образом меняют уклад жизни таких ограниченных территориальных образований.

Они сопровождаются увольнением значительной части рабочих и служащих, снижением реальных доходов населения, увеличением его миграционных потоков. Как правило, это влечет рост преступности, алкоголизма, психических расстройств и заболеваний, а также суицидов.

Таким образом, рейдерские захваты особенно опасны с точки зрения макроэкономической устойчивости хозяйства. Они могут нанести непоправимый ущерб целым отраслям экономики, вызывать другие малопредсказуемые негативные тенденции.

С гринмейлерами и рейдерами сложно бороться: они часто используют безопасные с правовой точки зрения способы отъема собственности. К примеру, на Урале особое распространение получили пиар-войны, с помощью которых подрывается репутация бизнеса и он скупается по заниженной цене. В российском законодательстве отсутствует единая норма административного, гражданского или уголовного права, которая бы квалифицировала такой вид преступления, как «захват корпоративной собственности», «насильственное установление корпоративного контроля». Это связано с тем, что практика рейдерства включает целый ряд правонарушений, комбинация которых в каждом конкретном случае индивидуальна. Рейдер разрабатывает схему захвата с максимальным учетом внутренних и внешних факторов — слабых сторон деятельности предприятия, а затем корректирует ее в ходе исполнения. В результате каждая попытка враждебного захвата уникальна по набору действий. Сложность противодействия рейдерству заключается также в том, что цепь правонарушений по захвату собственности носит межрегиональный характер: одно длящееся правонарушение может быть начато в одном регионе, а окончено в другом.

В России существует наиболее благоприятная почва для гринмейла, поскольку среди российских граждан силен правовой нигилизм, а хозяйственная деятельность в значительной мере ведется по «понятию». Приведем пример из практики. В Тверской области одно акционерное общество, которое занимается изготовлением рабочей одежды, выиграло тендер на право заключения контракта на пошив форменной одежды для сотрудников силового ведомства.

Чтобы выполнить принятые на себя обязательства, предприятию пришлось взять кредиты. Денежные средства были необходимы предприятию как можно скорее, в связи с чем при оформлении документов были проигнорированы положенные по закону формальности. Однако руководитель предприятия был в неплохих отношениях с местными банкирами, и он без проблем, в нужные сроки, используя свои дружеские отношения, получил кредиты.

Настало время исполнять обязательства по заключенному договору, но в дело вмешались гринмейлеры. Миноритарный акционер компании подал иск о признании одной из кредитных сделок недействительной, поскольку сумма кредита составляла более 25% балансовой стоимости активов предприятия и по закону об акционерных обществах должна была пройти процедуру одобрения советом директоров общества, чего сделано не было. В ходе судебного разбирательства адвокат истца недвусмысленно намекнул генеральному директору акционерного общества, что в суд могут быть поданы соответствующие иски по оспариванию других кредитных договоров, однако этого можно будет избежать, если инициаторам судебного производства будет выплачена определенная денежная сумма.

В конце концов, генеральный директор согласился с условиями вымогателей, поскольку в случае положительного исхода судебных разбирательств предприятие не смогло бы выполнить взятые на себя по контракту обязательства.

Благодатной почвой для гринмейла в нашей стране является и стремление руководителей предприятий к «оптимизации» финансовых потоков, к получению «черного нала». Например, акционерное общество сдает помещения в аренду по цене в 10 раз ниже рыночной, а оставшуюся часть арендаторы оплачивают наличными. Налицо причинение ущерба акционерам, поскольку предприятие недополучает легальные доходы, которые могли бы пойти на выплату дивидендов акционерам. Поэтому миноритарный акционер, имея заключение оценщика о рыночной стоимости 1 м2 помещения может обратиться в суд с иском к генеральному директору о возмещении убытков, причиненных им акционерному обществу. В обеспечение иска можно попросить суд наложить арест на определенный пакет акций.

Российская практика и специальная литература позволяют выделить некоторые косвенные признаки того, что к тому или иному предприятию проявляют интерес гринмейлеры:

- миноритарные акционеры, которые раньше вообще не проявляли «признаков жизни», не ходили на собрания, вдруг неожиданно начинают проявлять интерес к деятельности предприятия и требуют предоставления им различных документов.

При этом характерной чертой активности миноритариев является то, что от их имени действуют различные представители, которые детально осведомлены о текущей деятельности предприятия;

- к предприятию, которое до этого ничем не выделялось, вдруг начинают проявлять интерес средства массовой информации.

