Методологические подходы к экономическому обоснованию эффективности инвестиционных проектов на предприятии

Основные принципы определения эффективности реальных инвестиций

С переходом России на рыночные отношения появилась серьезная проблема — создание адекватной рыночной экономике методологической основы экономического обоснования инвестиций.

Рассмотрим методические подходы, используемые в зарубежной практике и литературе для оценки эффективности реальных инвестиций.

Важнейшим принципом является оценка вероятности возврата инвестируемого капитала на основе показателя денежного потока «Кеш-фло», формируемого за счет сумм чистой прибыли и амортизационных отчислений в процессе эксплуатации инвестиционного проекта.

Вторым принципом оценки является обязательное приведение к настоящей стоимости, как инвестируемого капитала, так и сумм денежного потока.

Третьим принципом оценки является выбор дифференцированной ставки процента (дисконтной ставки) в процессе дисконтирования денежного потока для различных инвестиционных проектов. При этом размер дохода от инвестиций формируется с учетом следующих четырех факторов:

1. средней реальной депозитной ставки;
2. темпа инвестиций;
3. премии за риск;
4. премии за низкую ликвидность.

Четвертым принципом оценки является вариация форм используемой ставки процента для дисконтирования в зависимости от целей оценки. При этом могут быть использованы:

1. средняя депозитная или кредитная ставка;
2. индивидуальная норма доходности инвестиций с учетом уровня инфляции, уровня риска и уровня ликвидности инвестиций;
3. альтернативная норма доходности по другим возможным видам инвестиций;
4. норма доходности по текущей хозяйственной деятельности.

Следует отметить, что в мировой практике наиболее широкое распространение получила методика оценки эффективности реальных инвестиций на основе системы следующих взаимосвязанных показателей:

1. чистая дисконтированная стоимость;
2. индекс доходности;
3. период окупаемости;
4. внутренняя норма доходности.

Чистая дисконтированная стоимость капитала

Наиболее распространенным методом экономического обоснования инвестиций является метод на основе сопоставления чистой дисконтированной стоимости (NPV) и реальных инвестиций (К).

Если NPV > K > 0 — проект следует принимать;

NPV = К = 0 — проект не прибыльный и не убыточный;

NPV < K < 0 — проект следует отвергнуть как явно убыточный.

Следует отметить, что метод определения будущего дисконтированного дохода (NPV) на основе чистой прибыли и амортизационных отчислений является наиболее объективным:

NPV = -К + [П1 + А1/(1 + Е)] + [П2 + А2/(1 + Е) ²] + … + [Пn + Аn/(1 + Е)]ⁿ ,

где А1, А2, ..., Аn — амортизационные отчисления в инвестиционном периоде; П1, П2, ..., Пn — чистая прибыль, полученная по отдельным годам от реализации проект; Е — норма дисконта, норматив приведения затрат к данному моменту времени.

Анализ денежных потоков используется в наиболее известных методиках оценки эффективности инвестиционных проектов (например, в «COM-FAP» UNIDO).

В основе расчета NPV лежит «план денежных потоков» (метод «Кеш-фло»).

Деятельность предприятия принято разделять на три основные функциональные области: оперативная, инвестиционная и финансовая.

В первом разделе «Кеш-фло» показывается операционная деятельность предприятия, т.е. его способность производить и реализовывать продукцию и услуги, размер прибыли.

В разделе «Кеш-фло от инвестиционной деятельности» приводятся платежи за приобретение новых активов, а также балансовая стоимость имеющихся в собственности предприятия активов на дату начала проекта.

В разделе «Кеш-фло от финансовой деятельности» указываются: в качестве поступлений:

• вклады владельцев предприятия;
• акционерный капитал;
• долгосрочные и краткосрочные займы;
• процент по вкладам,

а в качестве выплат:

• погашение займов;
• дивиденды.

Фактической датой окупаемости проекта считается дата, когда аккумулированная сумма «Кеш-фло от производственной деятельности» станет равной сумме затрат на инвестиции.