В них появляются материалы о плохих менеджерах, о нарушении прав акционеров, о грабительской приватизации, которая проходила в нашей стране;

- к держателю реестра акционерного общества поступает требование о том, чтобы он предоставил группе акционеров выписку из реестра о составе акционеров, о принадлежащих им акциях. В Законе об акционерных обществах сказано, что такая выписка предоставляется акционерам один раз в год. Если же информация запрашивается чаще, то это может быть косвенным признаком того, что к предприятию проявляют интерес гринмейлеры;

- на предприятии учащаются проверки контролирующих органов. Об истинных целях таких проверок можно судить по составу документов, копии которых требуют предоставить проверяющие. Порой их интересуют реестры акционеров, учредительные и кредитные договоры, сведения об основных поставщиках и покупателях. Это может свидетельствовать о том, что правоохранительные органы могут действовать в интересах гринмейлеров и передавать им полученную информацию.

При разработке своей стратегии гринмейлеры тщательно изучают деятельность предприятия, собирают о нем разнообразную информацию. Объектом их повышенного внимания становятся наиболее важные сделки акционерного общества. К ним можно отнести:

1. сделки, обеспечивающие производственный цикл предприятия (контракты на поставку сырья и комплектующих, договоры куплипродажи и аренды недвижимости, договоры энергоснабжения, перевозки и хранения). Практика показывает, что надлежащий контроль над юридическим оформлением данных договоров и контрактов зачастую отсутствует. Причина подобного явления состоит в том, что от заключения этих договоров напрямую зависит хозяйственная деятельность предприятия, и порой бывают ситуации, когда промедление в подписании договора чревато немалыми финансовыми потерями. В этой связи договоры подписываются без соответствующей юридической проработки, чем и пользуются гринмейлеры;

2. договоры, по которым осуществляется реализация продукции;

3. кредитные обязательства предприятия.

В ряде случаев заключение кредитных договоров происходит в большой спешке, поскольку предприятию необходимо как можно быстрее получить денежные средства. Кредитные договоры оспариваются гринмейлерами в связи с тем, что они, являясь крупными сделками, не были оформлены в соответствии с действующим законодательством. Опасность оспаривания кредитных сделок состоит не только в возможности финансовых потерь для предприятия.

Страдает репутация фирмы как заемщика и как результат — повышается стоимость кредита и замедляется процесс рассмотрения кредитной заявки.

Какими же приемами пользуются гринмейлеры при проведении своих атак против того или иного предприятия?

1. Блокировка пакетов акций. Цель ее заключается в создании временной невозможности реализации права на участие в управлении акционерным обществом, имеющегося у собственника акций.

Блокировка может быть физической и юридической. Характерными приемами физической блокировки являются:

• недопуск акционера или его представителя на собрание под любым благовидным предлогом (неправильно оформленные документы; «ошибка» в составлении списка акционеров в случае проведения общего собрания на закрытой территории, например в воинской части и т.п.). Экзотическим методом недопуска «посторонних» акционеров к участию в общем собрании стал прием, примененный в ОАО «Варьеганнефть»: представителям владельца 17% акций, прибывшим на собрание акционеров, было сообщено, что рядом проводятся взрывные работы и доступ в здание невозможен;
• создание препятствий акционеру для участия в собрании сотрудниками правоохранительных органов (административное задержание акционера по надуманным предлогам, проверка его автомобиля, возбуждение уголовного дела и др.).

Юридическая блокировка осуществляется на основании выносимых различными судами обеспечительских определений по поданным искам. Поводы для исков могут быть самые разнообразные, порой даже фабрикация несуществующих обязательств того или иного акционера по отношению к какой-либо компании. Наиболее распространенной мерой по обеспечению иска является запрет голосовать соответствующим пакетом акций. В ряде случаев эта мера дополняется запретом регистратору общего собрания акционеров учитывать акции для определения кворума собрания. В результате использования юридической блокировки для принятия решения по необходимому вопросу повестки дня общего собрания требуется меньшее количество голосов, что может иметь для акционера, чьи акции заблокированы, крайне нежелательные последствия. Приведем показательный пример. В 2001 г. миноритарный акционер Красноярского алюминиевого завода А. Кондратов с помощью судебного определения добился ареста 25,4% акций, принадлежащих А. Быкову. Эта блокировка позволила «Русскому алюминию» — одному из основных акционеров КрАЗа на внеочередном собрании акционеров принять решение о проведении дополнительной эмиссии акций, которая «размыла» долю А. Быкова до 4%, в результате чего он потерял около 120 млн долл.