Таким образом, план денежных потоков является основным документом, предназначенным для определения потребности в капитале, выработки стратегии финансирования предприятия, а также для оценки эффективности его использования.

Индекс доходности инвестиций

В отличие от NPV индекс доходности (Рi) является относительным показателем. Рассчитывается он по формуле:

Рi = До/К,

где До — сумма денежного потока, приведенная к настоящей стоимости; К — дисконтированные инвестиции.

Рi очень удобен при выборе одного проекта из ряда альтернативных, имеющих примерно одинаковые значения NPV, или при комплектовании портфеля с максимальным суммарным значением NPV.

Очевидно, что если Рi > 1, то проект следует принять;

Рi < 1, то проект следует отклонить;

Рi = 1, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

В случае нулевого значения чистого приведенного дохода индекс доходности будет равен нулю.

Внутренняя норма доходности и период окупаемости инвестиций

Под внутренней нормой доходности IRR понимают значение ставки дисконтирования, при которой NPV (чистый дисконтированный доход) равен нулю: IRR = Е, при котором

NPV = f(Е) = 0.

IRR показывает максимально допустимый уровень расходов, который может быть ассоциирован с данным проектом.

Так, если проект полностью финансируется за счет ссуды банка, то значение IRR показывает верхнюю границу уровня банковской процентной ставки, превышение которой делает проект убыточным.

Внутренняя норма доходности IRR сравнивается с ценой авансированного капитала (СС), которая отражает сложившийся на предприятии минимум возврата на вложенный в его деятельность капитал, его рентабельность и рассчитывается по формуле средней арифметической взвешенной.

Если IRR > CC, то проект следует принять;

IRR < CC, то проект следует отвергнуть;

IRR = СС, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

Большое значение имеет также период окупаемости проекта (РР), т.е. время, за которое поступления от производственной деятельности предприятия покроют затраты на инвестиции.

Если доход распределен по годам равномерно, то срок окупаемости рассчитывается делением единовременных затрат на величину годового дохода, обусловленного ими. Если доход по годам распределен неравномерно, то срок окупаемости рассчитывается прямым подсчетом числа лет, в течение которых инвестиции будут погашены кумулятивным доходом.

Этот метод находит наибольшее применение в ситуациях, когда руководитель предприятия в большей степени озадачен решением проблемы ликвидности, а не прибыльности.

Виды эффективности инвестиционных проектов

Эффективность инвестиционного проекта (ИП) — категория, отражающая соответствие проекта в целом интересам его участников.

Различает следующие виды эффективности:

1) эффективность проекта в целом;

2) эффективность участия в проекте.

Эффективность проекта в целом включает: а) общественную эффективность проекта; б) коммерческую эффективность проекта.

Показатели общественной эффективности учитывают социально-экономические последствия реализации ИП для общества в целом, в том числе как непосредственные результаты и затраты проекта, так и «внешние» затраты и результаты в смежных секторах экономики, экологические, социальные и др. Показатели коммерческой эффективности учитывают финансовые последствия его осуществления для участника, реализующего ИП.

Эффективность участия в проекте определяется с целью проверки реализуемости ИП и заинтересованности в нем всех его участников, т.е. определяется эффективность для предприятий-участников, эффективность инвестирования в акции предприятий эффективность участия в ИП структур более высокого уровня, региональная и народнохозяйственная эффективность, бюджетная эффективность ИП.

Основные принципы оценки эффективности

В основу оценки эффективности ИП положены следующие основные принципы:

• принцип сопоставимости условий сравнения различных проектов;
• принцип положительности и максимума эффекта, т.е. для признания ИП эффективным необходимо, чтобы он обладал наибольшим значением положительного эффекта (прибыли, NPV, PV, …);
• принцип учета фактора времени, т.е. динамичности параметров ИП и предпочтительности более ранних результатов и более поздних затрат и т.д.;
• принцип учета только предстоящих затрат и поступлений, т.е. при расчетах показателей эффективности учитываются только предстоящие в ходе осуществления проекта затраты и поступления;
• принцип учета влияния инфляции;
• принцип учета (в количественной форме) влияния неопределенности и рисков.