2. Использование манипуляционных технологий.

А. Технология «белый рыцарь».

Смысл данной технологии заключается в том, что существуют две компании, которые находятся в сговоре и действуют против атакуемого предприятия. Одна агрессивная компания специально провоцирует внутренние конфликты на предприятии, выставляет руководству и крупным акционерам различные иски, шантажирует менеджеров сведениями, имеющими компрометирующий характер, пытается воздействовать на кредиторов, поставщиков и основных покупателей предприятия. Так, если у этой компании есть доступ к документам совета директоров атакуемого акционерного общества, то можно узнать, какие кредитные договоры были заключены, и, связавшись с кредиторами, «вбросить» им информацию о неблагополучном положении на предприятии, что может повлечь за собой ужесточение условий обслуживания кредита.

В это время, «совершенно случайно» узнав о происходящем, объявляется другая компания, которая берется уладить все проблемы, разрешить трудности предприятия, оказать ему необходимую помощь. Однако условием этой помощи данная компания ставит то, что атакуемое предприятие передаст или продаст ей на время блокирующий или контрольный пакет акций. После передачи контрольного пакета он к предприятию больше не возвращается и предприятие поглощается.

Б. Снижение стоимости активов в глазах его собственника.

Цель таких действий заключается в том, чтобы сформировать у собственников предприятия мнение о том, что принадлежащие им активы являются проблемными и поэтому их лучше продать как можно быстрее, пока их стоимость не упала.

В одних случаях для этого могут использоваться активисты экологических организаций. Дело в том, что действующее российское законодательство позволяет обращаться в суд с исками о прекращении деятельности предприятий, наносящих ущерб окружающей среде и вред здоровью людей. Если деятельность предприятия будет прекращена, то ему грозят большие убытки в связи с невыполнением контрактов и перепрофилированием. В других случаях в средствах массовой информации организуется масштабная компания по дискредитации производимой предприятием продукции и объемы ее продаж начинают снижаться.

В. Манипуляции с реестром акционеров.

Реестр — это список владельцев именных ценных бумаг, составленный на определенную дату. По договору с эмитентом его ведут специальные организации-регистраторы. Реестр — очень важный документ для акционерного общества. Он нужен, для того чтобы эмитент мог исполнить свои обязанности перед владельцами выпущенных им ценных бумаг: выплатить дивиденды, разослать приглашения на собрание акционеров, довести ту или иную информацию о деятельности акционерного общества. Регистратор, ведущий реестр, исполняет все сделки с ценными бумагами, оформляет блокировку ценных бумаг, связанную с их арестом и залогом, предоставляет эмитенту список акционеров, имеющих право на участие в общем собрании акционеров. Кроме того, он является агентом эмитента по выполнению таких корпоративных действий в отношении ценных бумаг, как сплит (расщепление акций на более мелкие), консолидация, конвертация. Все это объясняет повышенный интерес гринмейлеров к реестру и регистраторам.

Сущность манипуляций с реестром акционеров сводится к тому, чтобы место одних акционеров заняли в реестре другие, чтобы внести какие-то искажения в записи на лицевом счете акционера.

Манипуляциям с реестром способствует то обстоятельство, что значительная часть акций выпускается в бездокументарной форме, а право собственности на такие акции, согласно российскому законодательству о ценных бумагах, переходит к их приобретателю в момент внесения приходной записи по его лицевому счету в реестре акционеров.

Компания-агрессор может предпринять различные действия против регистратора с тем, чтобы дезорганизовать его работу и захватить реестр:

а) инициирование проверок деятельности регистратора путем направления жалоб от имени акционеров в контрольнонадзорные органы;
б) организация одновременной передачи реестров нескольких крупных организаций — эмитентов из ведения данного регистратора другим регистраторам, что негативно сказывается на финансовом положении «нежелательного» регистратора. Для этой цели используется следующая схема. В суд с иском обращается гражданин, купивший 2—3 акции предприятия. Истец утверждает, что держатель реестра якобы медлит с внесением записи в реестр и опасается, что приобретенные акции могут быть зачислены на лицевой счет другого лица, в результате чего истцу будут причинены убытки и нарушено его право на участие в управлении акционерным обществом. Поэтому истец просит суд в обеспечение своего иска немедленно передать ведение реестра другому регистратору, и суды часто удовлетворяют подобные просьбы;
в) обращение по различным основаниям взыскания на денежные средства, находящиеся на счете регистратора.

3. Создание параллельных органов управления.

Цель создания параллельных органов управления заключается в дезорганизации работы атакуемого предприятия, оказании психологического давления на менеджмент, формировании юридических предпосылок по перехвату управления. Необходимым условием для образования новых органов управления является созыв внеочередного общего собрания акционеров. Правом на созыв такого собрания обладают акционеры, являющиеся владельцами не менее чем 10% голосующих акций. В Федеральном законе «Об акционерных обществах» в статье, регламентирующей порядок созыва внеочередного собрания, существует юридический пробел, которым пользуются гринмейлеры. Закон не устанавливает каких-либо временных сроков объединения требований о проведении внеочередных собраний. Например, поданные с небольшим интервалом (в несколько часов) требования о созыве внеочередного собрания акционеров могут быть объединены, и по этим требованиям может быть проведено одно собрание. Но в случае, если требования подаются с интервалом в 10, 15 дней, их объединение является практически невозможным. Между тем поток требований о проведении внеочередных общих собраний акционеров способен нанести обществу существенный материальный урон, поскольку созыв собрания связан с немалыми расходами (оплата услуг регистратора по предоставлению реестра акционеров, изготовление информационных материалов и их почтовая рассылка акционерам и т.п.).

При подготовке собраний акционеров необходимо обращать внимание на количественные особенности кворума. Так, если при проведении первого собрания минимальный кворум, который необходим для принятия решения, составляет 50% голосов, то уже при повторном собрании, созываемом взамен несостоявшегося, кворум понижается до 30%. Эту норму закона стараются использовать в своих интересах гринмейлеры, срывая первое собрание.

Каковы же основные способы защиты от атак гринмейлеров?

1. Проведение предварительной юридической экспертизы любой сделки, которую заключает предприятие.

При оформлении любой сделки прежде всего требуется выяснить, относится ли она к крупной. Если относится, то необходимо осуществить юридическую процедуру оформления этой сделки в строгом соответствии с Законом «Об акционерных обществах» (статьи 78, 79). По Закону крупной считается одна сделка (в том числе заем, кредит, залог, поручительство) или несколько взаимосвязанных сделок, если стоимость имущества, участвующего в сделке, составляет 25% и более балансовой стоимости активов общества. Любая крупная сделка должна быть одобрена советом директоров или общим собранием акционеров общества, о чем должен быть составлен соответствующий документ. Решение об одобрении крупной сделки, предметом которой является имущество стоимостью от 25 до 50% балансовой стоимости активов общества, принимается всеми членами совета директоров только единогласно. В случае если единогласие не достигнуто, вопрос об одобрении крупной сделки выносится на решение общего собрания акционеров и принимается большинством голосов акционеров, принимающих участие в собрании.

Решение об одобрении крупной сделки, предметом которой является имущество стоимостью более 50% балансовой стоимости активов общества, принимается общим собранием акционеров большинством в 3/4 голосов от участвующих в собрании.

2. Четкое соблюдение требований действующего законодательства.

Приведем пример из области трудового законодательства. Акционерное общество (АО) 25 апреля 2000 г. заключило трудовой договор с генеральным директором сроком на три года. На 25 июня 2003 г. было назначено годовое общее собрание акционеров, на котором должен был решаться вопрос о повторном избрании директора на свою должность. Юридически это означает, что в течение более одного месяца генеральный директор не имеет права на совершение сделок от имени акционерного общества, поскольку срок трудового договора с ним заканчивается 24 апреля 2003 г. Если в течение мая и начала июня 2003 г. генеральным директором были заключены сделки, то они могут быть оспорены и признаны недействительными.

В практике деятельности АО особого внимания заслуживают следующие положения законодательства об акционерных обществах:

а) общее собрание, на котором решается вопрос об избрании совета директоров и ревизионной комиссии акционерного общества, не может проводиться в виде заочного голосования (ст. 50 ФЗ «Об акционерных обществах»);
б) размещение акций посредством закрытой подписки осуществляется только по решению общего собрания акционерного общества и не может решаться единолично генеральным директором (ст. 39 ФЗ «Об акционерных обществах»);
в) внесение записи в реестр акционеров о сделке с ценными бумагами должно производиться в течение трех дней (ст. 45 ФЗ «Об акционерных обществах»);
г) отсутствие на общем собрании легитимной счетной комиссии влечет недействительность принятых решений. В соответствии с законодательством, если число акционеров превышает 500, то функции счетной комиссии на общем собрании акционеров должны исполнять организации, ведущие реестр (ст. 61—63 ФЗ «Об акционерных обществах»). Часто в роли регистратора выступают коммерческие банки, поэтому необходим контроль над их деятельностью, чтобы исключить возможные с их стороны манипуляции с реестром.