При реализации указанных принципов используются следующие основные характеристики и категории инвестиционного проекта:

• денежный поток ИП (CF) — это зависимость от времени денежных поступлений и платежей при реализации данного ИП;
• расчетный период — это временной интервал от начала реализации проекта до его прекращения.

Денежный поток (СF) состоит из потоков от отдельных видов деятельности:

• денежного потока от инвестиционной деятельности;
• денежного потока от операционной деятельности;
• денежного потока от финансовой деятельности.

Денежные потоки могут выражаться в текущих, прогнозных и дефлированных ценах в зависимости от того, в каких ценах выражаются на каждом шаге их притоки и оттоки.

Текущими называются цены, заложенные в проект без учета инфляции.

Прогнозные — цены, ожидаемые (с учетом инфляции) на будущих шагах расчета параметров ИП.

Дефлированными называются прогнозные цены, приведенные к уровню цен фиксированного момента времени путем деления на общий базисный индекс инфляции.

Дисконтирование денежных потоков — это приведение разновременных значений (CF) к их стоимости на определенный момент времени, который называется моментом приведения и обозначается t_о.

Основным экономическим нормативом, используемым при дисконтировании, является норма дисконта (Е), выражаемая в долях единицы или в процентах.

Дисконтирование денежного потока осуществляется путем умножения его значения (CF) на коэффициент дисконтирования dm , рассчитываемый по формуле:

где tm — момент завершения m-го шага; Е — норма дисконта, выраженная в долях единицы в год.

Показатели эффективности инвестиционного проекта

В методических рекомендациях в качестве основных показателей, используемых для расчетов эффективности инвестиционного проекта (ИП), предлагаются:

• чистый доход;
• чистый дисконтированный доход;
• внутренняя норма доходности;
• индексы доходности и затрат инвестиций;
• срок окупаемости;
• группа показателей, характеризующих финансовое состояние предприятия-участника проекта;
• потребность в дополнительном финансировании проекта.

Чистым доходом (ЧД) инвестиционного проекта называется накопленный эффект (сальдо денежного потока) за расчетный период.

Чистый дисконтированный доход (ЧДД) — накопленный дисконтированный эффект за расчетный период.

ЧД и ЧДД характеризуют превышение суммарных денежных поступлений над суммарными затратами для данного проекта.

Разность между ЧД и ЧДД нередко называют дисконтом проекта, который должен быть положительным.

Внутренняя норма доходности (IRR) — это показатель внутренней нормы рентабельности (норма дисконта) проекта.

Для оценки эффективности ИП необходимо сопоставить значение (IRR) с нормой дисконта Е. Если (IRR > E), то ИП эффективен. Если (IRR < E), то ИП неэффективен. При этом оценка степени устойчивости ИП определяется по разности (IRR - E).

Потребность в дополнительном финансировании — максимальное значение абсолютной величины отрицательного накопленного сальдо от инвестиционной и операционной деятельности. Величина дополнительного финансирования показывает минимальный объем внешнего финансирования проекта, необходимый для обеспечения его финансовой реализуемости, поэтому его называют еще капиталом риска.

Индекс доходности характеризует относительную «отдачу проекта» на вложенные в него средства (Pi).

Индекс доходности затрат — это отношение суммы денежных притоков (накопленных поступлений) к сумме денежных оттоков (накопленным платежам). Индекс доходности инвестиций — это отношение суммы элементов денежного потока от операционной деятельности к абсолютной величине суммы элементов денежного потока от инвестиционной деятельности, т.е. он равен увеличенному на единицу отношению ЧД к накопленному объему инвестиций.

Индексы доходности затрат и инвестиций превышают 1, если для этого денежного потока (ЧД) > 0.

Для упрощения величину ЧДД можно определять из выражения:

где Пt — чистая прибыль на t-м шаге; А — амортизационные отчисления, Е — ставка дисконта.