3. Повышение уровня информационной безопасности предприятия.

Гринмейлеры, прежде чем начать свои действия против предприятия, осуществляют скрупулезный сбор информации о его деятельности, пытаясь выявить слабые места. Способы повышения уровня информационной безопасности предприятия могут заключаться в следующем:

а) акционерное общество может правомерно использовать предоставляемую ему законом возможность осуществления проверки наличия акций у каждого обращающегося к нему за информацией лица при каждом обращении за получением информации о деятельности АО;

б) необходим тщательный анализ запросов, поступающих от акционеров в адрес общества. Практика показывает, что даже юридически грамотные шантажисты порой необоснованно расширяют объем запрашиваемой информации. АО должно публично раскрывать только ту информацию, которую оно обязано раскрыть в соответствии с действующим законодательством. Во внутренних документах АО необходимо четко регламентировать порядок предоставления акционерам информации о деятельности предприятия и лишние запросы отсекать;

в) по закону АО должно предоставлять документы за определенную плату. В связи с этим можно направить в адрес фирмы-шантажиста уведомление с расчетом оплаты услуг общества по копированию и подготовке документов с требованием осуществления оплаты за изготовление копий документов. До момента оплаты АО может воздержаться от предоставления документов и выиграть время.

4. Использование института номинального держания ценных бумаг.

В соответствии с действующим законодательством номинальным держателем ценных бумаг является лицо, зарегистрированное в системе ведения реестра, но не являющееся владельцем ценных бумаг и не правомочное совершать самостоятельные сделки с ценными бумагами. Перевод ценных бумаг предприятия на имя номинального держателя позволяет скрыть истинного владельца ценных бумаг, указанного в реестре. Это создает трудности для гринмейлера при планировании им своих действий. Осуществляя защиту при помощи института номинального держания ценных бумаг, необходимо учитывать, что передача акций номинальному держателю возможна только до вынесения судебного определения об аресте акций.

5. Тщательное формирование счетной комиссии и отслеживание деятельности регистратора.

В силу своего значения для функционирования АО объектом повышенного внимания гринмейлеров является формирование счетной комиссии и взаимодействие АО с регистратором. Миноритарные акционеры могут попытаться ввести своих представителей в счетную комиссию и заблокировать ее деятельность.

Способами противодействия против проникновения нежелательных лиц в состав счетной комиссии могут быть:

а) передача прав счетной комиссии независимому регистратору;
б) уменьшение числа членов счетной комиссии, детальная регламентация ее деятельности.

Возможными способами парирования атак против регистратора АО являются:

а) уменьшение количества акционеров в дочерних компаниях и передача ведения их реестров акционеров самим эмитентам;
б) определение альтернативного регистратора в случае возникновения необходимости срочной передачи реестра.

6. Использование технологий «золотого парашюта» и «отравленной пилюли».

Суть технологии «золотого парашюта» заключается в том, что в трудовом договоре с высшими менеджерами предприятия делается оговорка о выплате значительных компенсаций в случае досрочного расторжения контракта. В результате фирма, пытающаяся поглотить предприятие, может столкнуться с необходимостью крупных расходов при неизбежной смене высшего управленческого персонала.

Суть технологии «отравленных пилюль» заключается в том, что предприятие сознательно увеличивает свою задолженность, осуществляет закупку сырья и материалов по завышенным ценам и реализует свою продукцию по низким ценам. Поэтому фирмапоглотитель может столкнуться с большими долгами поглощенного предприятия.

7. Защита от атак гринмейла должна вестись со стратегических и тактических позиций. Важнейшими стратегическими способами защиты являются мониторинг состояния экономической безопасности предприятия и создание условий, препятствующих скупке его акций. Среди тактических способов защиты предпочтительна работа с акционерами, выявление среди них недовольных, а также упреждающая контрскупка акций у людей с низкими доходами (например, у пенсионеров).

Таким образом, особого внимания на рынке ценных бумаг требуют:

а) обращение ценных бумаг на вторичном рынке, где сложно отследить переход ценных бумаг от одного владельца к другому. На организацию движения ценных бумаг большое влияние оказывают саморегулирующиеся организации профессиональных участников рынка ценных бумаг, поэтому в них необходимо иметь хорошие оперативные позиции.
б) деятельность регистраторов.
в) использование конфиденциальной (инсайдерской информации).